>> 東亞前海證券-山西汾酒(600809)三季報點評：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)順利升級，全國化拓展加深-221028
| 上傳日期： |
2022/10/30 |
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推薦 |
作者： |
汪玲 |
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事件
2022Q1~Q3公司實現(xiàn)營收221.44億元（同比+28.23%），歸母凈利潤71.08億元（同比+45.70%），扣非歸母凈利潤71.02億元（同比+45.69%）。2022Q3公司實現(xiàn)營收68.10億元（同比+32.54%），歸母凈利潤20.96億元（同比+56.96%），扣非歸母凈利潤20.96（同比+57.01%）。
點評
Q3業(yè)績快速反彈，省內(nèi)外市場齊頭并進。中秋和國慶雙旺季，疊加疫情階段性好轉(zhuǎn)下，2022Q3公司的營收和歸母凈利潤環(huán)比均實現(xiàn)40%以上的增長，而且同比增速也均出現(xiàn)大幅反彈。分產(chǎn)品來看，2022Q3汾酒/竹葉青酒/杏花村酒系列收入分別為64.64（同比+36.62%）/1.15（同比-37.40%）/2.04（同比+2.22%）億元。在“抓青花、強腰部、穩(wěn)波汾”的策略下，中高端產(chǎn)品占比提升，青花系列快速放量。分渠道來看，2022Q3經(jīng)銷代理/電商/直銷的收入分別為64.29（同比+34.34%）/2.45（同比+4.33%）/1.10（同比+15.38%）億元，經(jīng)銷渠道增長迅速。2022Q1~Q3經(jīng)銷商數(shù)量共計為3729家，凈增加205家，單Q3凈增加81家。分地區(qū)來看，2022Q3省內(nèi)/省外市場收入分別為28.67（同比+34.14%）/39.15（同比+31.52%）億元，省內(nèi)受益于消費升級，省外市場得益于在疫情散點擴散下靈活有效的市場開拓和布局。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，疊加收入大幅增長，盈利能力得到改善。2022Q3公司毛利率為77.91%（同比+1.72pct），主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2022Q3銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務(wù)費用率分別為16.39%（同比+1.66pct）/4.38%（同比-1.36pct）/0.23%（同比+0.17pct）/-0.20%（同比+0.11pct）。由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，以及銷售收入的大幅提升帶來的規(guī)模效應(yīng)，2022Q3公司的凈利率為30.80%（同比+4.58%）。
國企改革釋放經(jīng)營潛力，高端化、全國化有望推動業(yè)績創(chuàng)新高。新任管理層上任后，提出繼續(xù)深化國企改革，有望激活內(nèi)部經(jīng)營活力。當前，以青花系列為引領(lǐng)的高端化進展順利，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和盈利能力有望持續(xù)優(yōu)化。得益于省內(nèi)支柱型產(chǎn)業(yè)煤炭的繁榮，在波汾市場份額穩(wěn)固的情形下，省內(nèi)消費升級拉動中高端產(chǎn)品的銷量。省外市場踐行1357+10策略，重點布局經(jīng)濟繁榮的長江以南市場，長三角、珠三角核心市場。同時，層級明確的營銷策略，以及不斷扁平化的經(jīng)銷體系，有助于推動全國化的進一步深化。
投資建議
全國化和高端化的穩(wěn)步推進，疊加內(nèi)部改革不斷優(yōu)化經(jīng)營效率的作用下，公司業(yè)績有望順利實現(xiàn)快速增長。預(yù)計2022年~2024年EPS分別為6.26/8.47/10.69元/股。基于10月27日收盤價229.7元/股，對應(yīng)PE分別為36.71/27.11/21.49倍，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示
省外市場開拓不及預(yù)期；疫情擾動加??；白酒行業(yè)景氣度出現(xiàn)下行；改革進展不及預(yù)期。
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