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2022年11月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）錄得48.0%，前值為49.2%，下行1.2pct；非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得46.7%，前值為48.7%，下行2.0pct；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)錄得47.1%，前值為49.0%，下行1.9pct。
　　一、制造業(yè)：經(jīng)營預(yù)期大幅回落，供需呈現(xiàn)雙弱格局
　　（1）企業(yè)經(jīng)營意愿低迷，訂單指數(shù)持續(xù)下行：本月除產(chǎn)成品庫存外，其余各項(xiàng)指數(shù)均出現(xiàn)不同幅度下行。各分項(xiàng)指數(shù)中，除主要原材料購進(jìn)價(jià)格維持在擴(kuò)張區(qū)間以外，其余均已處于枯榮線以下，企業(yè)經(jīng)營活力與預(yù)期均較弱。
　?。?）海外訂單支撐減弱，供需雙弱格局顯現(xiàn)：11月制造業(yè)供給、需求均延續(xù)回落態(tài)勢。本月海外出口訂單指數(shù)也由升轉(zhuǎn)下，表明當(dāng)前出口對我國制造業(yè)的拉動(dòng)正在減弱，生產(chǎn)指數(shù)連續(xù)出現(xiàn)回落，制造業(yè)顯現(xiàn)出供需雙弱格局。
　?。?）大宗商品價(jià)格指數(shù)小幅回落：11月主要原材料購進(jìn)價(jià)格錄得50.7%，前值為53.3%，下行2.6pct。由于市場需求與企業(yè)采購量的大幅回落，11月價(jià)格指數(shù)出現(xiàn)整體下行，如國內(nèi)疫情繼續(xù)擴(kuò)散、出口表現(xiàn)持續(xù)回落，預(yù)計(jì)后續(xù)價(jià)格上漲空間較為有限。
　　二、非制造業(yè)：國內(nèi)多地疫情擴(kuò)散，企業(yè)預(yù)期大幅回落
　　（1）疫情影響加劇，配送時(shí)間延長：從各分項(xiàng)表現(xiàn)來看，國內(nèi)疫情擴(kuò)散是影響11月非制造業(yè)表現(xiàn)的主要原因。供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)再度大幅走弱，反映出當(dāng)前疫情對于非制造業(yè)的供給掣肘較為明顯。
　　（2）服務(wù)業(yè)指數(shù)連續(xù)5月回落：11月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為45.1%，較上月下降1.9pct，已連續(xù)五個(gè)月呈現(xiàn)回落態(tài)勢。結(jié)合分項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，疫情擴(kuò)散對于服務(wù)業(yè)市場供給與需求的影響再次邊際提升，投入品價(jià)格與銷售價(jià)格的反向走勢使企業(yè)經(jīng)營壓力有所減輕。
　?。?）建筑業(yè)景氣度小幅回落：11月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得55.4%，前值為58.2%，較上月下行2.8pct，仍處于高位波動(dòng)區(qū)間，施工在穩(wěn)步推進(jìn)中。
　　三、投資策略：經(jīng)營預(yù)期大幅走弱，穩(wěn)增長必要性提升
　　國內(nèi)疫情擾動(dòng)下，11月PMI數(shù)據(jù)再次下探，且企業(yè)經(jīng)營活力與預(yù)期均出現(xiàn)明顯走弱，預(yù)計(jì)在疫情態(tài)勢得到有效控制或防疫政策出現(xiàn)調(diào)整前，企業(yè)生產(chǎn)與需求表現(xiàn)難以得到有效改善。近兩月經(jīng)濟(jì)的再次下行與國內(nèi)疫情超預(yù)期發(fā)展息息相關(guān)，地產(chǎn)16條新政的頒布表明政策救市的決心，我們認(rèn)為未來或有望迎來更多穩(wěn)增長政策或防疫政策優(yōu)化的出臺。從中長期視角來看，代表債券供給的實(shí)體部門負(fù)債增速或?qū)⒗^續(xù)震蕩下行至名義經(jīng)濟(jì)增速附近，利率債配置窗口已經(jīng)打開。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)疫情發(fā)展超預(yù)期，宏觀政策調(diào)控超預(yù)期