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本周公布11月主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，多重超預(yù)期壓力對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)構(gòu)成制約，導(dǎo)致主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)不同程度回落，經(jīng)濟(jì)增速回落導(dǎo)致信貸低于市場(chǎng)預(yù)期?？紤]到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)壓力，本月央行新投放6500億元，凈投放1500億元，為今年4月以來(lái)首次超額續(xù)作，保持了充裕的流動(dòng)性環(huán)境。本周召開(kāi)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，會(huì)議著重部署了穩(wěn)增長(zhǎng)的政策，政策表述釋放了諸多積極信號(hào)，財(cái)政貨幣政策均呈現(xiàn)出總量繼續(xù)擴(kuò)張、結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化的政策思路。海外方面，美歐央行加息放緩，但政策立場(chǎng)維持鷹派，短期壓制市場(chǎng)情緒。
　　▍中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議召開(kāi)，突出強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議于12月15日-16日在京召開(kāi)，定調(diào)“明年要堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)”，我們綜合分析2023年實(shí)現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟(jì)增速有基礎(chǔ)、有條件。會(huì)議要求加大宏觀政策調(diào)控力度，加強(qiáng)各類(lèi)政策協(xié)調(diào)配合，形成共促高質(zhì)量發(fā)展合力。具體來(lái)看：（1）穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，明年結(jié)構(gòu)性貨幣政策可能發(fā)揮更大作用。（2）保持必要財(cái)政支出強(qiáng)度。這意味明年財(cái)政總支出規(guī)模將保持?jǐn)U大。（3）推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過(guò)渡。預(yù)計(jì)未來(lái)優(yōu)質(zhì)房企可能獲得相對(duì)較好的發(fā)展空間，房地產(chǎn)有望在比較長(zhǎng)的周期緩沖里實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步安全降落。（4）基建依舊是穩(wěn)增長(zhǎng)的重要抓手，料將吸引更多社會(huì)投資進(jìn)入基建。預(yù)期2023年政金工具還會(huì)再推出，廣義基建增速將實(shí)現(xiàn)15%左右較高增長(zhǎng)。（5）把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置，明確支持住房改善、新能源汽車(chē)、養(yǎng)老等相關(guān)消費(fèi)。預(yù)計(jì)消費(fèi)從明年二季度開(kāi)始快速恢復(fù)和全年消費(fèi)增長(zhǎng)顯著高于今年。此外，會(huì)議對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)支持、數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展、國(guó)資國(guó)企改革、科技自立自強(qiáng)、人口老齡化少子化應(yīng)對(duì)也做了頂層部署，期待后續(xù)各部門(mén)的落實(shí)措施。此前，12月14日，中共中央國(guó)務(wù)院印發(fā)《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022－2035年）》，規(guī)劃了“全面促進(jìn)消費(fèi)、加快消費(fèi)提質(zhì)升級(jí)”、“優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、拓展投資空間”、“推動(dòng)城鄉(xiāng)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展”、“提高供給質(zhì)量，帶動(dòng)需求更好實(shí)現(xiàn)”、“健全現(xiàn)代市場(chǎng)和流通體系”等任務(wù)。
　　▍11月經(jīng)濟(jì)面臨多重超預(yù)期壓力。11月多重超預(yù)期壓力對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)構(gòu)成制約，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱壓力有所加大，11月疫情優(yōu)化措施實(shí)施初期經(jīng)濟(jì)社會(huì)適應(yīng)力稍顯不足，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)不同程度回落。不過(guò)基建投資、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、線上消費(fèi)、現(xiàn)代服務(wù)保持良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。由于11月疫情形勢(shì)愈發(fā)嚴(yán)峻，各地在落實(shí)防控優(yōu)化二十條措施的時(shí)候也經(jīng)歷了一段適應(yīng)和調(diào)整期。11月時(shí)，個(gè)別地方過(guò)度防疫帶來(lái)的效率下降和疫情形勢(shì)惡化本身對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊，雙重因素疊加導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)再次承受了較大的下行壓力。考慮疫情本身傳播情況，我們預(yù)計(jì)后續(xù)兩個(gè)月疫情形勢(shì)還將進(jìn)一步趨嚴(yán)，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)疫情感染的高峰總體在1月份，經(jīng)濟(jì)壓力最大的時(shí)期也將在1月出現(xiàn)。但考慮此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的政策力度表述積極，我們預(yù)計(jì)開(kāi)年逆周期調(diào)節(jié)政策的逐步落地，經(jīng)濟(jì)也將快速?gòu)囊咔榈臎_擊中得到恢復(fù)。
　　▍11月信貸總量低于預(yù)期，但企業(yè)貸款同比多增，受理財(cái)贖回影響M2大幅增加；央行超額續(xù)作12月MLF。雖然11月新增信貸低于市場(chǎng)預(yù)期，但主要是居民貸款拖累，企業(yè)貸款延續(xù)回升勢(shì)頭，尤其是企業(yè)中長(zhǎng)期貸款已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月同比多增，這可能是因?yàn)閷捫庞谜叩募哟a，尤其是地產(chǎn)融資政策。11月社融增速回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，除貸款外，企業(yè)債和政府債也同比少增。11月M2增速意外提高0.6個(gè)百分點(diǎn)，或因?yàn)榻f(wàn)億的理財(cái)贖回。12月15日，MLF到期5000億元，央行新投放6500億元，凈投放1500億元，為今年4月以來(lái)首次超額續(xù)作。
　　▍美歐央行加息放緩，但政策立場(chǎng)維持鷹派。12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議放緩加息幅度至50bps，這是市場(chǎng)最近一段時(shí)間交易的政策變化的二階拐點(diǎn)。但是，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)抬升點(diǎn)陣圖利率預(yù)測(cè)、新的利率中樞高于上調(diào)后的通脹預(yù)測(cè)等方式重申了其對(duì)抗通脹的堅(jiān)定立場(chǎng)，相比此前市場(chǎng)預(yù)期更加鷹派。歐央行12月議息會(huì)議放緩加息幅度至50bps，符合市場(chǎng)預(yù)期；同時(shí)宣布2023年3月起以每月150億歐元的速度開(kāi)啟量化緊縮。雖然歐央行加息幅度放緩，但決議表述和拉加德講話均偏鷹派，歐央行貨幣政策料將進(jìn)入縮表加息同時(shí)進(jìn)行的緊縮新階段。美歐通脹周期的錯(cuò)位將使明年兩地央行政策邊際分化，我們預(yù)計(jì)歐元有望升值。