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ERP頂部區(qū)域，繼續(xù)觀察行情出現(xiàn)顯著改善所需的兩大信號(hào)。①美債利率上行壓力得到緩解（對(duì)應(yīng)美國寬松），②國內(nèi)穩(wěn)增長預(yù)期重新統(tǒng)一（對(duì)應(yīng)盈利改善），有待進(jìn)一步明朗。內(nèi)外部環(huán)境驅(qū)動(dòng)下國家安全主線表現(xiàn)較好（詳見10.21《新時(shí)代“國家安全”主線》）。
　　外資分析：在美聯(lián)儲(chǔ)加息壓力尚未解除以及全球政策環(huán)境不穩(wěn)定下，9月至今北上資金凈流出近600億元。如何篩選對(duì)外資流出影響相對(duì)免疫的行業(yè)？三條線索可供參考：①外資影響力低，公募影響力高的行業(yè)：國防軍工、煤炭、社會(huì)服務(wù)、醫(yī)藥生物等；②外資影響力低，保險(xiǎn)影響力高的行業(yè)：非銀金融、銀行；③外資、公募、保險(xiǎn)影響力均較低的行業(yè)：紡織服飾、環(huán)保、建筑裝飾、鋼鐵等。
　　內(nèi)資分析：Q3公募基金配置線索可概括為三條：①新興產(chǎn)業(yè)配置分化，23年業(yè)績預(yù)期降速、擴(kuò)產(chǎn)引致競(jìng)爭格局惡化隱憂下的新能源車鏈遭全線減倉；景氣預(yù)期向上或政策利好驅(qū)動(dòng)的儲(chǔ)能、風(fēng)電、醫(yī)療器械、創(chuàng)新藥、軍工、智能汽車等均獲加倉；②電力設(shè)備、醫(yī)藥、電子等權(quán)重行業(yè)普遍減倉，加倉行業(yè)主要為國防軍工、交通運(yùn)輸、房地產(chǎn)。增配方向較為分散，持股風(fēng)格更為均衡。③目前值得關(guān)注的兩條主線：PPI-CPI（農(nóng)業(yè)、零售、食品、非白酒）及“國家安全”（計(jì)算機(jī)、農(nóng)業(yè)、軍工、半導(dǎo)體設(shè)備和材料等）已有增配跡象。
　　三季報(bào)集中披露期，在各行業(yè)盈利預(yù)期密集調(diào)整與估值消化之后，可基于優(yōu)化后的“盈利-久期收縮”框架重估各行業(yè)當(dāng)下股價(jià)對(duì)于未來業(yè)績的透支程度，綜合三維度看性價(jià)比：①考察22年盈利增速預(yù)期與本輪下跌期間“久期收縮幅度”；②當(dāng)下各行業(yè)真實(shí)估值水平相較歷史低點(diǎn)是否更具性價(jià)比；③本輪下跌期間對(duì)于未來業(yè)績透支的消化程度是否優(yōu)于以往三輪。綜合評(píng)分占優(yōu)：①申萬：煤炭（煤炭開采）、電力設(shè)備（電池）、石油石化（煉化）、農(nóng)業(yè)、家電等。②新興：新材料、新能源汽車（鋰電池）、儲(chǔ)能、特高壓、光伏等。
　　A股下行風(fēng)險(xiǎn)有限，繼續(xù)關(guān)注“國家安全”主線。賠率指標(biāo)到達(dá)“較為便宜”的位置，ERP觸頂向下反轉(zhuǎn)的兩個(gè)核心條件：①盈利改善②中/美寬松，當(dāng)前尚未明朗，預(yù)計(jì)大概率在Q4先后觸發(fā)。近期內(nèi)外資流向顯示出減倉權(quán)重行業(yè)、持股風(fēng)格趨于均衡的共識(shí)，配置線索關(guān)注“國家安全”和“行業(yè)景氣”，行業(yè)配置：1.賠率較優(yōu)+勝率改善價(jià)值（地產(chǎn)龍頭/煤炭）；2. “再加杠桿”成長擴(kuò)散方向（組件龍頭/儲(chǔ)能/動(dòng)力電池/風(fēng)電）；3.景氣企穩(wěn)及PPI-CPI傳導(dǎo)受益（家電/農(nóng)業(yè)）；主題投資關(guān)注“國家安全”（國產(chǎn)軟件/醫(yī)療設(shè)備）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性等。