>> 方正證券-市場速評：2022年A股市場幾個重要問題回顧與反思-230102
| 上傳日期： |
2023/1/3 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
燕翔 |
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2022年A股市場整體表現(xiàn)不佳，發(fā)生了很多事，有很多值得我們?nèi)セ仡櫤头此嫉牡胤?。本文就一些?022年股票市場影響較大、討論較多的焦點問題進行探討，這些問題包括引發(fā)2022年市場下跌的核心原因究竟是什么（2022年有俄烏沖突、疫情反復(fù)、美國加息等等一系列負面沖擊）、流動性如何影響股市整體以及結(jié)構(gòu)性行情（2022年美聯(lián)儲加息影響是焦點問題）、景氣周期與領(lǐng)漲板塊變化（如何看待2022年領(lǐng)漲板塊以及未來基本面變化）等。希望這一年的熊市能給我們未來的研究投資工作多一些經(jīng)驗教訓和思考啟迪。
2022年年初開始，A股市場便進入下跌調(diào)整，上證綜指從去年底時的3640點，到4月底時最低跌至2864點，5月份以后市場開始向上反彈，到7月初上證綜指最高回升至3425點，7月份以后市場再度進入下行通道，特別是在9月和10月市場出現(xiàn)了加速下跌的情況，到10月31日上證綜指最低摸至2885點再度跌破3000點整數(shù)關(guān)口，11月以后市場企穩(wěn)向上反彈至12月上旬，12月中旬后市場再度小幅回落。
2022年全年上證綜指累計下跌15.1%，其他主要寬基指數(shù)收益率也基本全部為負，Wind全A下跌18.7%，上證50、滬深300、中證500、中證1000指數(shù)跌幅相近大體都在20%左右，創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50指數(shù)跌幅相對較大都有近30%的跌幅。萬得普通股票型基金指數(shù)和偏股混合型基金指數(shù)全年跌幅分別為19.9%和21.0%。
一、引發(fā)市場下跌的核心原因
引發(fā)2022年A股市場下跌的核心原因或者說主要矛盾究竟是什么，這個問題非常重要，因為對于這個問題的回答也決定了對未來市場行情的看法。
2022年各種“黑天鵝”、“灰犀?！笔录映霾桓F，對資本市場形成了一波又一波的沖擊。2月底俄烏沖突爆發(fā)，造成國際局勢和地緣政治緊張，大宗商品價格大漲，布倫特原油價格一度上沖至近每桶140美元距離2008年歷史高點僅一步之遙。與此同時，通脹高壓下美聯(lián)儲在2022年開啟了加速加息模式，美國十年期國債利率連續(xù)突破2.0%、3.0%、4.0%整數(shù)關(guān)口，由此形成中美利差嚴重倒掛、美元指數(shù)大幅攀升匯率承壓。國內(nèi)方面，疫情在全國各地不斷有爆發(fā)此起彼伏，三季度后部分地區(qū)的斷貸斷供事件也持續(xù)發(fā)酵，這些事情或多或少對市場構(gòu)成了負面沖擊。
以上種種無疑都對股票市場表現(xiàn)產(chǎn)生了不小的影響，但我們認為這些事件性因素并不是導(dǎo)致市場大跌的核心原因。引發(fā)市場大跌的核心原因是2022年我們再一次進入到上市公司盈利快速下行周期（盈利下行主跌浪）。我們計算的全部A股非金融上市公司盈利增速（滾動四個季度），從2021年二季度高點的67%下降至2022年三季度的-4%，同比增速回落近70個百分點。與之對應(yīng)的是，宏觀經(jīng)濟指標PPI同比增速（PPI是所有宏觀指標中與上市公司盈利擬合度最高的指標，可以看做是上市公司盈利增速的代理變量）從2021年10月份的13.5%下降到2022年10月份的-1.3%，增速下降幅度高達14.8%（即1480個bp）。
在上市公司盈利快速下行周期，股票市場出現(xiàn)較大幅度的下跌，絕非2022年A股市場的特例，而是具有很強規(guī)律性特征的普遍現(xiàn)象。過去幾次上市公司盈利增速下行主跌浪中，市場幾乎都是熊市，比如2018年、2011年、2008年、2004年。而且這個結(jié)論反過來說也基本成立，即A股歷史上幾次重要的熊市，都是發(fā)生在上市公司盈利增速下行的主跌浪中。我們可以這么理解，上市公司短周期盈利增速下行，是對市場最大的利空和傷害，其他的一些利空因素都不足以造成市場如此幅度的下跌，比如2013年當時流動性環(huán)境異常收緊，也并沒有使得當年股市出現(xiàn)大熊市。
內(nèi)因是事物自身運動的源泉和動力，是事物發(fā)展的根本原因。外因是變化的條件，外因通過內(nèi)因而起作用。從這個角度看，我們認為上市公司盈利快速下行是影響2022年市場行情的內(nèi)因，而俄烏沖突、美聯(lián)儲加息、疫情反復(fù)等都是外因，在某種程度上放大了盈利下行的負面沖擊。從歷史比較來看，2018年也是同樣的情況，我們認為導(dǎo)致當年市場大跌的內(nèi)因依然是盈利快速下行，這是核心原因，而貿(mào)易戰(zhàn)等事件性沖擊是外因是放大器，影響幅度但并不是決定方向的變量。后來在2019年貿(mào)易戰(zhàn)的沖擊依然層出不窮，但是市場行情并不受影響，市場認為貿(mào)易戰(zhàn)的影響“鈍化”了，那為什么這些事件性沖擊在2018年不鈍化而在2019年就鈍化了呢，內(nèi)因不同了。
上述對2022年市場下跌的歸因判斷，對2023年市場行情展望則更為重要。顯然，從事件性因素影響來看，我們很容易陷入不可知論的窘境。正如我們在2021年底時很難預(yù)見到俄烏沖突、美聯(lián)儲加速加息、疫情反復(fù)等事件性沖擊，當下我們同樣無法預(yù)判2023年還會有什么黑天鵝事件出現(xiàn)。但是，如果從上市公司盈利周期角度來看，我們能夠比較明確的看到，本輪盈利快速下行階段已經(jīng)基本結(jié)束，這也是我們在2022年10月底開始堅定看好底部反轉(zhuǎn)的最主要邏輯。我們認為，伴隨著盈利下行主跌浪的結(jié)束，本輪熊市行情也已經(jīng)基本結(jié)束，2023年A股市場向上行情可期。
二、流動性對股票市場的影響
貫穿全年來看，2022年A股市場對流動性問題的焦點討論主要
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