>> 東吳證券-紡織服裝行業(yè)可轉(zhuǎn)債梳理(可轉(zhuǎn)債分析篇)：千帆已過，萬木同春(下)-230116
| 上傳日期： |
2023/1/17 |
大小： |
2127KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇 |
| 行業(yè)名稱： |
紡織 |
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觀點
轉(zhuǎn)債不懼行業(yè)浮沉，估值調(diào)整創(chuàng)造收益空間：1）魯泰轉(zhuǎn)債：股債平衡型標(biāo)的，向下保底較強且不乏向上彈性空間，評級較高、余額規(guī)模較大，波動回撤可控，強贖風(fēng)險極低，投資安全性較優(yōu)。其轉(zhuǎn)債價格起伏不大，走勢與轉(zhuǎn)換價值基本一致，溢價穩(wěn)定，2021年7月后借助海外疫情穩(wěn)定，公司層面α發(fā)力抵御消費板塊β羸弱，轉(zhuǎn)換價值逆勢走強，驅(qū)動價格跟隨上漲，體現(xiàn)低平價區(qū)間較好的債底保護及高平價區(qū)間較強的股性，隨行業(yè)不斷修復(fù)，轉(zhuǎn)換價值預(yù)計仍將繼續(xù)上行，溢價率小幅壓縮，彈性空間提示投資機會顯現(xiàn)。2）盛泰轉(zhuǎn)債：股債平衡型標(biāo)的，向下保護不及魯泰轉(zhuǎn)債，向上彈性尚可，呈現(xiàn)“偏股性”。其轉(zhuǎn)換價值與轉(zhuǎn)債價格走勢平穩(wěn)，溢價率處于高位，估值相對偏高，但疊加轉(zhuǎn)換價值“轉(zhuǎn)跌為穩(wěn)”，溢價率有望壓縮，估值預(yù)計將回落。3）孚日轉(zhuǎn)債：股性屬性較強，向下保護一般，向上彈性較好。其轉(zhuǎn)債價格與轉(zhuǎn)換價值走勢存在階段性的背離和貼合，溢價率波動極大，股債屬性切換或給投資收益的預(yù)判帶來難度，加大收益波動與回撤風(fēng)險。目前溢價率跌至4.09%，考慮正股業(yè)績預(yù)期向好，“純股性”短期內(nèi)或得以保持，彈性空間搭配債底支撐，可待估值進一步回調(diào)后再行配置。4）富春轉(zhuǎn)債：平衡型標(biāo)的，但其債底保護較差，向上彈性尚可，故可歸于偏股型。其溢價率水平偏高，直至2022/12/24下修后方顯著回落，表明下修前彈性較差，債性凸顯，下修后由“純債性”被動轉(zhuǎn)為“偏股性”，該屬性是否可持續(xù)、可轉(zhuǎn)債適宜激進型或保守型風(fēng)格、價格是否跟隨股價具有上升空間等有待時間考證。5）海瀾轉(zhuǎn)債：債性較強，債底保護較厚，但估值向上空間有限。其轉(zhuǎn)換價值與轉(zhuǎn)債價格走勢背離顯著，溢價部分較高，正股對于轉(zhuǎn)債價格支撐較少。當(dāng)前溢價率32.79%仍屬偏高，價格偏貴，估值存在進一步壓縮空間，建議根據(jù)后續(xù)正股基本面回暖進度把握估值是否進入配置區(qū)間。
四大維度推薦標(biāo)的，魯泰、孚日、盛泰或可關(guān)注：1）正股基本面：魯泰轉(zhuǎn)債>盛泰轉(zhuǎn)債>富春轉(zhuǎn)債>孚日轉(zhuǎn)債≈海瀾轉(zhuǎn)債。魯泰及盛泰轉(zhuǎn)債均實現(xiàn)營收凈利雙雙正增長，前者業(yè)績修復(fù)進度領(lǐng)先；孚日及富春轉(zhuǎn)債收入正增、盈利承壓，海瀾轉(zhuǎn)債則尚未扭負(fù)為正，三者業(yè)績修復(fù)進度較慢。結(jié)合P/E而言，魯泰及盛泰轉(zhuǎn)債正股估值處于歷史極低位置，業(yè)績修復(fù)表現(xiàn)較好，現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)流暢，前者償債能力更優(yōu)；富春轉(zhuǎn)債正股估值亦處于歷史低位，業(yè)績總體穩(wěn)健；孚日轉(zhuǎn)債正股處于歷史中位，估值較高，但海瀾轉(zhuǎn)債現(xiàn)金流大幅下滑，業(yè)績表現(xiàn)一般，二者基本面有待回暖、估值有待調(diào)整。2）等平價溢價率測試：孚日轉(zhuǎn)債>海瀾轉(zhuǎn)債>魯泰轉(zhuǎn)債>盛泰轉(zhuǎn)債>富春轉(zhuǎn)債。孚日轉(zhuǎn)債的模型推測溢價率高于實際溢價率，表明估值偏低，收益挖掘空間顯著；當(dāng)轉(zhuǎn)換平價為100元，即投資價值盈虧平衡點，海瀾轉(zhuǎn)債溢價率較低，性價比更優(yōu)；線性模型斜率差異導(dǎo)致高低平價區(qū)間估值排序不同，綜合可得孚日與海瀾轉(zhuǎn)債估值較低。3）股性強弱：孚日轉(zhuǎn)債>富春轉(zhuǎn)債>盛泰轉(zhuǎn)債>魯泰轉(zhuǎn)債>海瀾轉(zhuǎn)債。建議重點衡量“純股型”“偏股型”標(biāo)的正股運營表現(xiàn)、市場份額擴張速度、差異化競爭空間等元素；建議對“偏債型”標(biāo)的正股流動性風(fēng)險、杠桿率等因素加以考量；建議對“平衡型”標(biāo)的取股債兩家之長，適度放棄對收益的極致追求或?qū)︼L(fēng)險的極致規(guī)避以換取調(diào)整空間，最大化組合收益風(fēng)險比。4）機構(gòu)持倉：魯泰轉(zhuǎn)債>孚日轉(zhuǎn)債>海瀾轉(zhuǎn)債>富春轉(zhuǎn)債。魯泰轉(zhuǎn)債機構(gòu)持倉比例最高，三季度環(huán)比增持，孚日及海瀾轉(zhuǎn)債三季度環(huán)比減持，而富春轉(zhuǎn)債持倉較低，提示魯泰轉(zhuǎn)債較具吸引力，市場關(guān)注度較高。5）綜上，我們推薦風(fēng)格穩(wěn)健、傾向中短期持有、風(fēng)險厭惡型投資者對魯泰轉(zhuǎn)債予以關(guān)注，風(fēng)格激進、傾向長期持有、風(fēng)險承受能力較強的投資者對孚日及盛泰轉(zhuǎn)債予以關(guān)注，但需警惕行業(yè)景氣度修復(fù)不及預(yù)期的外在風(fēng)險及標(biāo)的規(guī)模較小、評級一般、可能觸發(fā)強贖的內(nèi)在風(fēng)險。
風(fēng)險提示：需求不及預(yù)期；原材料價格波動超預(yù)期；宏觀經(jīng)濟不及預(yù)期。
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