>> 光大證券-華能國際(600011)投資價值分析報告：廿八正芳華，轉(zhuǎn)型再出發(fā)-230105
| 上傳日期： |
2023/1/8 |
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| 2472KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
王威 |
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火電、新能源業(yè)務裝機量、盈利能力均于業(yè)內(nèi)領先：21年公司火電裝機及發(fā)電量市占率分別為7.9%、7.7%，均為全國第一；同期，風電發(fā)電量208.34億千瓦時（市占率3.18%），光伏發(fā)電量35.82億千瓦時（市占率1.1%），市場領先。從盈利能力來看，2020年公司單位火電裝機盈利220.5元/千瓦；2021年在火電運營商普遍虧損的情況下，公司單位火電裝機虧損106.2元/千瓦，單位裝機虧損少于華電國際、大唐電力及華潤電力。同期，風電裝機毛利0.59元/瓦，光伏裝機毛利0.36元/瓦，均屬業(yè)內(nèi)較高水平。
“十四五”新能源裝機目標55GW，仍有3倍增長空間：公司21年新能源裝機約14GW；“十四五”目標明確加大新能源布局，2025年新能源累計裝機量將達55GW，約占總裝機量的33%，其中風電為29GW，年均增速28.8%；光伏26GW，年均增速67.4%。根據(jù)公司“十三五”期間年度資本支出完成度情況來看，重點布局領域超預期配置，因此我們認為公司55GW新能源裝機目標將大概率超額完成。
未來公司新能源利潤總體貢獻持續(xù)向上：公司21年風電、光伏凈利潤分別為44、7億（單GW凈利潤4.18、2.11億）。隨著新能源上網(wǎng)補貼逐漸退坡，我們預計新能源單位裝機盈利能力略有下行：預計光伏2022-2024年單位凈利潤為1.8、1.7、1.6億/GW；同期風電為3.5、3.2、3億/GW，公司未來三年（22-24年）新能源發(fā)電將分別貢獻62.33/79.59/99.30億元凈利潤。
煤價調(diào)控疊加電價市場化，預計23年公司扭虧為盈：煤價方面，發(fā)改委發(fā)布煤炭限價保供政策，明確煤炭價格的“合理區(qū)間”，保證火電盈利空間。電價方面，電力市場化改革繼續(xù)推進，國常會放開電價浮動區(qū)間至20%（高耗能企業(yè)不受限），在政策推動下江蘇、廣東、河北2022年度長協(xié)電價漲幅均接近20%。鑒于上述背景，我們認為公司23年將重回盈利區(qū)間。
盈利預測、估值與評級：我們預計公司2022-2024年的營業(yè)收入分別為2,416、2,483、2,557億元，同比增長18.1%、2.8%、3.0%；綜合毛利率分別為4.4%、14.0%、16.4%；預計2022-2024年歸母凈利潤為-36.53、88.53、113.77億，對應EPS-0.23、0.56、0.72元，當前股價對應PE分別為-/14/11倍?？紤]到：1）公司23年估值14倍PE仍低于行業(yè)平均16倍PE估值；2）公司新能源擴張節(jié)奏快，均基本完成既定新增裝機目標；3）公司新能源及傳統(tǒng)電力盈利能力均處于行業(yè)前列，首次覆蓋，我們給予公司“增持”評級。
風險提示：終端用電需求下滑；新能源轉(zhuǎn)型進度不達預期；煤價長協(xié)落實情況不及預期；風電、光伏裝機成本大幅提升。
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