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 Q4展望：疫情現(xiàn)曙光，期待動銷環(huán)比改善。收入端，受疫情影響公司動銷疲軟，Q3核心產(chǎn)品面包同比增長7.8%。Q4隨著公司輕乳芝士蛋糕、撕圈黃油面包、三明治蛋糕、淘氣包面包等新品的推廣和疫情逐步好轉(zhuǎn)，公司動銷有望在Q4環(huán)比改善。盈利端，Q3公司實(shí)現(xiàn)毛利率21.74%（-3.95pct）。主要系1）公司6月對面粉、油脂鎖價(jià)，較上個鎖價(jià)期分別提升10%，20%，成本上漲至Q3毛利率承壓。2）疫情下運(yùn)費(fèi)成本上升。3）疫情下短期退貨率、折扣率以及配送費(fèi)用加大。展望Q4，油脂價(jià)格目前逐步下行，公司亦于Q3提價(jià)4%-5%以應(yīng)對成本壓力，期待公司毛利修復(fù)。
　　2023年展望：消費(fèi)場景恢復(fù)，成本下行疊加提價(jià)有望提振盈利水平。收入端，公司今年成熟區(qū)域東北華北地區(qū)受疫情影響較大，展望明年隨疫情管控逐步放松，人員流動正常化，KA消費(fèi)場景恢復(fù)，預(yù)計(jì)明年需求顯著改善，退貨率逐步恢復(fù)正常水平。利潤端，油脂成本較7月持續(xù)下降，豆油，棕櫚油分別下降13%，45%左右，預(yù)計(jì)明年保持平穩(wěn)，明年公司成本有望環(huán)比改善。
　　長期展望：產(chǎn)品持續(xù)推新，全國化布局推進(jìn)。1)產(chǎn)品端:一方面明星產(chǎn)品醇熟系列穩(wěn)健增長，另一方面公司加大對輕乳芝士蛋糕、撕圈黃油面包、淘氣包面包等新品的研發(fā)和推廣，緊跟市場潮流風(fēng)向，豐富產(chǎn)品種類，滿足消費(fèi)者多樣化需求，公司產(chǎn)品綜合競爭力穩(wěn)步提升。2)渠道端:公司布局科學(xué)化渠道結(jié)構(gòu)，積極接觸社區(qū)團(tuán)購等新零售渠道，同時(shí)按照不同品類打造線下、線上互補(bǔ)性渠道樞紐，未來將形成完整且成熟的供應(yīng)鏈體系，盡收規(guī)?；?yīng)利益。3)產(chǎn)能端：公司產(chǎn)能儲備一向充足，公司已在全國22個區(qū)域建立生產(chǎn)基地，長春、泉州等多地生產(chǎn)基地在建，隨之產(chǎn)能將陸續(xù)釋放。擴(kuò)張產(chǎn)能將更好地滿足下游需求，以“中央工廠+批發(fā)”模式形成生產(chǎn)銷售的規(guī)模效應(yīng)，保障公司在高擴(kuò)張，穩(wěn)基礎(chǔ)的前提下，進(jìn)一步利用生產(chǎn)銷售的規(guī)模效應(yīng)，提高盈利能力。
　　盈利預(yù)測與估值：公司短期經(jīng)營壓力較大，動銷受疫情影響放緩，低價(jià)原材料使用完畢，成本端承壓，期待公司后續(xù)動銷恢復(fù)以及成本改善。中長期看公司產(chǎn)品持續(xù)推新，并加大對華中、華東、華南等新市場的開拓，中長期全國化擴(kuò)張路徑清晰。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入增速8.6%/12.2%/13.4%，歸母凈利潤增速-7.8%/19.8%/17.2%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、跨區(qū)域經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。