>> 東興證券-美聯(lián)儲(chǔ)2月FOMC點(diǎn)評(píng)：美聯(lián)儲(chǔ)如期加息25bp，美十債中樞下移-230203
| 上傳日期： |
2023/2/3 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
康明怡 |
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事件：
美聯(lián)儲(chǔ)首次加息25bp，聯(lián)邦基金利率升至4.5%~4.75%。
主要觀點(diǎn)：
1、加息幅度符合預(yù)期，預(yù)計(jì)后續(xù)還有1~2次至4.75%~5%或5.25%。若高于5.25%，衰退風(fēng)險(xiǎn)加大。
2、市場(chǎng)不應(yīng)對(duì)降息的時(shí)間點(diǎn)過于樂觀。
3、上半年衰退概率不大，美股維持一季度具有反彈條件，但長期仍保持中性。
4、市場(chǎng)并未計(jì)入5月加息預(yù)期，美債日內(nèi)波動(dòng)合理，美十債短期中樞降至3.35~3.45%。
5、今年美十債極限下限維持降息預(yù)期下2.7~2.85%，若無降息預(yù)期則在3%~3.15%，正常波動(dòng)上限從4.1%降為3.9%。
25bp符合預(yù)期，市場(chǎng)關(guān)注何時(shí)停止加息。公告和鮑威爾講話指出還將繼續(xù)幾次加息（couple of ongoing increases）。鮑威爾在記者招待會(huì)中提及終止加息的必要條件，需看到核心服務(wù)分項(xiàng)中非住宅部分價(jià)格的拐點(diǎn)。他稱目前還沒有看到這一指標(biāo)的拐點(diǎn)，仍在上漲。在通脹分項(xiàng)中，商品通脹已經(jīng)明確拐頭向下，服務(wù)中的住宅分項(xiàng)雖然尚未，但其領(lǐng)先指標(biāo)已有明顯下降，假設(shè)今年更新的租金合約漲幅很小，則預(yù)期滯后的住宅分項(xiàng)價(jià)格也將下降。但是通脹中的第三部分，核心服務(wù)中住宅以外的部分仍在上漲。鑒于勞動(dòng)力市場(chǎng)仍舊緊繃，并未看到未來下降的清晰路徑。他認(rèn)為這一部分的通脹可能更為持久，但也預(yù)期隨著貨幣政策繼續(xù)發(fā)揮作用，它離拐點(diǎn)不遠(yuǎn)。
鮑威爾還提及最終利率水平可能高于也可能低于之前的預(yù)期5.1%，但市場(chǎng)顯然更關(guān)注他提及的可能低于5.1%，解讀為偏鴿。我們?cè)谌ツ?1月給出的加息最佳路徑為50,25,25bp至4.75%~5%，若升至5.25%也可。至于最終會(huì)不會(huì)突破5%還要看未來通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)的演變。我們?cè)谶^往周評(píng)中指出，基于基數(shù)效應(yīng)，通脹在上半年確定回落，美聯(lián)儲(chǔ)在這一時(shí)間段內(nèi)加息壓力最小。鮑威爾也提及目前不僅長期通脹預(yù)期非常穩(wěn)定，短期通脹預(yù)期也變得更加穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)工資-通脹螺旋的跡象。我們認(rèn)為后續(xù)加息1次還是2次沒有本質(zhì)區(qū)別，但高于5.25%則衰退幾率顯著提高。
若通脹緩慢回落，則年內(nèi)不會(huì)降息。鮑威爾明確表示如果通脹按照當(dāng)前預(yù)期緩慢下降，則年內(nèi)不會(huì)降息。當(dāng)然如果出現(xiàn)超預(yù)期的通脹迅速下降，則可以將降息納入考慮（言下之意認(rèn)為概率很小，因?yàn)樗J(rèn)為通脹回落處于初期）。在以往的美聯(lián)儲(chǔ)官員講話中，紐約分行主席曾提及最早的降息窗口在4季度，但也說現(xiàn)在考慮降息為時(shí)過早。我們?cè)谶^往點(diǎn)評(píng)中亦反復(fù)提及市場(chǎng)不應(yīng)對(duì)降息過分樂觀，這可能是下半年潛在的預(yù)期差。
實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面，勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁，經(jīng)濟(jì)增速放緩，確認(rèn)通脹回落趨勢(shì)，但處于下降通道的初始階段。鮑威爾認(rèn)為本次經(jīng)濟(jì)周期與以往有很大的不同，通脹由強(qiáng)勁的需求和供應(yīng)短缺導(dǎo)致。目前供應(yīng)有很大緩解，需求也在加息背景下緩慢回落，商品消費(fèi)退潮，服務(wù)消費(fèi)增長。今年很多因素轉(zhuǎn)好，全球經(jīng)濟(jì)前景改善，勞動(dòng)市場(chǎng)非常強(qiáng)勁，政府主導(dǎo)的建筑項(xiàng)目增長也將支持經(jīng)濟(jì)增長。經(jīng)濟(jì)仍有可能軟著陸而不是市場(chǎng)預(yù)期的衰退。此外，鮑威爾認(rèn)為新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響已經(jīng)消退。
我們認(rèn)為上半年衰退概率不大，美股維持一季度具有反彈條件，但長期仍保持中性。急速加息周期結(jié)束并保持耐心有助于避免出現(xiàn)不必要的深度衰退和不必要的金融市場(chǎng)波動(dòng)，美國經(jīng)濟(jì)僅為放緩或溫和衰退概率提升。鑒于美國勞動(dòng)力市場(chǎng)空缺崗位回落但仍在高位，雖然科技公司普遍裁員，但勞動(dòng)力市場(chǎng)整體的緊繃程度至少需要半年才能緩解，上半年經(jīng)濟(jì)陷入衰退概率不大。美股一季度風(fēng)險(xiǎn)較小，隨著加息幅度降低，一季度具有短線反彈條件，但消費(fèi)回落，利率高位，長期趨勢(shì)仍保持中性。
市場(chǎng)并未計(jì)入5月加息預(yù)期，美債日內(nèi)波動(dòng)合理，美十債短期中樞降至3.35~3.45%。1年期以內(nèi)國債利率在加息公布后沒有明顯變化，1年期與FFR利差縮窄至10bp附近，市場(chǎng)暫時(shí)并未計(jì)入5月加息預(yù)期?；谶@一變化，5月25bp加息預(yù)期降低，反映在當(dāng)前十年期國債波動(dòng)即為10~12bp，美十債從3.5%附近降至3.4%。我們的模型顯示，基于現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，短期中樞降為3.35~3.45%附近，昨日美債日內(nèi)波動(dòng)合理。若制造業(yè)PMI（1月ISM47.6）不再下降，美十債可有一定回升。
美十債極限下限維持降息預(yù)期下2.7~2.85%，若無降息預(yù)期則在3%~3.15%，正常波動(dòng)上限從4.1%降為3.9%。我們的極限假設(shè)為制造業(yè)PMI50，CPI同比3%，F(xiàn)FR4.86%，金價(jià)窄幅波動(dòng)，以及預(yù)期50bp降息。考慮都通脹下降，在樂觀情境下，如PMI回升至55，金價(jià)窄幅波動(dòng)，正常波動(dòng)上限從4.1%降為3.9%。若黃金保持目前價(jià)位，上限可進(jìn)一步降為3.8%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外通脹回落不及預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)衰退。
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