>> 中泰證券-債市基本面研究系列一：如何預(yù)測CPI-221023
| 上傳日期： |
2022/10/24 |
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| 1897KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
周岳,肖雨 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
9月CPI再度回升，引發(fā)市場對于未來通脹走勢不確定性的關(guān)注。本文作為債市基本面系列研究第一篇，重點(diǎn)介紹CPI的預(yù)測方法，并更新對于未來CPI走勢的判斷，供投資者參考。
首先，構(gòu)建基于食品、工業(yè)消費(fèi)品、服務(wù)的三分法研究框架。具體做法是將非食品項(xiàng)拆分成工業(yè)消費(fèi)品和服務(wù)項(xiàng)兩大類。三部分權(quán)重的計(jì)算采用線性回歸的方式，經(jīng)計(jì)算，新一輪基期調(diào)整后，CPI中食品、工業(yè)消費(fèi)品和服務(wù)的占比分別為19%、41%和40%。要得到CPI同比，我們采取“預(yù)測CPI分項(xiàng)環(huán)比+環(huán)比推同比”的方式，并額外考慮春節(jié)因素。
其次，對各分項(xiàng)價(jià)格走勢進(jìn)行具體的分析預(yù)測。
1）食品項(xiàng)價(jià)格預(yù)測邏輯可以簡單歸納為：長期看糧價(jià)，短期看豬價(jià)和菜價(jià)。預(yù)測2023年的食品項(xiàng)CPI于春節(jié)前后到達(dá)高點(diǎn)（9.7%），上半年高位震蕩，下半年自高位持續(xù)回落至低點(diǎn)（2.0%），全年中樞為7.2%。
糧食：受到俄烏沖突、全球加息周期打壓大宗商品價(jià)格等因素，國際糧價(jià)波動(dòng)劇烈，盡管當(dāng)前國際上主要糧食品種價(jià)格已經(jīng)回落至接近今年年初水平，但預(yù)計(jì)未來國際糧價(jià)仍將高位運(yùn)行。國內(nèi)糧食價(jià)格盡管面臨輸入性通脹壓力，但由于我國糧食自給率較高等因素，預(yù)計(jì)上升幅度有限，2023年我國糧食CPI高位平穩(wěn)運(yùn)行。豬肉：豬肉價(jià)格正處在新一輪豬周期的價(jià)格上漲階段，但由于發(fā)改委已采取措施投放豬肉儲備，并加強(qiáng)與大型生豬養(yǎng)殖企業(yè)的溝通協(xié)調(diào)，預(yù)計(jì)本輪豬周期豬肉價(jià)格上漲幅度有限，“超級豬周期”難現(xiàn)。對于豬肉CPI的預(yù)測，我們采用“領(lǐng)先指標(biāo)+上行期平均環(huán)比”的方式進(jìn)行預(yù)測，優(yōu)先使用能繁母豬存欄量作為領(lǐng)先指標(biāo)進(jìn)行預(yù)測，之后采用豬周期價(jià)格上行階段的CPI環(huán)比算平均數(shù)，并忽略豬肉與牛羊肉之間的替代效應(yīng)。鮮菜：蔬菜價(jià)格的季節(jié)性波動(dòng)較強(qiáng)，且容易受到自然災(zāi)害的影響，但根據(jù)氣候周期預(yù)測，2023年出現(xiàn)重大自然災(zāi)害的可能性不大，預(yù)計(jì)蔬菜價(jià)格與正常年份環(huán)比增速持平。
2）工業(yè)消費(fèi)品項(xiàng)：預(yù)計(jì)2023年工業(yè)消費(fèi)品CPI上半年沖高回落，高點(diǎn)出現(xiàn)在2月（2.7%），低點(diǎn)出現(xiàn)在7月（-0.2%），下半年持續(xù)回升至1.0%，全年中樞為1.0%。
隨著穩(wěn)增長政策效果顯現(xiàn)，疫情影響減弱，內(nèi)部需求有望進(jìn)一步修復(fù)。主要分項(xiàng)中，消費(fèi)有望逐漸回暖，制造業(yè)、基建投資預(yù)計(jì)維持高位，但地產(chǎn)投資回升仍存在不確定性。消費(fèi)方面，社零預(yù)計(jì)延續(xù)回升趨勢；投資方面，制造業(yè)、基建投資有望維持高位，地產(chǎn)投資回升存在不確定性。制造業(yè)投資具有較強(qiáng)的內(nèi)生性，增速進(jìn)一步回升可能性不大；基建方面，考慮到明年土地財(cái)政拖累仍然較大，預(yù)算紀(jì)律和風(fēng)險(xiǎn)防控的約束下財(cái)政發(fā)力空間受限，基建增速可能有所回落；地產(chǎn)方面存在不確定性，地產(chǎn)銷售的底部可能會(huì)在年內(nèi)出現(xiàn)，但投資端拐點(diǎn)可能還需要較長時(shí)間的等待?？傊?，投資預(yù)計(jì)維持平穩(wěn)態(tài)勢，消費(fèi)溫和復(fù)蘇，整體需求改善預(yù)期下，工業(yè)消費(fèi)品CPI項(xiàng)價(jià)格存在上行壓力。
不過，工業(yè)消費(fèi)品CPI項(xiàng)會(huì)受到PPI回落的影響。PPI中的生活資料價(jià)格和CPI中的工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格存在明顯的同步性趨勢。PPI走低經(jīng)由產(chǎn)業(yè)鏈中上游傳導(dǎo)至產(chǎn)業(yè)鏈下游，再傳導(dǎo)至CPI的工業(yè)消費(fèi)品，一定程度上對沖了工業(yè)消費(fèi)品CPI項(xiàng)價(jià)格上升的壓力。
3）服務(wù)項(xiàng)：預(yù)計(jì)明年服務(wù)項(xiàng)CPI將由1月份低點(diǎn)（0.4%）持續(xù)回升至1.5%，全年服務(wù)項(xiàng)CPI中樞為1.1%。
服務(wù)項(xiàng)中交通和通信項(xiàng)價(jià)格上漲主要受油價(jià)大幅波動(dòng)的影響，從CPI服務(wù)項(xiàng)中剔除該項(xiàng)可以發(fā)現(xiàn)，從長期趨勢來看，服務(wù)項(xiàng)價(jià)格已經(jīng)觸底回升，價(jià)格增速呈上行趨勢。但從服務(wù)業(yè)成本端考慮，由于房地產(chǎn)市場不景氣，房租價(jià)格不振，預(yù)計(jì)服務(wù)項(xiàng)CPI回升幅度有限。
最后，我們從三分法視角出發(fā)，將食品項(xiàng)、工業(yè)消費(fèi)品項(xiàng)和服務(wù)項(xiàng)CPI加權(quán)平均，預(yù)計(jì)2023年CPI自1月份高點(diǎn)（3.2%）高位回落，低點(diǎn)出現(xiàn)在4月（1.2%），隨后在合理區(qū)間（1.2%，2.2%）內(nèi)波動(dòng)，全年中樞為1.9%，略低于2022年CPI中樞（2.1%）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)改善超預(yù)期；國際原油價(jià)格波動(dòng)加大；豬肉等食品價(jià)格上漲超預(yù)期。
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