>> 浙商證券-2022年11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)的背后：外需下滑拖累出口，內(nèi)疫壓力擾動(dòng)進(jìn)口-221207
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2022/12/8 |
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來源： |
浙商證券 |
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作者： |
李超,張浩 |
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11月進(jìn)、出口數(shù)據(jù)均顯著下滑，內(nèi)疫擾動(dòng)拖累內(nèi)需繼而沖擊進(jìn)口，美歐高庫存背景下滯脹預(yù)期演繹是沖擊我國外需的核心致因，我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)關(guān)注中國供給相對(duì)優(yōu)勢(shì)，是穩(wěn)定出口中樞的重要韌性來源。
內(nèi)疫外需擾動(dòng)出口，供給優(yōu)勢(shì)無懼未來
中國11月以人民幣計(jì)出口同比增長0.9%，前值7%，美元計(jì)價(jià)出口-8.7%，前值0.3%，我國對(duì)主要貿(mào)易對(duì)象國出口方面，11月我國對(duì)美國、歐洲、東盟和日韓的出口增速分別為-25.4%、-8.9%、5.2%和5.4%，前值為-12.6%、5.6%、20.3%和6.4%，對(duì)美國、歐洲及東盟出口下滑是11月出口主要拖累項(xiàng)。出口結(jié)構(gòu)層面，受外需下滑拖累，機(jī)電產(chǎn)品及紡服服裝等勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口均不同程度下滑，11月，占我國出口份額近六成的機(jī)電產(chǎn)品出口增速-11.3%，環(huán)比回落8.6個(gè)百分點(diǎn)，紡織制品及服裝衣著附件出口同比分別為-14.8%和-14.9%。
滯脹邏輯影響逐步演繹，11月出口超預(yù)期下滑。11月出口超預(yù)期下滑，我們認(rèn)為一方面是海外需求下滑的體現(xiàn)，另一方面源于高庫存疊加滯脹趨勢(shì)，將導(dǎo)致發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體需求階段性顯著下滑。首先，海外經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)逐步顯現(xiàn)，10月11日IMF最新全球經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)再次調(diào)低2023年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)至2.7%（7月預(yù)測(cè)為2.9%），全球及主要國家PMI制造業(yè)指數(shù)進(jìn)一步走弱，11月，全球制造業(yè)PMI創(chuàng)年內(nèi)新低48.8%，美國及日本制造業(yè)PMI也再創(chuàng)年內(nèi)新低達(dá)到49.0%和49.0%。其次，關(guān)注發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體高庫存及滯脹趨勢(shì)對(duì)其進(jìn)口需求的擾動(dòng)，本輪發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的補(bǔ)庫周期始于2020年Q3，過去兩年的補(bǔ)庫周期是拉動(dòng)海外經(jīng)濟(jì)修復(fù)的關(guān)鍵力量，同時(shí)當(dāng)前美歐等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍滯脹預(yù)期，特別是來自工資、能源等領(lǐng)域的成本沖擊，我們認(rèn)為高庫存環(huán)境疊加滯脹趨勢(shì)，對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的自身進(jìn)口需求形成沖擊（發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的進(jìn)口動(dòng)力源于本國生產(chǎn)、庫存無法滿足的需求缺口），且可能階段性放大沖擊效果。此外，2021年高基數(shù)對(duì)11月出口超預(yù)期下滑也有一定影響。
