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央行認為未來經(jīng)濟大概率將繼續(xù)企穩(wěn)回升，關注遠期內(nèi)生性通脹風險
　　央行對內(nèi)部經(jīng)濟的態(tài)度轉向積極，對通脹態(tài)度由警惕結構性通脹壓力變?yōu)榉婪段磥硗浄磸?。通脹上，三季度以來CPI震蕩下行，10月降至2.1%，目前通脹不是制約貨幣政策空間的矛盾。但央行強調(diào)重點關注總需求復蘇導致的通脹風險，認為精準防疫優(yōu)化后消費動能快速釋放、總需求復蘇升溫存在滯后效應等?？梢?，央行確實認為經(jīng)濟大概率延續(xù)復蘇態(tài)勢，內(nèi)需的擴大將導致潛在內(nèi)生性通脹風險。
　　但是我們也必須意識到，國內(nèi)經(jīng)濟復蘇只是初期階段，央行依然強調(diào)，受外部環(huán)境復雜嚴峻、海外通脹依然高位運行、全球經(jīng)濟下行風險加大等拖累，將國內(nèi)經(jīng)濟恢復基礎從“尚需穩(wěn)固”微調(diào)為“并不牢固”，雖然態(tài)度邊際樂觀，但當前的狀態(tài)距離內(nèi)生性通脹還有較遠的距離，因此關于通脹央行強調(diào)的是遠期風險。
　　流動性合理充裕基調(diào)整體未變，流動性收斂壓力可能將有所緩解
　　流動性表述在二季度報告“保持流動性合理充裕”的基礎上，添加了“為鞏固回穩(wěn)向上態(tài)勢，做好年末經(jīng)濟工作提供適宜的流動性環(huán)境”，我們認為央行關于流動性合理充?；{(diào)整體未變，流動性收斂壓力可能將有所緩解。近期流動性快速收斂，債市收益率快速上行，我們認為央行的該表述可能意味著近期央行將通過靈活的公開市場操作維護流動性適宜，11月以來貨幣市場成交量快速下降，債市降杠桿目的初步達到，為避免金融市場大幅動蕩，央行沒有必要進一步收緊資金利率，資金利率向政策利率的階段性收斂壓力或將有所緩解。
　　債市的階段性調(diào)整可能接近尾聲，看好內(nèi)需修復的轉債市場
　　因此，由于當前不存在通脹壓力，同時債市去杠桿的目的已基本達到，出于鞏固經(jīng)濟回穩(wěn)向上態(tài)勢的訴求，我們認為流動性收斂節(jié)奏或將放緩，央行仍將維持流動性在合理充裕水平，近期債市和銀行理財階段性調(diào)整的壓力或將有所緩解。如果后續(xù)內(nèi)需持續(xù)修復，內(nèi)生性通脹壓力抬升，央行才有繼續(xù)收緊流動性的必要性，但目前而言，為時尚早。
　　同時，隨著經(jīng)濟上行，內(nèi)需修復，我們戰(zhàn)略性看好與內(nèi)需相關的轉債市場。
　　此次報告中央行的其他關注事項
　　第一，央行對外部環(huán)境更加謹慎，重點關注全球經(jīng)濟下行壓力蔓延和金融風險。
　　第二，結構性工具是貨幣政策的側重點。下一階段工作思路中去掉了“發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能”，但同時對二季度報中“用好政策性開發(fā)性金融工具，重點發(fā)力支持基礎設施領域建設”進行細化，調(diào)整為“指導政策性、開發(fā)性銀行用好用足政策性開發(fā)性金融工具額度和8000億元新增信貸額度，引導商業(yè)銀行擴大中長期貸款投放”。我們認為這表明當前結構性工具是貨幣政策的側重點，與11月15日央行縮量續(xù)作MLF的公告中，稱近期通過PSL、再貸款等結構性工具投放中長期流動性，因此沒有選擇降準置換MLF的解釋相呼應。
　　第三，對地產(chǎn)進一步提高支持力度。在二季度報告的基礎上添加“推動保交樓專項借款加快落地使用并視需要適當加大力度，引導商業(yè)銀行提供配套融資支持，維護住房消費者合法權益”，與近期“第二支箭”、樓市金融16條等思路一致。值得注意的是，2022年9月個人住房貸款利率已經(jīng)降至4.34%，創(chuàng)歷史最低水平，預計可能還會有進一步下行空間。
　　第四，強調(diào)市場在匯率形成中起決定性作用。匯率的表述基本與之前一致，此次三季度報告中新添加“強調(diào)市場在匯率形成中起決定性作用”，并在專欄四中闡述“人民幣匯率保持基本穩(wěn)定有堅實基礎”，強調(diào)國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)中向好，是匯率穩(wěn)定最大的基本面。我們此前曾多次強調(diào)，穩(wěn)匯率的核心是穩(wěn)增長，國內(nèi)基本面上行和內(nèi)需轉好將逐漸修復市場對未來的謹慎預期，從根本上扭轉匯率貶值壓力。
　　風險提示：政策變化超預期；疫情擴散超預期。