>> 德邦證券-固定收益專題：債市該如何應對資金利率近期的邊際收斂-221103
| 上傳日期： |
2022/11/4 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
徐亮 |
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最近流動性收緊的原因主要可能包括以下幾個方面：1.財政壓力明顯加大的背景下，財政支出速度放緩，同時地方債凈融資在近期有所增加。2.部分省市稅期延長至10月31日。3.人民幣匯率破7.3，在匯率貶值的壓力下，央行對于流動性的寬松政策可能會受到制約。展望未來，可關注10月投放的設備更新貸款在11月從央行獲得再貸款報銷情況。同時，隨著近期美聯儲加息預期放緩，人民幣匯率有望穩(wěn)定在7.25-7.4區(qū)間，貨幣政策空間的制約可能會減弱。
未來資金壓力來源主要有：1.資本外流壓力可能加大；2.政府債發(fā)行的擾動，提前批專項債申報工作已經開展，不能完全排除年內會發(fā)行；3.當前依然處于刺激信貸投放階段，后續(xù)如果信貸投放加速，也會導致資金利率中樞出現抬升。不過，考慮到當前貨幣政策基調依然寬松，投資者對后續(xù)也有降準或降息的預期，在政策寬松的背景下，資金利率即使上行也不會出現明顯收緊的情況。因此資金中樞有小幅抬升的可能性，但不會明顯收緊，7天資金利率可能會階段性穩(wěn)定在1.7-1.8%左右，或者呈現波動加大特征。
對于債券利率來說，影響因素有很多，比如未來經濟的環(huán)比走勢情況、寬信用進展情況、央行貨幣政策取向、資金利率演變、債券供需情況等等。而持續(xù)寬松的資金水平肯定是影響今年利率下行的主要因素之一。另外，在今年6月和9月，投資者曾較為擔憂資金面可能收斂，債券因此出現了兩次調整，在10月底前后，資金利率實際出現了邊際收斂，但投資者本次的擔憂情緒似乎并不明顯，國債期貨價格曾一度強勢上漲，這里面雖然有投資者擔憂寬信用進展緩慢、股市下跌等因素的影響，但資金利率的收斂與債市的明顯上漲有點格格不入，因為此前投資者經常會擔憂資金利率是否會邊際收斂。
當然，本次資金利率的收斂也有一些原因，我們在前文中進行了總結。但需要注意，當前國內債券市場還有一個現象，即收益率曲線較為陡峭，特別是國債曲線。在資金利率收斂的過程中，面對較為陡峭的收益率曲線，看平收益率曲線是一個勝率和賠率雙高的策略，但目前收益率曲線整體并未明顯變平。這一點說明了投資者對未來資金重回寬松有一定的期待，或者也可以說明投資者期待未來央行降準或降息。另外，從浮息債和固息債利率的價格進行演算，可以發(fā)現投資者對于未來12月上旬的DR007均值的預期水平在1.6%左右，這相對于當下的資金利率來說有點樂觀了。從利率互換來看，投資者預期未來3個月R007的平均水平在1.86%左右，這一預期雖然并未很樂觀，但也并不悲觀。
因此，這一現象值得我們警惕，如果未來短期資金利率水平不再回到三季度前后的寬松水平，那么當前偏樂觀一點的情緒將會得到修正，收益率曲線有可能會出現小幅熊平的行情。而且，如果未來美債利率開始下行，中美利差開始收斂時，美債的吸引力將明顯提升，屆時資本外流壓力有加大的可能性，這也會加大中短端債券的壓力。
風險提示：貨幣政策超預期收緊、匯率波動超預期、財政壓力超預期
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