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事件：據(jù)彭博社報(bào)道，美國(guó)與日本、荷蘭官員于當(dāng)?shù)貢r(shí)間1月27日達(dá)成協(xié)議，同意擴(kuò)大對(duì)華芯片出口管制措施。這是繼美國(guó)芯片法案之后，又一次針對(duì)中國(guó)的潛在科技封鎖。在此背景下，1月31日，習(xí)近平總書記在中共中央政治局的學(xué)習(xí)會(huì)議中強(qiáng)調(diào)到，要加快科技自立自強(qiáng)步伐，解決外國(guó)“卡脖子”問題。
　　點(diǎn)評(píng)：美國(guó)芯片法案對(duì)中國(guó)芯片制裁的重點(diǎn)在于先進(jìn)制程，即14nm及以下的fab、18nm及以下的DRAM、128層及以上的NAND。短期來看，面對(duì)美國(guó)的科技封鎖，未來三年中國(guó)半導(dǎo)體突破的重心在于突破成熟制程（在135-28nm建立國(guó)產(chǎn)產(chǎn)能）和Chiplet（基于28nm，犧牲一定的體積和功耗，在基站、服務(wù)器、智能電車領(lǐng)域建立部分先進(jìn)工藝的產(chǎn)能）。
　　長(zhǎng)期來看，梳理2019年以來的半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程，從1.0到4.0時(shí)代，國(guó)內(nèi)完成了從芯片設(shè)計(jì)、晶圓制造到設(shè)備材料、零部件的國(guó)產(chǎn)化突破。我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)全而不強(qiáng)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的幾乎每一個(gè)環(huán)節(jié)都有中國(guó)企業(yè)，但是整體處于落后位置。由于產(chǎn)業(yè)鏈上下游的中國(guó)企業(yè)缺乏深度聯(lián)系，單個(gè)企業(yè)很容易受美國(guó)制裁影響。今后，中國(guó)半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代將進(jìn)入5.0時(shí)代的深水區(qū)，培育良好的產(chǎn)業(yè)生態(tài)，實(shí)現(xiàn)全自主制造，打通內(nèi)循環(huán)，建立中國(guó)半導(dǎo)體生態(tài)系統(tǒng)將成為長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)。
　　面對(duì)美日荷潛在的封鎖，我們重申北方華創(chuàng)在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)的投資價(jià)值：
　?、佼a(chǎn)品管線擴(kuò)張，“平臺(tái)級(jí)”北方華創(chuàng)為國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體設(shè)備主力軍。
　　北方華創(chuàng)半導(dǎo)體設(shè)備布局涵蓋刻蝕、沉積、清洗、熱處理、檢測(cè)等多環(huán)節(jié)，下游覆蓋邏輯、存儲(chǔ)、功率、三代半、光伏、面板等多領(lǐng)域，是國(guó)內(nèi)首屈一指的平臺(tái)型半導(dǎo)體設(shè)備供應(yīng)商。作為國(guó)內(nèi)鮮有的平臺(tái)級(jí)設(shè)備企業(yè)，公司產(chǎn)品管線覆蓋除光刻機(jī)外的所有設(shè)備，下游客戶覆蓋半導(dǎo)體及泛半導(dǎo)體行業(yè)的龍頭公司，高筑產(chǎn)品壁壘，提升客戶粘性。公司持續(xù)受益于國(guó)產(chǎn)替代的浪潮，滲透率有望持續(xù)提升。
　?、趪?guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)確定性強(qiáng)，成熟工藝成為主力。
　　國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備需求，不僅來源于長(zhǎng)期向好的下游市場(chǎng)需求，還來源于實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)自主可控的安全需求。根據(jù)SEMI，預(yù)計(jì)2022年原始設(shè)備制造商的全球半導(dǎo)體制造設(shè)備總銷售額將在2022年達(dá)到1175億美元，同比增長(zhǎng)14.7%。
　　而成熟制程是目前全球、國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)的主要方向。從世界三大晶圓代工巨頭（臺(tái)積電、聯(lián)電、格芯）來看，成熟工藝產(chǎn)能約占74%。由于目前國(guó)產(chǎn)設(shè)備材料的技術(shù)發(fā)展階段受條件約束，且我國(guó)的成熟工藝產(chǎn)能仍大面積依靠進(jìn)口，后續(xù)國(guó)內(nèi)的擴(kuò)產(chǎn)主力就是基于國(guó)產(chǎn)可控技術(shù)的成熟工藝。例如，華虹半導(dǎo)體與國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金二期等于1月18日訂立合營(yíng)協(xié)議，共計(jì)投資40.2億美元，用于成熟制程的擴(kuò)產(chǎn)，生產(chǎn)65/55nm至40nm工藝的12英寸晶圓。
　?、燮脚_(tái)規(guī)模效應(yīng)下，毛利率提升、費(fèi)用率優(yōu)化，盈利能力有望超預(yù)期。
　　2018-2021年公司扣非凈利率分別為2.3%、1.7%、3.3%、8.3%。根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)預(yù)告，以營(yíng)業(yè)收入和扣非凈利潤(rùn)的中值計(jì)算，2022年扣非凈利率預(yù)計(jì)可達(dá)14.8%。由于公司規(guī)?；?yīng)凸顯，以及產(chǎn)品不斷迭代升級(jí)，公司利潤(rùn)率有望進(jìn)一步提升。在費(fèi)用端，公司團(tuán)隊(duì)和研發(fā)投入已成規(guī)模，預(yù)計(jì)未來收入增速快于研發(fā)投入增速，管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率優(yōu)化，將帶動(dòng)公司盈利能力大幅提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收147、210、290億元，歸母凈利潤(rùn)23.5、35、55億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)22-24年P(guān)E分別為57、38、24倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　半導(dǎo)體下游需求不及預(yù)期；半導(dǎo)體設(shè)備國(guó)產(chǎn)化不及預(yù)期；公司產(chǎn)品驗(yàn)證不及預(yù)期