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國內(nèi)軟體家具生產(chǎn)規(guī)模呈增長趨勢(shì)。CSIL數(shù)據(jù)顯示，2010-2021年，我國軟體家具市場產(chǎn)值規(guī)模從189億美元增長至360億美元，期間CAGR為6.03%。其中床墊占比較高，2020年在國內(nèi)軟體家具中的占比為45.43%。隨著我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，國民對(duì)生活品質(zhì)的要求提升，消費(fèi)習(xí)慣和消費(fèi)需求改變，床墊行業(yè)的新增需求和更新需求空間廣；另一方面，國內(nèi)疫情防控持續(xù)優(yōu)化，擴(kuò)內(nèi)需政策加碼，地產(chǎn)預(yù)期回暖，居民消費(fèi)信心有望逐步恢復(fù)，帶動(dòng)床墊行業(yè)消費(fèi)復(fù)蘇。我們認(rèn)為，多因素驅(qū)動(dòng)下，未來我國床墊滲透率將進(jìn)一步提升，軟體家具消費(fèi)市場有望進(jìn)一步擴(kuò)容。
　　慕思在國內(nèi)床墊市場占比居首位。2019年，慕思在中國床墊市場的份額遙遙領(lǐng)先，占比約8.00%。從行業(yè)集中度來看，2019年中國床墊行業(yè)CR5僅15.99%，遠(yuǎn)低于美國。我們認(rèn)為，隨著國內(nèi)頭部床墊企業(yè)的技術(shù)、資金、品牌、渠道等方面持續(xù)發(fā)展，頭部企業(yè)市場份額將進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)市場格局在行業(yè)洗牌后將逐漸趨于穩(wěn)定。
　　慕思的營收和歸母凈利潤在近年實(shí)現(xiàn)雙增，2022年業(yè)績短期承壓。2018-2021年，公司營業(yè)總收入從31.88億元增長至64.81億元，期間CAGR為26.68%；公司歸母凈利潤從2.16億元增加至6.86億元，期間CAGR高達(dá)46.94%。2022年前三季度，受制于新冠疫情反復(fù)的沖擊以及國內(nèi)外宏觀環(huán)境壓力，公司門店經(jīng)營和物流運(yùn)輸受阻；當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營收41.53億元，同比微降，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.25億元，同比微增。我們認(rèn)為，隨著疫情影響淡化，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，消費(fèi)需求回暖，公司未來將扭轉(zhuǎn)當(dāng)前經(jīng)營弱勢(shì)。
　　慕思產(chǎn)品矩陣擴(kuò)張，品牌紅利釋放。經(jīng)歷十余年儲(chǔ)備發(fā)展，公司產(chǎn)品從床墊發(fā)展至綜合健康睡眠產(chǎn)品，覆蓋床墊、床架、床品和沙發(fā)等，在擴(kuò)張品類的同時(shí)持續(xù)豐富產(chǎn)品系列，滿足消費(fèi)者多元化定制需求，建立產(chǎn)品獨(dú)特的差異化優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)客戶粘性。慕思公司目前已形成7大主力品牌，構(gòu)建了完整的中高端及年輕時(shí)尚品牌矩陣。在多元化渠道網(wǎng)絡(luò)下，公司通過多樣化營銷策略，品牌形象深入人心，推動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。
　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2022-2023年每股收益分別為1.83元和2.18元，對(duì)應(yīng)估值分別為20倍和16倍。公司是國內(nèi)健康睡眠行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，覆蓋床墊、床、床品、沙發(fā)等產(chǎn)品。隨著軟體家具行業(yè)發(fā)展，公司不斷研發(fā)創(chuàng)新，產(chǎn)品矩陣持續(xù)擴(kuò)張，品牌紅利逐步釋放，渠道網(wǎng)絡(luò)多元化，疊加產(chǎn)能瓶頸緩解，公司未來發(fā)展可期。首次覆蓋，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)因素波動(dòng)導(dǎo)致市場需求變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；房地產(chǎn)市場調(diào)控抑制市場需求風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；電商新零售模式經(jīng)濟(jì)沖擊風(fēng)險(xiǎn)；歐派家居業(yè)務(wù)規(guī)模和占比持續(xù)提高的風(fēng)險(xiǎn)等。