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整體收入小幅低于預(yù)期，盈利端超越預(yù)期。FY2Q2023，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2072億元（yoy+3%），略低于我們的預(yù)期2096億（yoy+4%）；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤338億元（yoy+19%），超越我們的預(yù)期325億（yoy+14%），經(jīng)調(diào)整凈利潤率16%（+2pct）；經(jīng)調(diào)整EBITA為362億元（yoy+29%），超越我們的預(yù)期325億（yoy+16%），經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率17%（yoy+3pct），盈利端表現(xiàn)亮眼。
　　中國商業(yè)：CMR降幅仍大于GMV，核心平臺(tái)及新業(yè)務(wù)盈利表現(xiàn)超預(yù)期，未來持續(xù)注重消費(fèi)者購物體驗(yàn)升級(jí)。FY2Q2023，公司中國商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入1354億元（yoy-1%），經(jīng)調(diào)整EBITA為440億元（利潤率32%，yoy+2pct）。1）CMR&GMV：公司實(shí)現(xiàn)CMR收入665億元（yoy-7%）（下滑幅度略高于我們預(yù)期4%），GMV表現(xiàn)為低個(gè)位數(shù)下降，CMR增速與GMV仍存在GAP（增速差距）。主要原因包括：a）疫情影響下訂單取消比例高于正常水平，傭金到款率下滑導(dǎo)致GMV與CMR增速仍存差異，b）隨著直播電商的迅猛發(fā)展，電商行業(yè)整體內(nèi)容化發(fā)展趨勢清晰，公司在廣告形式方面轉(zhuǎn)變略有滯后導(dǎo)致廣告效率有所下降；2）核心平臺(tái)盈利本季度穩(wěn)中有升：根據(jù)我們的測算，公司本季度核心平臺(tái)商業(yè)經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率同比提升1.7pct，我們認(rèn)為這一方面是降本增效展現(xiàn)成效，另一方面反映出行業(yè)整體競爭格局開始趨于緩和。3）新業(yè)務(wù)減虧顯著：淘特與盒馬在實(shí)現(xiàn)較理想增長的情況下（淘特M2C商品GMV同增60%，盒馬線上訂單收入占比保持超65%），實(shí)現(xiàn)大幅同比減虧，降本增效策略執(zhí)行成效優(yōu)異，淘菜菜實(shí)現(xiàn)GMV同增40%，且在優(yōu)化定價(jià)策略、提高采購能力、減少運(yùn)營成本的推動(dòng)下，同比環(huán)比也呈現(xiàn)大幅收窄。4）注重消費(fèi)者購物體驗(yàn)升級(jí)：該目標(biāo)為淘寶與天貓?jiān)贔Y2023的首要任務(wù)，具體來看可分為三個(gè)方面：a）內(nèi)容側(cè)，提高首頁展示及推薦的內(nèi)容升級(jí)，提升用戶參與度與瀏覽活躍度；b）物流側(cè)，提高送貨上門比例；c）客戶服務(wù)側(cè)，采用混合客服方式，且持續(xù)投資于人工客服服務(wù)能力。5）FY3Q23預(yù)期：雙11期間公司實(shí)現(xiàn)GMV同比正增長，但是考慮到目前宏觀環(huán)境仍存在不確定性，消費(fèi)信心較弱導(dǎo)致虹吸效應(yīng)增強(qiáng)，我們預(yù)計(jì)公司FY3Q23實(shí)現(xiàn)GMV同降6%，CMR收入同降9%，中國商業(yè)收入同降4%。
