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受疫情影響22年利潤(rùn)同比下滑，23年業(yè)績(jī)和估值有望雙升
　　中免2月3日發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)，預(yù)計(jì)22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入544.63億/-19.52%yoy，歸母凈利50.25億/-47.95%yoy，扣非歸母凈利48.97億/-48.64%yoy，歸母凈利率為9.23%/同比-50pct。22年?duì)I收和利潤(rùn)同比下滑主要系疫情沖擊海南客流（22年離港旅客量-31%yoy），以及21年受益海南所得稅優(yōu)惠和首都租金減讓基數(shù)較高（增厚約19億歸母利潤(rùn)）。23年伴隨海南、出入境客流回暖，全渠道免稅銷售有望全面復(fù)蘇。中免儲(chǔ)備項(xiàng)目豐富，后勁充足。國(guó)人出境市內(nèi)店政策有望落地，產(chǎn)業(yè)鏈整合預(yù)期有望升溫?？紤]23-24年客流復(fù)蘇增厚盈利，我們調(diào)整22/23/24EEPS至2.43/6.67/8.89元，維持目標(biāo)價(jià)284.4元（給予43X 23PE，可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年P(guān)E均值40X，離島免稅高景氣，中免龍頭規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出，給予溢價(jià)），維持“買入”。
　　4Q22線下客流下滑，收入和利潤(rùn)率受挫，23年修復(fù)彈性值得期待
　　中免4Q22實(shí)現(xiàn)營(yíng)收150.98億/-16.9%yoy，歸母凈利3.97億/-65.9%yoy。據(jù)海南省政府，22年離島免稅店總銷售額為487.1億，我們估計(jì)中免市占率維持在86%左右。1Q-4Q22歸母凈利率為15.3/12.7/5.9/2.6%，同比-0.4/-1.8/-16.5/-3.4pct，主要系線下客流減少，線上促銷引流拖累。23年預(yù)計(jì)海南客流顯著回暖帶動(dòng)線下銷售恢復(fù)，利潤(rùn)率有望向上反彈。1.21-1.27海南三大機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量已恢復(fù)至19年同期的91%，三亞國(guó)際免稅城日均銷售近1.3億（三亞海關(guān)），海南省長(zhǎng)馮飛表示23年離島免稅銷售或突破800億/+64%yoy，我們認(rèn)為伴隨需求集中釋放，不排除超額完成的可能。
　　全渠道復(fù)蘇，市內(nèi)店政策預(yù)期加強(qiáng)，中免后續(xù)看點(diǎn)紛呈
　　出入境逐步恢復(fù)，據(jù)中免業(yè)績(jī)快報(bào)，截至目前，中免已有70+口岸免稅店恢復(fù)運(yùn)營(yíng)（中免共123家口岸店，22年8月港股招股書披露）。伴隨出入境恢復(fù)正?；袃?nèi)店政策有望加速落地。儲(chǔ)備項(xiàng)目豐富支撐公司營(yíng)收增長(zhǎng)。?？陧?xiàng)目穩(wěn)健爬坡，23年春節(jié)期間新海港免稅城日銷均值逾0.5億。海棠灣一期2號(hào)地（17.25億㎡建筑面積）、三亞機(jī)場(chǎng)三期項(xiàng)目有望于23年開業(yè)，海棠灣三期太古項(xiàng)目亦有望于24年分階段落成。公司于2月3日公告董事長(zhǎng)變更，前國(guó)旅集團(tuán)副總經(jīng)理李剛接任，1月公告總經(jīng)理變更，前三亞店董事長(zhǎng)王軒接任，公司或開啟發(fā)展新階段，產(chǎn)業(yè)鏈整合預(yù)期有望升溫。
　　免稅龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)，維持目標(biāo)價(jià)284.4元，買入
　　據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)，我們調(diào)整22年EPS至2.43元。考慮客流全面修復(fù)助推免稅銷售回暖，我們上調(diào)23/24EEPS至6.67/8.89元（前值：6.32/8.82元），維持目標(biāo)價(jià)284.4元（給予43x23PE，可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年P(guān)E均值40X，免稅景氣上行，中免龍頭規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出，給予溢價(jià)），“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；免稅政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。