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貴州的債務(wù)問(wèn)題既有普遍性又有特殊性。普遍性在于，2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后，地方政府基建投資對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)效應(yīng)抬升。地方政府融資平臺(tái)2009年-2014年期間加速組建和融資，帶來(lái)了地方政府債務(wù)規(guī)模的大幅上升。尤其對(duì)于一些城投債務(wù)余額高于一般預(yù)算收入十幾倍甚至是幾十倍的市縣，債務(wù)負(fù)擔(dān)顯著超出了財(cái)政未來(lái)的償付能力。特殊性在于，貴州地區(qū)山區(qū)較多，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的乘數(shù)效應(yīng)偏低，很多路橋建設(shè)以純公益性為主，因此需要以時(shí)間換空間逐步化解債務(wù)。
　　當(dāng)前貴州的債務(wù)壓力，僅通過(guò)常規(guī)的手段可能很難妥善化解，需要外部支持和增量資金。貴州特有的化債手段主要有兩個(gè)：（1）白酒化債（2）政策加持。本篇報(bào)告主要探討白酒化債。
　　復(fù)盤(pán)過(guò)去幾年，貴州白酒化債的舉措可以大致分成以下2類(lèi)：（1）股權(quán)劃轉(zhuǎn)（2）低息融資。
　　白酒作為貴州經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)之一，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和財(cái)稅的重要支撐。而國(guó)資手中所持有的白酒企業(yè)股份，可以成為資金騰挪和債務(wù)化解的重要資金來(lái)源。我們統(tǒng)計(jì)了貴州重要白酒企業(yè)中，地方國(guó)資的控股/參股情況：（1）上市企業(yè)：貴州茅臺(tái)目前是貴州省唯一的白酒上市企業(yè)，國(guó)資持股市值1.03萬(wàn)億元。根據(jù)2022年3季報(bào)，國(guó)資通過(guò)3家公司合計(jì)持股占比60.74%，按照2022年10月末股價(jià)測(cè)算，國(guó)資持股市值1.03萬(wàn)億元。（2）非上市企業(yè)：貴州省或地市國(guó)資持股/控股的國(guó)資主要包括習(xí)酒、茅臺(tái)醇、仁懷醬香酒等品牌，地方國(guó)資可以通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓來(lái)騰挪資金，如果這些企業(yè)未來(lái)選擇上市融資，國(guó)資亦可以通過(guò)減持/質(zhì)押的方式盤(pán)活流動(dòng)性。
　　橫向來(lái)看，無(wú)論是從國(guó)資持股市值，還是從對(duì)城投有息債務(wù)的覆蓋倍數(shù)看，貴州都是最適合推進(jìn)白酒化債的省份。（1）從國(guó)資持股市值看，排名靠前的是貴州（1.03萬(wàn)億）和四川（0.40萬(wàn)億），其余省份在2000億以下。從國(guó)資持股市值對(duì)城投有息債務(wù)的覆蓋倍數(shù)看，排名靠前的是貴州（61.9%）和山西（46.4%），其余省份在10%以下。
　　整體來(lái)看，貴州的白酒化債模式，正在從分蛋糕（股權(quán)劃轉(zhuǎn)）向做大蛋糕（營(yíng)銷(xiāo)渠道利潤(rùn)更多留存貴州）切換。產(chǎn)值方面，省政府要求四季度白酒增加值增長(zhǎng)15%以上。利潤(rùn)方面，貴州白酒行業(yè)在逐步推進(jìn)營(yíng)銷(xiāo)渠道改革，要把銷(xiāo)售環(huán)節(jié)利潤(rùn)更多留存在貴州。如果未來(lái)支柱產(chǎn)業(yè)白酒行業(yè)能夠得到進(jìn)一步發(fā)展，整體經(jīng)濟(jì)活力以及債務(wù)壓力或?qū)⒊霈F(xiàn)邊際改善。