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受全球通脹上行+流動(dòng)性緊縮+經(jīng)濟(jì)下行的負(fù)面影響，2022年以來(lái)越南的股市、債市皆經(jīng)歷了大幅回調(diào)。2021年以來(lái)越南經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)經(jīng)歷了怎樣的變化？越南經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)未來(lái)還有下行的風(fēng)險(xiǎn)嗎？越南資本市場(chǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素與未來(lái)表現(xiàn)如何？
　　目前越南整體景氣度位于歷史相對(duì)高位并且處于產(chǎn)需雙強(qiáng)階段，但全球需求景氣度繼續(xù)下行或使得中期越南經(jīng)濟(jì)承壓。越南2022年三季度GDP累計(jì)同比持續(xù)上行至8.8%，其中服務(wù)業(yè)、工業(yè)和建筑業(yè)GDP同比分別持續(xù)上行至10.6%和9.4%，達(dá)到了歷史高位。生產(chǎn)端，越南三季度工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)邊際上升；消費(fèi)端，越南9月零售累計(jì)同比仍維持相對(duì)高位。越南經(jīng)濟(jì)對(duì)外資和貿(mào)易依賴(lài)度較高，未來(lái)歐美衰退仍是潛在風(fēng)險(xiǎn)。1）越南FDI流量占固定資本形成總額比例遠(yuǎn)高于全球平均水平和亞洲發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體水平。2）越南進(jìn)出口金額占GDP的比重逐年快速提升，表明越南出口快速發(fā)展的同時(shí)也十分依賴(lài)進(jìn)口。2022年2、3季度越南遭受疫情反復(fù)下供應(yīng)鏈被切斷+能源價(jià)格大幅上升的壓力，進(jìn)口金額持續(xù)大幅上升，而出口金額下行，貿(mào)易順差高位快速回落。未來(lái)歐美正式進(jìn)入衰退期將繼續(xù)壓制越南經(jīng)濟(jì)中期表現(xiàn)。同時(shí)，輸入型通脹導(dǎo)致越南通脹持續(xù)邊際上行至10月份的4.3%，幅度尚且可控，后續(xù)持續(xù)性仍需密切關(guān)注。
　　內(nèi)部金融風(fēng)險(xiǎn)：關(guān)注政策緊縮對(duì)于繁榮地產(chǎn)和信貸周期的影響。當(dāng)前越南房?jī)r(jià)帶動(dòng)信貸經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，但是銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力不足。2021年以來(lái)，越南房地產(chǎn)價(jià)格加速上漲。帶動(dòng)越南信貸經(jīng)濟(jì)同比波動(dòng)上行。信貸經(jīng)濟(jì)雖然高速增長(zhǎng)，但是存款增速落后于信貸。從越南信貸機(jī)構(gòu)儲(chǔ)蓄規(guī)模來(lái)看，未償還額同比增速在3.1%到6.5%之間，顯著慢于信貸經(jīng)濟(jì)增速。越南銀行存貸比較高且期限錯(cuò)配比例有所上升，事件沖擊下銀行對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的承受能力相對(duì)不足。越南全系統(tǒng)及國(guó)有銀行存貸比分別達(dá)74%、82%，相對(duì)較高；短期資金的融資來(lái)源占中長(zhǎng)期貸款的比例分別為25%、28%，且近期有上行趨勢(shì)；而國(guó)有銀行及股份制商業(yè)銀行的資本充足率也相對(duì)較低。
　　外部金融風(fēng)險(xiǎn)：從周期角度看越南匯率仍有一定貶值壓力。越南盾是2021年以來(lái)亞洲各國(guó)表現(xiàn)最好的貨幣的主要原因是越南經(jīng)濟(jì)持續(xù)上行，而亞洲其他國(guó)家相對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)而言較差。但是未來(lái)越南央行持續(xù)加息預(yù)計(jì)將打擊越南整體社會(huì)需求，從而使得越南經(jīng)濟(jì)后續(xù)承壓。同時(shí)越南經(jīng)濟(jì)出口還受到全球制造業(yè)下行+流動(dòng)性緊縮的打擊，或?qū)е略侥隙芪磥?lái)面臨進(jìn)一步貶值壓力。1）自從美國(guó)加息以來(lái)，越南外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)持續(xù)下降。由于美國(guó)2022年持續(xù)大幅加息，越南為了維持匯率而導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備年初以來(lái)大幅下滑。2）2021年以來(lái)，越南債市資金呈現(xiàn)明顯流出，股市資金波動(dòng)加大。2021年10月以來(lái)，越南債市資金大幅持續(xù)流出。越南股市資金從2021年9月只凈流出到12月份，2022年初開(kāi)始反轉(zhuǎn)流入，到2022年中再度流出。
　　越南資本市場(chǎng)展望：加息進(jìn)程未完，靜待分子端調(diào)整進(jìn)程；歐美衰退風(fēng)險(xiǎn)兌現(xiàn)后，或再現(xiàn)配置機(jī)會(huì)。
　　 1）債市：加息進(jìn)程未結(jié)束，預(yù)計(jì)仍有回調(diào)空間。今年越南央行接連在9月22日和10月25日加息，將再融資利率和再貼現(xiàn)利率分別上調(diào)至6%和4.5%。在加息之前，2022年初以來(lái)越南國(guó)債利率就已經(jīng)由于經(jīng)濟(jì)向好+通脹上行+以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的歐美央行開(kāi)始大幅收縮流動(dòng)性而大幅上行。根據(jù)市場(chǎng)一致預(yù)期，越南再貼現(xiàn)利率2023年可能會(huì)再次加息至6%，所以預(yù)計(jì)越南債市仍有回調(diào)空間。2）股市：今年以來(lái)，股市驅(qū)動(dòng)力逐漸從疫情后復(fù)蘇轉(zhuǎn)向政策趨緊與外需下行，越南股市后續(xù)分子端仍有調(diào)整壓力。2022年以來(lái)越南股市的回調(diào)主要是由于全球資金收緊導(dǎo)致的股市估值下行回調(diào)，當(dāng)前美債衡量的越南股市ERP位于中位數(shù)，并非絕對(duì)便宜；另外，越南股市EPS層面尚未明顯調(diào)整，同比增速有所放緩但尚未轉(zhuǎn)負(fù)，后續(xù)隨著基本面下行盈利端調(diào)整對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)仍有壓制，市場(chǎng)系統(tǒng)性回升仍需等待。靜待明年歐美衰退進(jìn)程兌現(xiàn)后，分母和分子端壓力共同釋放后的配置機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）美聯(lián)儲(chǔ)流動(dòng)性超預(yù)期提前轉(zhuǎn)向；2）中國(guó)對(duì)越南出口恢復(fù)超預(yù)期