滯脹預(yù)期下更應(yīng)關(guān)注供給邏輯?？紤]全球面臨的潛在滯脹沖擊，我們認(rèn)為相比需求側(cè)，更應(yīng)關(guān)注供給側(cè)邏輯，即便在全球總需求回落和貿(mào)易蛋糕縮小的趨勢(shì)下，我們認(rèn)為我國也不會(huì)出現(xiàn)出口增速中樞大幅下滑、甚至接近-10%水平的可能，核心在于我國具備突出的供給優(yōu)勢(shì)，一方面疫后出口部門持續(xù)超預(yù)期已有驗(yàn)證，另一方面今年以來兩輪內(nèi)疫的壓力測(cè)試及優(yōu)化疫情防控措施對(duì)內(nèi)供的進(jìn)一步保障，供給優(yōu)勢(shì)得以鞏固，且海外滯脹沖擊將進(jìn)一步導(dǎo)致海外供給的脆弱性提升，我們認(rèn)為相對(duì)供給優(yōu)勢(shì)奠定我國出口不具備持續(xù)大幅負(fù)增長的可能。
此外，海外供給多重挑戰(zhàn)和壓力背景下，其低迷表現(xiàn)可能成為我國相對(duì)供給優(yōu)勢(shì)的重要來源，一系列地緣政治沖突、工人罷工、供應(yīng)鏈中斷、資產(chǎn)負(fù)債表惡化等沖擊擾動(dòng)海外供給，具體表現(xiàn)在以下方面：
1、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表受挫擾動(dòng)擴(kuò)產(chǎn)意愿。由于持續(xù)的疫情和成本通脹沖擊，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表在2020年后顯著惡化仍未痊愈，破產(chǎn)、倒閉企業(yè)不甚枚舉，資產(chǎn)負(fù)債表衰退預(yù)期擾動(dòng)企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿。
2、疫情、高通脹等因素加劇貧富差距，體現(xiàn)為社會(huì)撕裂和民粹主義抬頭，工人提高工資訴求提升，工會(huì)對(duì)抗力量增強(qiáng)，在挪威、韓國、加拿大、美國等地接連出現(xiàn)大規(guī)模工人罷工，物價(jià)-工資螺旋式上升與罷工沖擊供應(yīng)鏈穩(wěn)定性施壓海外供給。根據(jù)我們梳理，年內(nèi)海外已發(fā)生超過20起大范圍工人罷工事件（圖5）。
3、滯脹預(yù)期加劇，企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿受限。全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期不斷加劇，疊加成本推動(dòng)型通脹，企業(yè)擴(kuò)大新增產(chǎn)能意愿有限，特別即將入冬的歐洲經(jīng)濟(jì)體，能源危機(jī)之下常規(guī)生產(chǎn)制造已經(jīng)難以保障，更不必說進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)，德國出現(xiàn)1991年首次貿(mào)易逆差、歐洲OFDI提速等均是側(cè)面例證。
4、全球供應(yīng)鏈仍面臨多重不確定性沖擊。受疫情、地緣政治因素、成本沖擊等因素影響，根據(jù)我們梳理，全球供應(yīng)鏈仍面臨多重不確定性沖擊，采購、生產(chǎn)、物流、倉儲(chǔ)、分銷等領(lǐng)域均有表現(xiàn)。
如何理解外貿(mào)集裝箱數(shù)據(jù)與出口數(shù)據(jù)的偏離？
11月出口數(shù)據(jù)超預(yù)期下滑，相比之下11月沿海八大集裝箱樞紐港口集裝箱外貿(mào)吞吐量同比增加3.3%，較10月環(huán)比回升7.8個(gè)百分點(diǎn)，緣何兩者出現(xiàn)較大偏離？我們認(rèn)為集裝箱空箱回流是主因，2021年下半年，由于疫情沖擊導(dǎo)致全球物流不暢，航運(yùn)效率下降導(dǎo)致集裝箱流轉(zhuǎn)速度顯著下降，海外集裝箱回流中國相應(yīng)減少，我國發(fā)揮供給優(yōu)勢(shì)帶動(dòng)出口超預(yù)期進(jìn)而體現(xiàn)國內(nèi)集裝箱需求提升，“一箱難求”和“加班加點(diǎn)生產(chǎn)集裝箱”一度成為出口景氣的寫照，2022年以來，海外需求逐步走弱背景下，隨著海外共存策略帶動(dòng)物流暢通和集裝箱前期產(chǎn)量增長較快影響，空箱顯著增多進(jìn)而出現(xiàn)空箱回流，CCFI指數(shù)（中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)）等數(shù)據(jù)出現(xiàn)顯著回落，由此導(dǎo)致了外貿(mào)集裝箱數(shù)據(jù)與出口數(shù)據(jù)的偏離。
內(nèi)疫擾動(dòng)內(nèi)需，進(jìn)口顯著下滑
11月人民幣計(jì)進(jìn)口同比增長-1.1%，前值6.8%，美元計(jì)進(jìn)口-8.7%，前值-0.3%，分貿(mào)易對(duì)象國來看，我國自美國、歐洲、東盟和日韓進(jìn)口增速分別為-7.3%、-5.1%、-3.7%和-12.3%，前值為-1.5%、-8.4%、4
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