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報(bào)告摘要
　　公司概況：較早完成民營改制，生態(tài)洞藏推動業(yè)績成長。2003年國有股權(quán)退出酒業(yè)公司，完成向民營企業(yè)轉(zhuǎn)制，成為業(yè)內(nèi)較早完成民企改制的酒廠之一。管理層產(chǎn)業(yè)經(jīng)營豐富，倪永培先生是業(yè)內(nèi)唯一一位擁有中國釀酒大師身份的企業(yè)掌舵人，其他核心成員均為佛子嶺酒廠時期員工，在公司工作多年，核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，經(jīng)驗(yàn)豐富。產(chǎn)品端，生態(tài)洞藏主要布局中高端以上，洞6/9/16主要布局100-400元的中高端、次高端，洞20、工匠版布局高線次高端價格帶。財(cái)務(wù)端，洞藏系列的快速成長，推動公司業(yè)績表現(xiàn)亮眼，22年前三季度營收38.92億元，同比+21.42%，保持較快增長。22年前三季度歸母凈利潤12.03億元，同比+25%，主要為洞6/9保持較快增長趨勢，省內(nèi)市場恢復(fù)明顯，推動業(yè)績穩(wěn)步增長。
　　行業(yè)分析：徽酒價格帶持續(xù)升級，省內(nèi)次高端市場潛力較大。1）從競爭格局看，省內(nèi)地產(chǎn)品牌較為強(qiáng)勢，15年后格局逐漸穩(wěn)固，古井逐漸脫穎而出。2）從價格帶看，省內(nèi)市場主流價格帶自2000年經(jīng)歷4次升級，單品的放量與是否提前卡位對應(yīng)價格帶有較大關(guān)系，1）06-07年從40-80元逐漸升級至60-100元，而迎駕03年推出迎駕金星/銀星提前卡位60元價格帶,發(fā)展為省內(nèi)第二；2）11-12年升級至80-120元，古井通過年份原漿快速崛起；3）15-16年逐漸升級至90-150元，18年進(jìn)一步升級至200元，古井發(fā)力古5/8/16，有序布局價格帶升級，單品持續(xù)放量。3）市場規(guī)模上，受益省內(nèi)新能源產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，省內(nèi)銷售規(guī)?？焖贁U(kuò)容，21年約350億元，17-21年CAGR約8.8%，目前省內(nèi)主流價格帶為中高端價格帶，次高端占比相對較低，參考江蘇市場的發(fā)展，省內(nèi)主流價格帶有望向300元+升級，次高端仍有較大升級空間。
　　核心競爭力：渠道改革激活經(jīng)銷商勢能，生態(tài)釀造打造品牌、管理差異化。1）從渠道看，公司通過優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)、推行小商制加速渠道下沉、廠商一體化加強(qiáng)終端掌控力，逐漸激活經(jīng)銷商動能，同時洞藏系列自17年起多次提價增厚渠道利潤，高渠道利潤推動洞6/9快速增長。2）從品牌看，生態(tài)洞藏借助獨(dú)特自然環(huán)境，打造獨(dú)有的六大“生態(tài)釀造”概念，并通過三大行動持續(xù)在生態(tài)文化、媒體平臺、消費(fèi)者體驗(yàn)上加強(qiáng)品牌建設(shè)。
　　發(fā)展邏輯：短期洞6/9持續(xù)放量，中長期布局次高端卡位價格帶升級。1）短期來看，洞6/9與競品重點(diǎn)價格帶形成相對錯位，由于同價格帶競品生命周期基本為14-24年，已進(jìn)入成熟期，渠道利潤透明，競品目前更多發(fā)力次高端價格帶產(chǎn)品，洞6/9有望在中高端價格帶持續(xù)放量,同時省內(nèi)中低端具有較大的往中高端價格帶的升級空間，洞6/9身處的中高端價格帶仍有充足的發(fā)展機(jī)遇。2）中長期，省內(nèi)延續(xù)價格帶升級趨勢，公司次高端產(chǎn)品有望受益省內(nèi)價格帶升級。參考江蘇市場，安徽有望持續(xù)向次高端價格帶升級，公司通過洞16/20卡位次高端價格帶，雖然基數(shù)較低，但是公司持續(xù)進(jìn)行消費(fèi)者培育，疊加洞6/9放量持續(xù)提升生態(tài)洞藏的品牌認(rèn)知度，有望持續(xù)受益次高端價格帶擴(kuò)容。
　　投資建議：洞6/9處于起勢放量期，中長期關(guān)注公司洞藏系列對消費(fèi)者培育以及受益安徽省內(nèi)次高端價格帶擴(kuò)容。預(yù)計(jì)22-24年收入增速分別為23%/20%/19%，歸母凈利潤增速分別為27%/23%/22%，EPS分別為2.19/2.69/3.28元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為31x/25x/21x，我們按照2023年業(yè)績給予28倍，一年目標(biāo)價75元，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，疫情反復(fù)，核心產(chǎn)品增長不如預(yù)期等