>> 東方證券-日銀異動：一次性政策調(diào)整，還是持續(xù)緊縮開端？-221229
| 上傳日期： |
2022/12/29 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
王仲堯,孫金霞,曹靖楠 |
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研究結(jié)論
12月20日上午，日本銀行（BOJ）在12月份貨幣政策會議（MPM）上意外調(diào)整貨幣政策，將收益率曲線控制策略（YCC）的目標區(qū)間擴容25bp：以0為10年期日債收益率中樞，目標區(qū)間從±25bp調(diào)整至±50bp。
YCC調(diào)整的動機：目前政策可持續(xù)性的關(guān)鍵癥結(jié)在于貿(mào)易赤字—日元貶值的負循環(huán)壓力。9月以來財務省大規(guī)模的匯率干預，證明此前的YCC政策可持續(xù)性已經(jīng)遭遇嚴重挑戰(zhàn)。此外，YCC還造成了金融機構(gòu)利潤擠壓、日債（JGB）市場功能失靈等副作用。
YCC調(diào)整的時機：-1）12月MPM當周是圣誕節(jié)，隨著節(jié)日季臨近，市場交易清淡，日銀“圣誕突襲”面對的持續(xù)做空日債的力量相對較為薄弱。-2）11月Fed利率會議之后，美聯(lián)儲邊際轉(zhuǎn)鴿，美債收益率曲線從10月底開始已經(jīng)出現(xiàn)幅度可觀的下沉。對于日銀嘗試松動YCC來說，當前是一個難得的外部壓力緩和的窗口期。-3）12月MPM之前不久，剛剛公布了11月東京都會區(qū)CPI讀數(shù)，CPI同比3.8%，大超預期。隨后的貨幣政策邊際調(diào)整，可能在更大程度上獲得控制通脹風險作用的認可；-4）此前實施的YCC政策內(nèi)容可持續(xù)性已經(jīng)遭到了嚴重破壞，黑田憑借其魄力，抓住當下這個確定性的機會窗口，為BOJ的下一任班子保留了更大的騰挪空間、時間。
在完成了YCC區(qū)間的調(diào)整之后，BOJ下一步有兩個政策選項：-1）上調(diào)基準利率，終結(jié)負利率；-2）退出YCC。至于日銀是否、何時作出下一步政策調(diào)整，就不再僅僅是策略性的時機考慮，而是需要回歸到貨幣當局決策的根本性目標和依據(jù)。
日銀近年來真正具有根基性的政策目標，是實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的通脹。一切政策設計和調(diào)整，以實現(xiàn)可持續(xù)的2%通脹目標為最終依據(jù)。而這個目標又可以進一步凝練為日本就業(yè)市場上的工資增速目標。當前日銀、岸田政府以工資為代表的政策關(guān)注點的共振，跡象已經(jīng)比較清晰了，工資問題將持續(xù)扮演日銀的關(guān)鍵決策依據(jù)。
23Q1可能是塑造BOJ后續(xù)政策路徑的關(guān)鍵窗口期，催化劑在于-1）春斗實現(xiàn)的工資增速是否能夠逼近3%；-2）人事?lián)Q屆進程。期間BOJ將在1月、3月、4月召開3次貨幣政策會議，其中3月會議是黑田任上最后一次MPM。
除了日本自身因素之外，外部因素也對后續(xù)BOJ政策路徑存在關(guān)鍵影響。展望23年，Q1本身也是外部貨幣政策演進的重要窗口期，期間預計Fed、ECB同步接近加息終點，外部環(huán)境看起來將更像是趨勢緩和。風險在于：-1）Fed轉(zhuǎn)向交易在22Q4已經(jīng)較為充分。相較于預期，政策偏鷹的風險確實大于偏鴿的風險；-2）期間通脹發(fā)生意外性的上揚。
影響：-1）政策不確定性增加。市場將會更加畏懼BOJ的政策不確定性，此后每一次BOJ貨幣政策會議前后，市場的反應和波動可能都會更加強烈。-2）套息交易頭寸收縮。當利率上升，日元升值，套息交易將不可避免出現(xiàn)部分逆轉(zhuǎn)，頭寸收縮帶來全球范圍內(nèi)的流動性緊縮效應。-3）資金配置回流日本本土市場。利差收窄之后，日債相對于海外資產(chǎn)的相對配置價值上升，本國投資者可能考慮從海外資產(chǎn)當中抽身，增加日債配置。在政策有序退出，日元有序升值情況下，影響有限。
風險情形：全球利率上行環(huán)境下的BOJ轉(zhuǎn)向。如果2023年全球利率上行、央行政策緊縮的環(huán)境延續(xù)，那么日銀加入緊縮隊伍有可能形成市場的負面螺旋，對流動性形成較大的擠壓。
風險提示
日銀貨幣政策調(diào)整具有不確定性。
日本通脹和工資增速超預期的風險。
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