>> 申港證券-建筑材料行業(yè)研究周報(bào)：新一輪周期的起點(diǎn)關(guān)注開工端復(fù)蘇-230129
| 上傳日期： |
2023/1/30 |
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來源： |
申港證券 |
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增持 |
作者： |
曹旭特 |
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每周一談：水泥行業(yè)供給格局的擾動者寡
自2016年供給側(cè)改革以來，水泥行業(yè)進(jìn)入一輪盈利上行期，供給總量雖仍然過剩但行業(yè)成功探索新競合格局，使得行業(yè)整體盈利抬升。與此同時(shí)企業(yè)積累較大規(guī)模的留存利潤，在大多數(shù)行業(yè)中，盈利上行通常帶來再投資的上行，然而水泥行業(yè)供給已然過剩，且存在產(chǎn)能置換政策約束新增產(chǎn)能，資本開支空間并不明顯。與投資規(guī)模萎縮對應(yīng)的是水泥企業(yè)在盈利上行期獲得資產(chǎn)負(fù)債表的顯著優(yōu)化，卻并沒能實(shí)現(xiàn)較為明顯的成長，原因在于生產(chǎn)性再投資的空間及意愿均較小。
由于行業(yè)整體擴(kuò)張空間有限，主要企業(yè)在本輪盈利上行周期中并無明顯產(chǎn)能增長，供給格局整體偏穩(wěn)。自2017年末以來的5年間，前十大水泥企業(yè)中有5家企業(yè)熟料產(chǎn)能無增長或收縮，5家企業(yè)有所增長。
紅獅集團(tuán)是行業(yè)內(nèi)擴(kuò)張最為積極的企業(yè)，其份額在本輪盈利上行周期中顯著提升，同時(shí)對區(qū)域供給格局產(chǎn)生一定擾動。紅獅集團(tuán)水泥熟料產(chǎn)能規(guī)模排名由2017年的第8位提升至2022年第4位，產(chǎn)能增幅達(dá)45.08%，同一時(shí)期行業(yè)內(nèi)其他主要企業(yè)產(chǎn)能增幅均在10%以下。紅獅積極的擴(kuò)張策略離不開產(chǎn)能置換并在異地新建實(shí)現(xiàn)，其積極收購北方產(chǎn)能指標(biāo)，并在廣西等需求較為旺盛地區(qū)新建。作為大本營在浙江的水泥企業(yè)，紅獅充分受益于華東較高的市場價(jià)格，能夠積累較大規(guī)模留存利潤從而具備較強(qiáng)的投資能力。然而新建產(chǎn)能對本已經(jīng)供給過剩的水泥行業(yè)而言，有著較強(qiáng)的沖擊力，最為顯著的影響在于新進(jìn)入者切走存量市場中的一份蛋糕，使得原本就依賴于產(chǎn)能約束的供給穩(wěn)態(tài)破壞，競爭重新成為行業(yè)主題，價(jià)格下行，企業(yè)盈利進(jìn)入下行周期。
對于行業(yè)內(nèi)維持較強(qiáng)擴(kuò)張約束的企業(yè)而言，競爭對手積極的擴(kuò)張行為深深損害其利益，紅獅是過去博弈環(huán)境中僅有的獲益者。如果處在一個(gè)完全競爭（充分博弈）的市場中，企業(yè)通常會響應(yīng)競爭對手的擴(kuò)張行為，從而使得市場參與者全體受損，最終通過市場的力量消除所有主體的擴(kuò)張欲望，重新回歸供需穩(wěn)態(tài)。而水泥行業(yè)特有的區(qū)域集中格局以及紅獅過去較小的規(guī)模使得紅獅在供給穩(wěn)態(tài)中完成擴(kuò)張，并無其他主要企業(yè)響應(yīng)其在水泥這一過剩行業(yè)中的擴(kuò)張行為，直到2022年。這一年龍頭重新展現(xiàn)了對份額的訴求，使得競爭環(huán)境發(fā)生較大改變，龍頭在產(chǎn)品定價(jià)上展現(xiàn)更高的積極性從而避免積極擴(kuò)張的競爭對手取得更大份額。我們認(rèn)為過去使得水泥行業(yè)盈利周期上行的根本因素并未發(fā)生改變，多數(shù)企業(yè)仍然是競合體系的擁躉。短期競爭格局的變化本質(zhì)上是龍頭對其護(hù)城河的守衛(wèi)，并借此推動行業(yè)供給端再次進(jìn)入平衡態(tài)，消除不遵守博弈結(jié)構(gòu)的參與主體。在龍頭盈利能力顯著強(qiáng)于競爭對手的背景下，這一目標(biāo)終將實(shí)現(xiàn)。
