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特步以跑步專家差異化定位，多品牌構(gòu)筑第二增長引擎：
　　特步主品牌卡位國產(chǎn)前三，21年市占率4.4%。公司品牌矩陣包括特步、索康尼/邁樂/蓋世威/帕拉丁。我們對(duì)公司成長邏輯總結(jié)如下：
　　(1)管理：公司在15-17年三年變革中夯實(shí)組織管理、增強(qiáng)渠道控制力、品牌及產(chǎn)品重新聚焦專業(yè)屬性，具備了成功抓住跑步潮的底層能力；
　　(2)品牌與產(chǎn)品升級(jí)：主品牌差異化定位，傾斜投放跑步賽道，核心專業(yè)營銷資源包括與中國田協(xié)簽約舉辦的高級(jí)別馬拉松賽事/頂尖跑者/自建跑步生態(tài)圈；產(chǎn)品上，中底尖端科技已完成對(duì)國際品牌的追趕，建立了涵蓋大眾-專業(yè)-精英跑者的產(chǎn)品矩陣，尖端跑鞋價(jià)格成功上探體現(xiàn)消費(fèi)者認(rèn)可；
　　(3)渠道優(yōu)化提速：縱觀品牌/產(chǎn)品/渠道/供應(yīng)鏈四要素，我們認(rèn)為本階段渠道是公司近年發(fā)展提速的重要要素。在品牌勢(shì)能提升及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化基礎(chǔ)上，渠道優(yōu)化提速支撐零售流水增長兌現(xiàn)。公司表現(xiàn)出較強(qiáng)執(zhí)行力，例如門店改擴(kuò)店推進(jìn)、點(diǎn)位數(shù)量/質(zhì)量提升，并開始與國際品牌代理商合作。
　　(4)競(jìng)爭(zhēng)策略：主品牌扎根二三線及以下大眾市場(chǎng)，定價(jià)策略及渠道策略與國產(chǎn)雙龍頭一定程度錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，有望持續(xù)整合其他中小運(yùn)動(dòng)品牌的市場(chǎng)份額；兒童及多品牌快速增長，多品牌規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)后盈利能力有望優(yōu)化。
　　以美國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)百年發(fā)展史為鑒，行業(yè)中期成長性優(yōu)：
　　美國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)增速長期高于人均GDP增長，中小品牌在運(yùn)動(dòng)風(fēng)潮變遷中存逆襲機(jī)會(huì)。當(dāng)前我國運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)可借鑒美國1970s——此階段美國運(yùn)動(dòng)普及率持續(xù)提升(經(jīng)常鍛煉人群從60s的20+%提升至80s的50+%)，行業(yè)10%以上增長，慢跑興起。中國運(yùn)動(dòng)參與度僅20%，參與度提升、經(jīng)濟(jì)發(fā)展與政策支持將驅(qū)動(dòng)行業(yè)發(fā)展，滲透率與人均支出有較大提升空間。
　　首次覆蓋并給予買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)10.60港元：
　　公司主品牌的渠道/產(chǎn)品/品牌持續(xù)升級(jí)，新品牌保持快速發(fā)展勢(shì)頭。馬拉松復(fù)賽有望催化品牌勢(shì)能提升。若線下零售環(huán)境轉(zhuǎn)好，公司渠道及產(chǎn)品升級(jí)紅利有望顯著兌現(xiàn)。預(yù)計(jì)公司2022E至2024E實(shí)現(xiàn)收入126.1/ 145.9/175.1億元，同比+25.9%/ +15.7%/ +20.0%；歸母凈利潤為10.0/ 11.8/ 14.7億元，同比+10.5%/ +17.1%/ +25.3%。目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)23E財(cái)年P(guān)E約21倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反復(fù)影響線下門店客流；
　　零售環(huán)境疲弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；
　　疫情反復(fù)影響馬拉松賽事及路跑活動(dòng)舉辦；
　　品牌升級(jí)進(jìn)展不及預(yù)期；
　　新品牌發(fā)展不及預(yù)期；