>> 華泰證券-中國平安(601318)估值強力修復(fù)，后續(xù)動能如何？-221219
| 上傳日期： |
2022/12/19 |
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| 2960KB |
| 格式： |
pdf 共41頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李健 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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資產(chǎn)端的β和負(fù)債端的α有待顯現(xiàn)
中國平安的A/H股票價格在10月31日觸底后，迄今已經(jīng)分別上漲30%/62%。A股已經(jīng)觸及4月初的階段高點；H股則回到了6月的水平，距離4月的相對高點只有咫尺之遙。7月以來地產(chǎn)風(fēng)險暴露和10月的市場波動對平安的估值造成了較大影響，我們認(rèn)為11月以來的反彈主要反映的是這些前期壓制因素的緩解，此外11月以來開門紅按照計劃順利推進(jìn)也給了投資者一定信心。展望明年，我們預(yù)計保費/新業(yè)務(wù)價值（NBV）增長繼續(xù)好轉(zhuǎn)、利率環(huán)境對保險投資相對友好、權(quán)益市場勝率提升將有望推動平安估值的繼續(xù)修復(fù)。我們維持2022/2023/2024 EPSRMB5.80/11.51/13.14，維持基于SOTP估值法的A/H目標(biāo)價RMB75/HKD90和“買入”評級。
壽險銷售最困難階段或已過去
中國平安壽險NBV今年前三個季度同比下滑27%，但呈現(xiàn)下滑幅度逐漸收窄的跡象。平安過去兩年對壽險的改革舉措（尤其是代理人隊伍的轉(zhuǎn)型升級）正逐漸顯現(xiàn)出效果。其代理人產(chǎn)能在1H22同比提高了27%，是2020年以來為數(shù)不多的同比改善，也是過去10年幅度最大的改善。隨著代理人改革今年推廣至全部團(tuán)隊，我們認(rèn)為代理人產(chǎn)能將持續(xù)提升。代理人數(shù)量可能還沒有達(dá)到穩(wěn)定的狀態(tài)，我們認(rèn)為會持續(xù)下滑，但下滑速度趨緩。我們認(rèn)為平安NBV下滑幅度最大的階段可能已經(jīng)過去，NBV增長從2H22開始有望逐漸修復(fù)。我們預(yù)計2023年平安NBV增長3.9%。
前期地產(chǎn)風(fēng)險被過度放大
投資者對中國平安的地產(chǎn)投資過于擔(dān)憂。當(dāng)?shù)禺a(chǎn)風(fēng)險在7月逐漸升溫之時，平安的股價下跌首當(dāng)其沖。我們測算，平安集團(tuán)口徑下對地產(chǎn)的金融投資包括約6300億銀行涉房貸款、2300多億表內(nèi)地產(chǎn)金融投資和不到700億表外地產(chǎn)信托，分布在保險、銀行、平安不動產(chǎn)以及信托主體中。平安銀行涉房貸款比例和不良率在上市股份制銀行中均較低。2300億表內(nèi)地產(chǎn)金融資產(chǎn)占除貸款外的平安總資產(chǎn)比例為3.1%（1H22）；加上表外敞口，占比提升到4.0%；我們認(rèn)為屬于風(fēng)險可控的范圍。此外，平安還擁有千億級別的物業(yè)投資，我們認(rèn)為其風(fēng)險小于涉房貸款和金融投資。
估值修復(fù)中途，看好資產(chǎn)負(fù)債雙改善
中國平安的A/H 2023年P(guān)EV估值從10月底0.42/0.34x的歷史低點已經(jīng)反彈至0.54/0.53x，但處于2019年以來的14%/22%。我們預(yù)期壽險銷售好轉(zhuǎn)以及投資表現(xiàn)向好，將持續(xù)推動估值修復(fù)。我們預(yù)計中國平安2022-2024年的ROE將保持在12%-21%，ROEV在10%-14%。
風(fēng)險提示：壽險NBV增長不及預(yù)期，財產(chǎn)險承保、保險投資遭受嚴(yán)重虧損。
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