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Q3公司實(shí)現(xiàn)收入28.92億元，同比增長(zhǎng)22.55%，歸母凈利潤(rùn)2.29億元，同比增長(zhǎng)20.59%，扣非歸母凈利潤(rùn)2.12億元，同比增長(zhǎng)22.64%。收入高于預(yù)期，利潤(rùn)低于此前預(yù)期。Q4海運(yùn)費(fèi)用下降預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性，中長(zhǎng)期看原材料成本接近見(jiàn)頂。隨著下游行業(yè)需求恢復(fù)，同時(shí)海運(yùn)、匯兌環(huán)比改善，利潤(rùn)彈性有望釋放。
　　22Q3收入增長(zhǎng)22.55%，扣非歸母凈利同比增長(zhǎng)22.64%。公司披露2022年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)收入89.83億元，同比增長(zhǎng)18.29%；歸母凈利潤(rùn)8.97億元，同比下降11.87%；扣非歸母凈利潤(rùn)8.07億元，同比下降10.15%。其中，Q3公司實(shí)現(xiàn)收入28.92億元，同比增長(zhǎng)22.55%，歸母凈利潤(rùn)2.29億元，同比增長(zhǎng)20.59%，扣非歸母凈利潤(rùn)2.12億元，同比增長(zhǎng)22.64%。收入高于預(yù)期，利潤(rùn)低于此前預(yù)期。Q3現(xiàn)金回款33.17億元，同比增長(zhǎng)13.6%。
　　酵母主業(yè)增速疲軟，海外保持高速增長(zhǎng)。分品類來(lái)看，Q3公司酵母主業(yè)/制糖/包裝/其他產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.8/4.0/1.1/3.9億元，分別同比增長(zhǎng)8.3%/165.1%/17%/62.4%。分地區(qū)看，Q3國(guó)內(nèi)/海外實(shí)現(xiàn)收入18.9億/6.8億，分別同比增長(zhǎng)11.9%、54.8%，主要是疫情影響下內(nèi)需市場(chǎng)疲軟，下游烘焙、餐飲行業(yè)恢復(fù)較慢，烘焙面食、動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)、保健品等板塊增速較低，衍生品業(yè)務(wù)中微生物營(yíng)養(yǎng)與釀造表現(xiàn)較好。海外受埃及產(chǎn)品提價(jià)、競(jìng)對(duì)供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移、匯率影響，國(guó)際業(yè)務(wù)增速明顯快于國(guó)內(nèi)。
　　原輔料成本上行抵消匯兌正貢獻(xiàn)，扣非凈利率基本持平。公司Q3毛利率為21.94%，同比下降2.6pct，主要系水解糖占比提升與原輔料成本上行、制糖等低毛利業(yè)務(wù)占比上升影響，Q3銷售費(fèi)用率同比下降0.05pct，管理費(fèi)用率同比下降0.61pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降1.6pct，主要系美元升值產(chǎn)生匯兌收益所致。Q3公司凈利率7.9%，同比下降0.1pct，扣非凈利率7.3%，同比上升0.01pct。
　　后續(xù)展望：海外高增有望延續(xù)，期待國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)與利潤(rùn)彈性。Q4我們預(yù)計(jì)出口產(chǎn)品有望持續(xù)熱銷，國(guó)內(nèi)酵母衍生物需求依然向好。受疫情影響下游餐飲和烘焙行業(yè)需求仍表現(xiàn)疲軟，期待Q4行業(yè)傳統(tǒng)旺季下有所恢復(fù)。成本端海運(yùn)費(fèi)用近期大幅回落，10月看海運(yùn)綜合指數(shù)已低于去年同期30%，預(yù)計(jì)Q4海運(yùn)費(fèi)用下降改善盈利水平，貢獻(xiàn)利潤(rùn)彈性。
　　投資建議：業(yè)績(jī)低于預(yù)期，關(guān)注成本變化，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。Q3國(guó)內(nèi)下游行業(yè)需求疲軟，海運(yùn)費(fèi)用近期大幅回落，預(yù)計(jì)明年海運(yùn)下降將改善出口業(yè)務(wù)盈利。成本端關(guān)注公司22-23新榨季的糖蜜采購(gòu)成本，草根調(diào)研看北方糖蜜有所增產(chǎn)，水解糖成本有望在1500元/噸基礎(chǔ)上進(jìn)一步下降，綜合來(lái)看，我們認(rèn)為糖蜜成本較2022年上漲空間有限，中長(zhǎng)期看原材料成本接近見(jiàn)頂。隨著下游行業(yè)需求恢復(fù)，同時(shí)海運(yùn)、匯兌環(huán)比改善，利潤(rùn)彈性有望釋放。我們略調(diào)整22-23年EPS預(yù)測(cè)1.51、1.86元，給予23年25倍PE，目標(biāo)價(jià)47元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)、大宗原料和能源價(jià)格上升、國(guó)內(nèi)需求變化等。