>> 華創(chuàng)證券-網(wǎng)易-S(09999.HK)2022Q3業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：Q3游戲業(yè)務(wù)持續(xù)堅(jiān)挺，暴雪解約影響有限；后續(xù)關(guān)注出海進(jìn)展與版號(hào)獲取-221124
| 上傳日期： |
2022/11/25 |
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| 2049KB |
| 格式： |
pdf 共15頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉欣 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事項(xiàng)：
網(wǎng)易22Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收244.27億元(yoy+10.1%，qoq+5.5%)，其中游戲及相關(guān)增值服務(wù)營(yíng)收為186.99億元(yoy+9.1%，qoq+3%)；有道業(yè)務(wù)收入為14.02億元(yoy+1.1%，qoq+46.7%)；創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)營(yíng)收19.68億元(yoy+13.6%，qoq+5.1%)；云音樂(lè)業(yè)務(wù)營(yíng)收23.57億元(yoy+22.5%，qoq+7.6%)。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)47.42億元(yoy+25.6%，qoq-4.1%)，歸母凈利潤(rùn)為66.99億元(yoy+110.6%,qoq+26.6%)。Non-Ifrs歸母凈利潤(rùn)為74.70億元(yoy+93.6%,qoq+38.1%)，同比增幅較大主要系處置部分股權(quán)投資的投資收益以及匯兌收益增加（22Q3分別實(shí)現(xiàn)投資收益/匯兌收益13.47/13.98億元，去年同期分別為-2.65億元/1.53億元）。
公司宣布新股份回購(gòu)計(jì)劃，即在不超過(guò)36個(gè)月的期限內(nèi)回購(gòu)總金額不超過(guò)50億美元流通在外的美國(guó)存托股和普通股。新的回購(gòu)計(jì)劃將從現(xiàn)有回購(gòu)計(jì)劃到期后，或公司已使用完現(xiàn)有計(jì)劃下授予的回購(gòu)額度后，孰早之日起開(kāi)始實(shí)行。
評(píng)論：
游戲業(yè)務(wù)穩(wěn)健，基本盤(pán)韌性仍在，新游貢獻(xiàn)增量
網(wǎng)易22Q3實(shí)現(xiàn)游戲及相關(guān)增值服務(wù)營(yíng)收186.99億元(yoy+9.1%)：其中2022Q3手游收入為119.17億元（yoy+8.31%,qoq+7.1%），端游收入為54.55億元（yoy+11.39%,qoq-4.4%），遞延收入達(dá)到139.02億元（相比上季度增加15.85億元）。其中手游環(huán)比增長(zhǎng)主要系存量游戲韌性較強(qiáng)+新游《暗黑破壞神》放量；端游增長(zhǎng)主要系次新游戲《永劫無(wú)間》保持高熱度?？傮w來(lái)說(shuō)，公司游戲收入整體穩(wěn)健，基本盤(pán)相對(duì)行業(yè)仍較為牢固，再次跑贏大盤(pán)。
暴雪終止合約影響有限，Q4有望保持穩(wěn)定
暴雪公告將于明年1月暫停與網(wǎng)易簽約在中國(guó)大陸運(yùn)營(yíng)的部分暴雪游戲服務(wù)，此事件對(duì)網(wǎng)易業(yè)績(jī)實(shí)質(zhì)影響較為有限，主要系1）暴雪代理游戲占公司收入及凈利潤(rùn)比例均為低個(gè)位數(shù)；2）當(dāng)前合作重磅手游《暗黑破壞神.不朽》由另一份合約覆蓋，并不受合約終止影響。展望22Q4，我們看好公司游戲業(yè)務(wù)的韌性,但去年Q4存在高基數(shù)壓力(手游119億元/端游55億元)，因此收入絕對(duì)值有望在遞延釋放的情況下保持持平或微增，但同比增速或大幅放緩。
海內(nèi)外產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，關(guān)注后續(xù)上線表現(xiàn)
產(chǎn)品方面，公司儲(chǔ)備有多款面向海內(nèi)外的游戲，值得關(guān)注的包括《哈利波特》（預(yù)計(jì)23年海外上線），《隱世錄》、《大話西游：歸來(lái)》（大話IP衍生產(chǎn)品）已獲得版號(hào)，端轉(zhuǎn)手大IPMMO《逆水寒手游》目前完成度較高，后續(xù)同樣可期待武俠吃雞爆款《永劫無(wú)間手游》與開(kāi)放世界游戲《燕云十六聲》。展望未來(lái)，一方面，豐富的產(chǎn)品儲(chǔ)備有望在2023~2024提供較多確定性增量；另一方面，對(duì)頭部廠商商業(yè)化項(xiàng)目過(guò)審有松綁跡象，可持續(xù)關(guān)注后續(xù)趨勢(shì)。我們認(rèn)為公司戰(zhàn)略目標(biāo)清晰，具備優(yōu)異的產(chǎn)品化能力，短期看好公司存量韌性，中期看好雷火端轉(zhuǎn)手產(chǎn)品上線，長(zhǎng)期看好海外歐美市場(chǎng)拓展。
有道收入增速轉(zhuǎn)正，云音樂(lè)增長(zhǎng)穩(wěn)健。Q3有道業(yè)務(wù)收入14億元，同比增長(zhǎng)1.1%，有道業(yè)務(wù)重回上升通道，主要系新服務(wù)和智能硬件拉動(dòng)，毛利率54.2%（yoy-2.4pct,qoq+11.4pct），環(huán)比改善。Q3云音樂(lè)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.57億元，同比增長(zhǎng)22.5%，主要系會(huì)員訂閱及社交娛樂(lè)服務(wù)增長(zhǎng)，毛利率為14.2%（yoy+12pct，qoq+1.2pct），成本控制下毛利率同環(huán)比持續(xù)改善。
盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)
根據(jù)Q3業(yè)績(jī)情況、投資收益與暴雪可能中止部分合作，我們調(diào)整了公司預(yù)期；其中暴雪中止合作事件或于2023年產(chǎn)生影響，但由于代理游戲普遍利潤(rùn)率更低，預(yù)計(jì)其對(duì)凈利潤(rùn)影響將小于收入；且Q3公司長(zhǎng)線化產(chǎn)品表現(xiàn)強(qiáng)于行業(yè)，預(yù)計(jì)明后兩年公司利潤(rùn)端仍能保持增長(zhǎng)。此外Q3投資收益超預(yù)期因此我們上調(diào)了2022年利潤(rùn)。
我們預(yù)測(cè)公司2022~2024年歸母凈利潤(rùn)分別為201億元/208億元/228億元（2022~2024年原預(yù)測(cè)為179億元/202億元/213億元）；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022~2024年P(guān)E分別為15.5/14.9/13.7X，對(duì)應(yīng)Non-Gaap口徑下歸母凈利潤(rùn)分別約為232億元/239億元/261億元。采用SOTP法進(jìn)行估值：基于公司歷史估值與當(dāng)前行業(yè)增速放緩的情況，游戲業(yè)務(wù)給予20倍PE，有道業(yè)務(wù)按照當(dāng)前美股市值歸屬網(wǎng)易18億元；有道云音樂(lè)按照當(dāng)前市值歸屬網(wǎng)易81億元，其他業(yè)務(wù)給予2XPS。匯總后對(duì)應(yīng)2022年目標(biāo)價(jià)157港元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：游戲版號(hào)限制；游戲上線不及預(yù)期；出海政策風(fēng)險(xiǎn)。
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