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格力內銷占比高，受海外經(jīng)濟衰退的擾動較??；估值與業(yè)績有望受益于國內消費復蘇及地產邊際改善?？照{行業(yè)量價仍有空間，熱泵等產品亦有望助力公司打開海外新增量。綜合來看，公司估值處于歷史低位，隨著渠道改革深化，存在較大的修復空間。我們預計2022-2024年EPS為4.54/4.94/5.32元，給予2023年9x PE，對應目標價44元，維持“買入”評級。
　　▍國內空調龍頭，受益于消費復蘇及地產政策暖風。公司內銷占比高，2022H1主營業(yè)務內銷占比約80%，有望受益于疫情管控放開后的消費復蘇，且受到海外經(jīng)濟衰退的擾動較小。此外，2022年底以來，地產政策力度持續(xù)加大，供給側第二支箭(股權融資)、第三支箭(債券融資)持續(xù)擴容，高層領導再次定調房地產為支柱產業(yè)，政策逐漸發(fā)力需求側?！氨＝粯恰⒎€(wěn)民生”的基調下，政策暖風不斷，年內地產竣工/銷售數(shù)據(jù)改善可期，后周期企業(yè)估值有望得到提振。
　　▍估值歷史低位，改革深化有望助力估值修復。公司渠道改革持續(xù)深化，第一階段完成后大約釋放出5-10%的渠道加價率，渠道效率有所提升，我們預計這些利潤一部分讓利終端，縮小與競爭對手的價差，助力份額企穩(wěn)；另一部分收歸廠部，增厚利潤，帶動盈利能力持續(xù)改善，改革成果從2022年前三季度報表中充分體現(xiàn)。目前公司加速開展渠道改革第二階段的試點與推廣，積極應對倉儲、物流、信息化系統(tǒng)方面的挑戰(zhàn)，探索“自建+三方合作”的模式，有望快速補齊短板，助力渠道效率再上一個臺階。綜合來看，公司估值處于歷史低位，估值分位數(shù)（2010年以來）僅10%，我們預計隨著經(jīng)營改善持續(xù)兌現(xiàn)，有望實現(xiàn)修復。
　　▍空調量價仍有空間，熱泵助力打開海外新增量。國內市場長期看，空調量價有提升空間：1.量方面，通過分省測算，我們認為穩(wěn)態(tài)銷量將超過1億臺/年，距離目前8000多萬臺的銷量仍有接近20%的空間——參考外發(fā)深度報告《格力電器（000651.SZ）投資價值分析報告—探究渠道改革的α》（2022-7-4）；2.價方面，對標日本，我們預計空調進入存量市場后，價格將伴隨能效提高和結構優(yōu)化（新風空調、家用中央空調）持續(xù)上行。海外亦有增量，歐洲能源危機背景下，空氣源熱泵出口高景氣，公司2022年1-11月空氣源熱泵累計出口額同比超300%（產業(yè)在線口徑），后續(xù)憑借空調領域的技術積累，我們預計能夠持續(xù)享受行業(yè)紅利，并有望以此為契機加速海外業(yè)務拓展。
　　▍風險因素：渠道改革進度不及預期；原材料價格上漲加劇成本壓力；市場需求復蘇不及預期。
　　▍投資建議：公司渠道改革步入深水區(qū)，積極探索新零售模式，渠道改革成效顯現(xiàn)，我們預計后續(xù)隨著渠道改革的持續(xù)推進，公司經(jīng)營效率將逐步提高，有效降低渠道加價率，增強產品終端競爭力。此外，公司維持高分紅政策，在手現(xiàn)金充沛，長期配置價值凸顯。結合公司最新財報情況及后續(xù)股權激勵費用預期，維持2022-2024年EPS預測4.54/4.94/5.32元。公司2022-2024年股東回報計劃，對應當前股價股息率超過6%，另外考慮到空調行業(yè)量價尚未達到天花板，公司利潤端穩(wěn)健增長可期，2022-2024年利潤CAGR預計約為8%左右，綜合美的集團、海爾智家、海信家電2023年平均PE估值，考慮到公司業(yè)務結構、收入和利潤增速預測以及安全邊際，給予公司2023年9xPE，對應目標價44元，維持“買入”評級。