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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)收入27.9億元，同比+17.83%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.1億元，同比-4.1%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤6.6億元，同比-5.7%，業(yè)績基本符合預(yù)期。
　　C端收入保持高速增長，B端業(yè)務(wù)環(huán)比加速，客戶粘性提升。2022年Q1-Q3，公司收入增速分別為12.3%/16.6%/24.3%，環(huán)比加速趨勢確立。C端收入Q1-Q3增速分別為36.7%/43.9%/43.1%，保持高速增長態(tài)勢，主要是受益于客戶黏性提升帶來的高ARPU值長期會(huì)員轉(zhuǎn)化，截止2022年9月，C端活躍用戶達(dá)5.78億人，同比增長10.9%，對(duì)比收入增速，充分說明C端業(yè)務(wù)付費(fèi)率與ARPU持續(xù)提升趨勢顯著。B端訂閱收入Q1-Q3增速分別為78.7%/31.7%/47.2%，環(huán)比增速加快，而B端授權(quán)收入Q1-Q3增速為-10.8%/-11.1%/-5.9%，環(huán)比改善，主要受益于公司自身產(chǎn)品力增強(qiáng)帶來滲透率提升以及疫情防控邊際改善。
　　研發(fā)高投入，營銷依賴度下降，產(chǎn)品競爭力提升。2022年Q1-3，公司歸母凈利率下降6.6pct，其中：毛利率同比-3.1pct，主要由于付費(fèi)用戶增長引起的外部資源采購成本增長，管理費(fèi)率同比+1.8pct，主要由于股份支付大幅增加；研發(fā)費(fèi)率同比+4.9pct，主要用于數(shù)字辦公產(chǎn)品功能開發(fā)。而銷售費(fèi)率為19.9%，同比-2pct，受益產(chǎn)品力提升帶來對(duì)營銷依賴度的邊際下降；我們認(rèn)為，公司正處于C端加速覆蓋用戶面與提升粘性，同時(shí)B端客戶國產(chǎn)替代、數(shù)據(jù)安全、管理提效需求旺盛的快速發(fā)展階段，短期的高投入著眼于未來的長期發(fā)展。
　　投資建議：我們看好公司內(nèi)生增長動(dòng)力持續(xù)提升，深度受益于我國辦公軟件數(shù)字化與國產(chǎn)化。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入為40.0億元、51.5億元和65.3億元，歸母凈利潤為12.1億元、16.8億元和22.4億元，PE為105X、76X、57X，PS為32X、25X、20X，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期，行業(yè)信創(chuàng)推進(jìn)延緩，疫情以及宏觀經(jīng)濟(jì)承壓風(fēng)險(xiǎn)。