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我們預(yù)計(jì)騰訊控股3Q22實(shí)現(xiàn)收入1387億元，yoy-3%，qoq+3%；Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)294億元，yoy-7%，qoq+4%。3Q22游戲仍較為低迷，廣告、線下支付、云等環(huán)比有所改善，但恢復(fù)受疫情擾動(dòng)影響；但公司積極推進(jìn)降本增效措施，預(yù)計(jì)3Q22利潤(rùn)率環(huán)比繼續(xù)改善。
　　游戲受基數(shù)、重點(diǎn)新品缺乏等影響仍然承壓。我們預(yù)計(jì)3Q22 PC游戲收入為112億元，yoy-4%（2Q22 yoy+5%）；整體手游收入（包含社交網(wǎng)絡(luò)分類下手游收入）為401億元，yoy-6%（2Q22 yoy-2%）。Q3缺乏重磅新品且國(guó)內(nèi)21年7、8月基數(shù)不低（未成年人網(wǎng)游時(shí)長(zhǎng)進(jìn)一步限制從21年9月開始）；海外消化基數(shù)影響，此前由于疫情居家時(shí)間長(zhǎng)。整體行業(yè)大盤Q3表現(xiàn)同樣低迷（2022年7/8月國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)大盤同比下滑15%/22%）。展望22Q4，一方面基數(shù)下移，增長(zhǎng)壓力相對(duì)減少；另一方面，核心老產(chǎn)品加強(qiáng)貨幣化，后續(xù)產(chǎn)品包括《暗區(qū)突圍》（已上線）《黎明覺醒》《阿凡達(dá)：重返潘多拉》等儲(chǔ)備，潛在彈性可期。
　　廣告恢復(fù)受疫情擾動(dòng)影響，中期關(guān)注視頻號(hào)進(jìn)度；社交網(wǎng)絡(luò)平穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)3Q22廣告業(yè)務(wù)收入為196億元，yoy-13%（2Q22 yoy-18%），qoq+5%；其中媒體廣告收入yoy-28%，社交廣告收入yoy-10%；環(huán)比改善，主要由于游戲行業(yè)隨版號(hào)下發(fā)逐漸恢復(fù)投放，疊加消費(fèi)相關(guān)投放環(huán)比上半年改善，但受疫情反復(fù)影響恢復(fù)進(jìn)度略慢。后續(xù)可持續(xù)關(guān)注視頻號(hào)廣告商業(yè)化，今年7月已上線。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q22社交網(wǎng)絡(luò)非游戲收入為207億元，環(huán)比略有增長(zhǎng)，同比略降。
　　線下支付環(huán)比恢復(fù)，云業(yè)務(wù)利潤(rùn)率改善，企業(yè)服務(wù)貨幣化加速。我們預(yù)計(jì)騰訊3Q22金融科技與企業(yè)服務(wù)收入為456億元，yoy+5%（2Q22 yoy+1%），qoq+8%。金融業(yè)務(wù)方面，Q3疫情緩解下同環(huán)比均得到一定恢復(fù)，后續(xù)仍需關(guān)注監(jiān)管政策變化。云業(yè)務(wù)受戰(zhàn)略調(diào)整影響（主動(dòng)減少虧損項(xiàng)目），短期收入增速仍可能處于較低水平，但利潤(rùn)率改善。企業(yè)服務(wù)加速貨幣化，如騰訊會(huì)議電話入會(huì)、聯(lián)席主持人等功能已結(jié)束限免。
　　降本增效持續(xù)推進(jìn)。3Q22預(yù)計(jì)Non-IFRS凈利率環(huán)比提升0.2pct至21%，但離以往較好水平（25%左右）仍有一定距離。Q4成本費(fèi)用控制持續(xù)推進(jìn)，利潤(rùn)率有望繼續(xù)回升。
　　維持買入評(píng)級(jí)?？紤]到疫情影響廣告、金融科技及企業(yè)服務(wù)等業(yè)務(wù)恢復(fù)進(jìn)度，我們下調(diào)騰訊22-24年收入預(yù)測(cè)為5534/6421/7267億元（原預(yù)測(cè)為5614/6485/7338億元），下調(diào)Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為1142/1381/1598億元（原預(yù)測(cè)為1159/1404/1624億元）。我們將目標(biāo)價(jià)從474港幣下調(diào)至394港幣（對(duì)應(yīng)22年P(guān)E為30x），基于55%的上升空間，我們維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管變化、游戲監(jiān)管變化、互聯(lián)互通影響