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我們預(yù)計(jì)騰訊控股4Q22實(shí)現(xiàn)收入1432億元，yoy-1%，qoq+2%；Non-IFRS歸母凈利潤338億元，yoy+36%，qoq+5%。4Q22游戲監(jiān)管邊際放松，視頻號商業(yè)化提速，線下支付、云等環(huán)比改善。公司22年以來持續(xù)推進(jìn)降本增效，利潤率快速修復(fù)，Q4利潤端同比改善明顯。
　　游戲監(jiān)管邊際放松，靜待新供給釋放。我們預(yù)計(jì)4Q22 PC游戲收入107億元，yoy+1%（3Q22同比持平）；整體手游收入（含社交網(wǎng)絡(luò)分類下手游收入）377億元，yoy-6%（3Q22 yoy4%）。Q4國內(nèi)新品供給少是主因，Q3末遞延儲備減少也有影響，但Q4核心產(chǎn)品下滑收窄，海外《勝利女神：妮姬》表現(xiàn)亮眼。我們看到22年11月以來監(jiān)管邊際放松趨勢明確，版號發(fā)放持續(xù)超預(yù)期，近3個(gè)月騰訊獲得《無畏契約》《黎明覺醒》《寶可夢大冒險(xiǎn)》《白夜極光》《命運(yùn)方舟》《合金彈頭》等多款重點(diǎn)端手游版號，23年公司游戲增長能見度大幅提升，后續(xù)彈性值得期待。
　　視頻號商業(yè)化提速，廣告增速預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)正。我們預(yù)計(jì)4Q22廣告業(yè)務(wù)收入221億元，yoy+3%（3Q22 yoy-5%），其中媒體廣告yoy-10%，社交廣告yoy+5%。視頻號商業(yè)化提速和小程序廣告（游戲等投放）是廣告業(yè)務(wù)改善的主要驅(qū)動，預(yù)計(jì)視頻號Q4收入超10億。23年視頻號春節(jié)相關(guān)短視頻數(shù)量較22年上漲近170%，隨著用戶和時(shí)長的進(jìn)一步增長，以及加載率提升、優(yōu)選聯(lián)盟上線等商業(yè)化深入，視頻號有望構(gòu)筑廣告增長第二曲線。
　　支付與云環(huán)比恢復(fù)，關(guān)注金融科技監(jiān)管落地。我們預(yù)計(jì)4Q22金融科技與企業(yè)服務(wù)收入為523億元，yoy+4%/qoq+11%。云和支付業(yè)務(wù)均受益于疫后經(jīng)營活動恢復(fù)，環(huán)比繼續(xù)改善，23年預(yù)計(jì)回歸常態(tài)化經(jīng)營。監(jiān)管仍是影響金融業(yè)務(wù)中長期增速及估值的核心變量，央行表示14家平臺企業(yè)金融業(yè)務(wù)專項(xiàng)整改已基本完成，關(guān)注金控牌照落地。云業(yè)務(wù)關(guān)注協(xié)同辦公商業(yè)化進(jìn)程和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化布局。
　　降本增效繼續(xù)推進(jìn)。我們預(yù)計(jì)4Q22 Non-IFRS凈利率環(huán)比提升0.6pct至23.6%，處于持續(xù)改善通道。公司各業(yè)務(wù)線仍在持續(xù)優(yōu)化，降本增效、摒棄部分虧損業(yè)務(wù)、提升內(nèi)審能力等措施繼續(xù)推進(jìn)，進(jìn)一步墊定利潤端改善確定性。
　　維持買入評級?？紤]到重點(diǎn)游戲版號獲取、視頻號商業(yè)化提速，增長能見度增強(qiáng)，利潤率提升亦可能超預(yù)期，我們上調(diào)騰訊23-24年Non-IFRS歸母凈利潤預(yù)測為1489/1722億元（原預(yù)測為1469/1701億元）。騰訊基本面已進(jìn)入上行通道，內(nèi)容監(jiān)管邊際放松、消費(fèi)復(fù)蘇、金融監(jiān)管落地等將對各業(yè)務(wù)成長性帶來明顯提振。我們將目標(biāo)價(jià)從402港幣上調(diào)至492港幣（對應(yīng)23年P(guān)E27x），基于29%的上升空間，維持買入評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管變化、游戲監(jiān)管變化、宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。