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社融“拐點(diǎn)”將至
　　12月我國(guó)新增社融1.31萬(wàn)億，新增人民幣貸款1.40萬(wàn)億。社融和信貸表現(xiàn)分化，社融低于預(yù)期而信貸超預(yù)期。M2同比增長(zhǎng)11.8%，小幅低于預(yù)期。
　　12月新增社融大幅走弱，同比下降0.4pct至9.6%。從四大項(xiàng)的貢獻(xiàn)度看，社融同比增量的支撐主要來(lái)自于非標(biāo)和信貸，拖累主要來(lái)自政府債券融資和企業(yè)直融。
　　12月信貸總量結(jié)構(gòu)均有改善。企業(yè)部門(mén)與居民部門(mén)分化明顯，企業(yè)中長(zhǎng)貸是信貸同比增量的最大支撐，而居民中長(zhǎng)貸持續(xù)成為主要拖累。一方面，12月企業(yè)貸款同比多增6017億，其中中長(zhǎng)貸同比多增8717億，單月新高。另一方面，12月新增居民貸款同比少增1963億，已連續(xù)14個(gè)月同比負(fù)增，其中中長(zhǎng)貸同比大幅少增1693億。
　　非標(biāo)融資仍然為負(fù)，但幅度明顯收窄。非標(biāo)融資減少1418億，在低基數(shù)下同比少減4970億。信托+委托貸款總體延續(xù)了前五個(gè)月的趨勢(shì)，本月同比大幅少減4103億，指向基建和房地產(chǎn)融資得到多渠道政策支持。
　　企業(yè)直融疲弱，是拖累本月社融的主要超預(yù)期因素。當(dāng)月企業(yè)直接融資減少1224億，同比大幅多減5466億，其中企業(yè)債券同比多減4876億。
　　發(fā)行收尾和基數(shù)效應(yīng)使政府債券融資成為本月社融的最大拖累。新增政府債環(huán)比減少3739億至2781億元，在今年和去年財(cái)政節(jié)奏錯(cuò)位的效應(yīng)下同比大幅少增8893億。
　　貨幣方面，M2-M1剪刀差繼續(xù)擴(kuò)大，社融-M2剪刀差小幅收窄。M2同比增速較上月回落0.6pct至11.8%，M1同比增速大幅下降0.9pct至3.7%。
　　我們認(rèn)為，金融數(shù)據(jù)“拐點(diǎn)”將至。伴隨經(jīng)濟(jì)從“強(qiáng)預(yù)期”向“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”轉(zhuǎn)換和今年財(cái)政“加力提效”，信貸融資有望持續(xù)發(fā)力，直接融資和政府債券貢獻(xiàn)也將逐步轉(zhuǎn)正。此外，“寬信用”政策力度持續(xù)加碼，在1月10日召開(kāi)的信貸工作座談會(huì)上，央行要求信貸投放“適度靠前發(fā)力”，并通過(guò)“資產(chǎn)激活”、“負(fù)債接續(xù)”、“權(quán)益補(bǔ)充”和“預(yù)期提升”改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表。
　　流動(dòng)性觀察
　　海外方面，美國(guó)通脹回落，加息節(jié)奏料將進(jìn)一步放緩至25bp。
　　國(guó)內(nèi)利率方面，上周（1月9日-1月15日）短端利率全面上行，1年期存單發(fā)行利率回升，其中國(guó)有行、股份行、城商行的變化幅度分別為上行15bp、17bp和12bp。
　　國(guó)內(nèi)流動(dòng)性方面，上周央行超額續(xù)作，凈投放2130億元。
　　債券發(fā)行方面，上周政府債凈融資2949.2億元；同業(yè)存單凈融資922.1億元；企業(yè)債券凈融資1754.1億元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)整滯后，疫情再度擴(kuò)散，經(jīng)濟(jì)增速下滑。