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江蘇省發(fā)改委明確白鶴灘送蘇電價(jià)，2023年落地電價(jià)超預(yù)期。江蘇省發(fā)改委明確白鶴灘送蘇落地電價(jià)遵循“基準(zhǔn)落地電價(jià)+浮動(dòng)電價(jià)”形成機(jī)制，2023年江蘇省電力市場(chǎng)年度交易均價(jià)0.4666元/千瓦時(shí)（較基準(zhǔn)價(jià)上浮19.35%），據(jù)此計(jì)算2023年白鶴灘電站送蘇落地電價(jià)為0.4388元/千瓦時(shí)，測(cè)算較基準(zhǔn)價(jià)可提高9億利潤(rùn)。白鶴灘電站設(shè)計(jì)發(fā)電量624億千瓦時(shí)，預(yù)計(jì)送江蘇電量242億千瓦時(shí)（占比約38.8%）。
　　資產(chǎn)重組事項(xiàng)加速推進(jìn)，云川公司過(guò)戶完成。1月10日，公司發(fā)布公告稱云川公司已完成過(guò)戶成為公司全資子公司，后續(xù)尚需向云川公司股東發(fā)行股份并支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)。截至12月末，白鶴灘電站機(jī)組全部投產(chǎn)，同時(shí)白鶴灘送江蘇、浙江特高壓均已投產(chǎn)，2023年烏白電站將開(kāi)始全面出力?？紤]六庫(kù)聯(lián)調(diào)增發(fā)電量，我們測(cè)算烏白電站穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)期凈利潤(rùn)可達(dá)85.6億元，考慮增發(fā)收購(gòu)、定增募資及負(fù)債融資增加利息，以2021年業(yè)績(jī)和EPS為基準(zhǔn)，測(cè)算EPS增厚幅度可達(dá)18.2%。
　　 2022年發(fā)電量同比-10.92%，期待來(lái)水均值修復(fù)及六庫(kù)聯(lián)調(diào)增發(fā)提效。受長(zhǎng)江來(lái)水嚴(yán)重偏枯、及上游兩河口、烏白電站蓄水影響，2022年公司實(shí)現(xiàn)發(fā)電量1856億千瓦時(shí)(同比-10.92%），其中三季度/四季度分別同比下降34.2%/33.6%。目前除三峽電站水位較低外，烏白、溪向四座電站水位均已接近正常蓄水位，考慮上年極端來(lái)水偏枯情況，期待23年來(lái)水向均值修復(fù)及六庫(kù)聯(lián)調(diào)增發(fā)提效。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。暫不考慮烏白電站注入，預(yù)計(jì)公司2022~2024年歸母凈利潤(rùn)分別為230.29/286.54/305.51億元，按最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為20.42/16.41/15.39倍。烏白電站注入規(guī)模將跨越式提升，且十四五承諾70%分紅率。作為水電龍頭，給予公司2023年20倍PE估值，對(duì)應(yīng)25.20元/股合理價(jià)值，維持長(zhǎng)江電力“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。來(lái)水波動(dòng)；上網(wǎng)電價(jià)調(diào)整；六庫(kù)聯(lián)調(diào)增發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。