>> 民生證券-超額流動性系列研究(四)：從“貧富分化”看超額儲蓄流向-230112
| 上傳日期： |
2023/1/12 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
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作者： |
周君芝 |
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儲蓄=收入-消費，儲蓄即收入未被消費掉的部分。儲蓄不止一種形式，可以是存款、理財?shù)冉鹑谫Y產(chǎn)，也可以是地產(chǎn)等不動產(chǎn)。
我們所說的“超額儲蓄”，特指居民存款多增。超額儲蓄積累有兩個來源，收入扣減支出所得剩余增多；或居民減配其他資產(chǎn)之后增配存款儲蓄。
2022年超額儲蓄積累過程中，超額儲蓄更向高收入群體傾斜。面對向高收入群體的超額儲蓄，即超額儲蓄持有者“貧富分化”，市場擔(dān)憂超額儲蓄無法有效轉(zhuǎn)化為消費或者投資，因為消費傾向邊際遞減。
事實是否果真如此，超額儲蓄“貧富分化”意味著什么？
2022年超額儲蓄的確向高收入群體傾斜，即超額儲蓄“貧富分化”。
首先我們需要定義不同收入群體。參考國家統(tǒng)計局信息，按照收入分位數(shù)，將居民劃分為低、中、高收入群體。
因消費節(jié)制而積累超額儲蓄，2022年高收入群體表現(xiàn)強于中低收入群體。
將高收入群體對比其他收入群體，高收入群體收入基本保持穩(wěn)定，然而高收入群體消費下降更多。故高收入群體收入扣減消費所得儲蓄，積累更多。
之所以中低收入群體疫情之下收入下降更多，因為中低收入群體集中于服務(wù)業(yè)、個體私營企業(yè)等，這些行業(yè)與企業(yè)在過去兩年受損嚴重。
消費表現(xiàn)恰恰相反，相比于衣食住等剛需消費，疫情之下旅游、酒店等高端消費降幅更大。高收入群體是旅游、酒店等高端消費主要支出群體，可見高收入群體疫中反而面臨更大幅度的消費下降。
因減配地產(chǎn)而積累超額儲蓄，2022年高收入群體表現(xiàn)強于中低收入群體。
全國層面，東部地區(qū)購房貸款遠高于中西部地區(qū)。在過去兩年中，東部地區(qū)購房貸款下降更快。東部地區(qū)居民收入高于中西部地區(qū)，這側(cè)面反映高收入群體有更多存款增長。
超額儲蓄的確更向高收入群體傾斜，但這不影響2023年超額儲蓄釋放。
市場擔(dān)憂超額儲蓄被“富人”持有，富人邊際消費傾向低，因而超額儲蓄無法有效轉(zhuǎn)化為消費或其他投資。我們認為不必太過擔(dān)憂。
當(dāng)前貧富分化擴大只是階段性的，階段性收入分化對消費傾向影響有限。
過去兩年服務(wù)業(yè)、個體私營企業(yè)更受疫情沖擊。疫后經(jīng)濟修復(fù)，其修復(fù)彈性也會更強。中低收入群體收入將有明顯改善。
2022年超額儲蓄主由地產(chǎn)減配貢獻，這部分超額儲蓄流向與收入的相關(guān)性低。
根據(jù)我們先前測算，2022年居民減配地產(chǎn)貢獻過半超額儲蓄。這主要是因為地產(chǎn)趨冷，居民購房意愿下降。未來一旦居民風(fēng)險偏好回升，居民購買更多非存款資產(chǎn)，這部分超額儲蓄也將釋放。
超額儲蓄結(jié)構(gòu)分化，預(yù)示2023年高端消費、服務(wù)消費、地產(chǎn)后周期板塊或迎來更大修復(fù)彈性
超額儲蓄釋放將沿著消費和投資兩條路徑展開，收入結(jié)構(gòu)分化對超額儲蓄流向影響，也可以沿著這兩條路徑展開分析。
第一，因為超額儲蓄更多被高收入群體持有，高收入群體投資意愿更高。故而超額儲蓄若釋放，激發(fā)出的資產(chǎn)配置（例如股、地產(chǎn)等）彈性或?qū)娪谙M。
第二，消費方面，對收入敏感的消費或更受益于超額儲蓄釋放，如出行鏈（旅游、航空、酒店等）與高端消費。
第三，資產(chǎn)配置方面，東部沿海城市、高能級城市地產(chǎn)修復(fù)彈性或強于其他地區(qū)。值得注意的是，超額儲蓄回流地產(chǎn)之后，還將帶動地產(chǎn)后周期消費反彈。
最后，高收入群體在酒店、旅游等方面的支出，形成相關(guān)消費領(lǐng)域從業(yè)人員的收入，而這部分群體收入相對較低。故而高收入群體超額儲蓄釋放之后，或最終也將帶來低收入群體消費改善。
我們認為2023年消費修復(fù)順序或為：出行鏈消費（旅游、航空、酒店等），高端消費（金銀珠寶、白酒等），大眾可選消費（服裝等），地產(chǎn)后周期消費（家具家電、建材等）。
風(fēng)險提示：疫情影響超預(yù)期；政策演變超預(yù)期；地產(chǎn)修復(fù)超預(yù)期。
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