　　國際商業(yè)：零售與批發(fā)業(yè)務(wù)均收入承壓，利潤端改善大幅超越預(yù)期。FY2Q2023，公司國際商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入157億元（yoy+4%），經(jīng)調(diào)整EBITA為-10億元（利潤率-6%，yoy+10pct），利潤大幅超越我們預(yù)期的-16億元。1）速賣通：歐盟VAT稅改影響已經(jīng)超一年故訂單量同比降幅有所改善，但是由于歐元貶值及物流成本上升，歐洲業(yè)務(wù)開展仍受到較大沖擊；2）Lazada：訂單同比下降，東南亞地區(qū)解除疫情限制，線下渠道有所恢復(fù)導(dǎo)致線上增長放緩，公司專注提升貨幣化率與運(yùn)營效率，本季度單均虧損同降25%；3）Trendyol：訂單量同增65%，除電商業(yè)務(wù)外，公司于上個(gè)季度并入的本地生活服務(wù)業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)迅速增長；4）國際批發(fā)：公司國際批發(fā)業(yè)務(wù)FY2021及FY2022受益疫情后全球供應(yīng)鏈短缺增長較快，本財(cái)年在高基數(shù)下，疊加海外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下行需求減弱，國際批發(fā)業(yè)務(wù)收入有所承壓。
　　本地生活：收入增長理想，降本增效成果顯著。FY2Q2023，公司本地生活板塊實(shí)現(xiàn)收入131億元（yoy+21%），經(jīng)調(diào)整EBITA為-35億元（利潤率-27%，yoy+34pct），我們的預(yù)期為經(jīng)調(diào)整EBITA為-45億（利潤率-33%），本地業(yè)務(wù)受疫情負(fù)面沖擊相對(duì)較小，收入恢復(fù)情況良好，利潤率大幅改善，虧損降幅顯著超越預(yù)期。1）到家業(yè)務(wù)（餓了么）：GMV恢復(fù)正增長，公司通過創(chuàng)新營銷活動(dòng)及用戶忠誠計(jì)劃提升用戶消費(fèi)頻次及平均訂單金額。受益于此，且餓了么持續(xù)專注于優(yōu)化用戶獲取投入及降低每單配送成本，本季度單位經(jīng)濟(jì)效益為正；2）到目的地業(yè)務(wù)（高德&飛豬）：高德10月國慶黃金周期間DAU達(dá)到2.2億新高（6月新高水平為1.2億），其基于目的地的內(nèi)容及服務(wù)豐富度持續(xù)提升，幫助用戶發(fā)掘和到訪本地商家，本季度整體訂單量同比增長迅速，未來將會(huì)是公司重要的流量入口。
　　菜鳥：基礎(chǔ)設(shè)施價(jià)值彰顯，收入與利潤端均有亮眼表現(xiàn)。FY2Q2023，公司菜鳥板塊實(shí)現(xiàn)收入134億元（yoy+36%），經(jīng)調(diào)整EBITA為1.3億元（利潤率0.9%，yoy+4pct）。1）重要基礎(chǔ)設(shè)施配合用戶體驗(yàn)升級(jí)：本季度菜鳥驛站數(shù)量同比提升20%至17萬個(gè)，其中超過8萬個(gè)提供送貨上門服務(wù)，菜鳥作為重要電商物流基礎(chǔ)設(shè)施，價(jià)值持續(xù)彰顯，外部客戶收入占比達(dá)到73%；2）海外能力持續(xù)建設(shè)中：中國企業(yè)在海外電商物流層面的基礎(chǔ)設(shè)施投入仍處早期階段，公司作為行業(yè)頭部企業(yè)，已經(jīng)擁有12個(gè)海外分揀中心（較上個(gè)季度增長2個(gè)）。公司專注海外端到端的物流基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，包括eHubs、干線、分揀中心及最后一公里配送，有利于自身業(yè)務(wù)間的協(xié)同，也將享受跨境電商高速發(fā)展的紅利。
　　云計(jì)算：業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整中，預(yù)計(jì)仍需經(jīng)歷2-3個(gè)季度重回雙位數(shù)增長。FY2Q2023，公司云計(jì)算板塊實(shí)現(xiàn)收入208億元（yoy+4%），經(jīng)調(diào)整EBITA為4.3億元（利潤率2.1%，yoy+0.1pct）。1）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整：云業(yè)務(wù)增長放緩受業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，本季度公司非互聯(lián)網(wǎng)客戶收入占比達(dá)