重點(diǎn)子行業(yè)跟蹤：
玻璃：周期底部去產(chǎn)能持續(xù)。至1月28日，全國最新玻璃均價(jià)為1704.74元/噸，較上周均價(jià)持平。庫存受假期下游需求停滯因素有所回升，節(jié)后有望延續(xù)去庫趨勢，靜待繼續(xù)出清使新的供給平衡出現(xiàn)。重點(diǎn)監(jiān)測省份生產(chǎn)企業(yè)庫存總量為5303萬重量箱，較節(jié)前一周庫存增加295萬重量箱，增幅5.89%。繼續(xù)推薦步入新成長期的旗濱集團(tuán)。
水泥：淡季效應(yīng)持續(xù)。至1月28日，全國水泥均價(jià)377.75元/噸，環(huán)比上周下降0.18%。全國熟料庫容比均值為72.58%，與上周相比上升2.43個(gè)百分點(diǎn)。磨機(jī)開工負(fù)荷均值2.83%，較上周下降13.8個(gè)百分點(diǎn)，生產(chǎn)逐漸轉(zhuǎn)弱。本期水泥-煤炭價(jià)格差均值為228.21元/噸，較上周四上升0.29%。與去年同期相比，水泥燃料價(jià)格差均值下降33.15%。
消費(fèi)建材：短期快速上漲后博弈特征明顯，需求側(cè)政策及基本面復(fù)蘇將繼續(xù)催化。我們認(rèn)為擴(kuò)品類以及集中度提升的長邏輯并未發(fā)生改變，具備Alpha屬性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)如雨虹、偉星、三棵樹有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)市占率的提升，此外成本環(huán)境也已迎來較大變化，Q3起消費(fèi)建材迎來利潤增速領(lǐng)先于營收增速，防水行業(yè)業(yè)績底略晚卻不會缺席。繼續(xù)建議關(guān)注消費(fèi)建材龍頭東方雨虹、偉星新材、三棵樹。
市場回顧：截至1月20日收盤，建材板塊本周上漲1.08%，滬深300指數(shù)上漲2.63%，從板塊排名來看，建材板塊上周在申萬31個(gè)板塊中位列第21位。年初至今漲幅為8.52%，在申萬31個(gè)板塊中位列第8位。
個(gè)股漲幅前五名：顧地科技、金晶科技、耀皮玻璃、友邦吊頂、瑞泰科技。
個(gè)股跌幅前五名：兔寶寶、堅(jiān)朗五金、萬里石、科順股份、三棵樹。
投資策略：穩(wěn)增長鏈條重點(diǎn)推薦規(guī)模紅利持續(xù)兌現(xiàn)的鋼結(jié)構(gòu)龍頭鴻路鋼構(gòu)，迎來拐點(diǎn)的強(qiáng)者東方雨虹；地產(chǎn)復(fù)蘇首推建材中消費(fèi)屬性占優(yōu)的偉星新材、持續(xù)兌現(xiàn)利潤的三棵樹、建議關(guān)注業(yè)績穩(wěn)健增長的板材龍頭兔寶寶；新材料建議關(guān)注傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保持高景氣同時(shí)步入新成長期的旗濱集團(tuán)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)鏈需求下滑，基建投資放緩，原材料價(jià)格波動。
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