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2022年5月胰島素專項(xiàng)集采落地，受集采降價(jià)影響，相關(guān)公司業(yè)績階段性承壓，目前集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。集采后胰島素產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)快速放量，我們認(rèn)為“以量換價(jià)”的基本邏輯沒有改變，相關(guān)公司2023年業(yè)績將步入上升通道。胰島素龍頭企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)不斷加速，臨床管線進(jìn)展順利，新品上市、海外申報(bào)等多里程碑催化劑值得期待。
　　▍2022年胰島素專項(xiàng)集采落地，相關(guān)公司業(yè)績階段性承壓，集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。2022年5月，第六批國家集采（胰島素專項(xiàng)）正式落地，擬中選產(chǎn)品價(jià)格平均降幅48%，其中甘李藥業(yè)6個(gè)參與品種全部中標(biāo)，相對于集采前價(jià)格最高降幅近70%；通化東寶5個(gè)競品全部擬中選為B類產(chǎn)品，平均降幅為36%。受胰島素集采中標(biāo)結(jié)果實(shí)施影響，國內(nèi)胰島素制劑企業(yè)2022年業(yè)績出現(xiàn)較大下滑：根據(jù)各公司2022年業(yè)績預(yù)告，甘李藥業(yè)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤-4.95億到-4.15億元，同比下滑136.85%-130.89%；通化東寶實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.46億元，同比下滑-23.45%。由于本次胰島素轉(zhuǎn)向集采的采購周期為2年，其間各中標(biāo)產(chǎn)品無需再次參與續(xù)簽，我們預(yù)計(jì)胰島素價(jià)格將保持穩(wěn)定；此外2022年胰島素制劑企業(yè)均進(jìn)行了渠道價(jià)格補(bǔ)差，如甘李藥業(yè)2022Q1-Q3共計(jì)提補(bǔ)差金額5.63億元，因該項(xiàng)補(bǔ)差為一次性沖銷或返還，判斷未來將不會出現(xiàn)由此造成的收入沖減。綜上，2022年胰島素制劑企業(yè)受到集采沖擊而出現(xiàn)階段性業(yè)績承壓，目前集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。
　　▍集采后胰島素實(shí)現(xiàn)快速放量，2023年業(yè)績有望步入上升通道。盡管集采價(jià)格下降使胰島素制劑企業(yè)業(yè)績階段性承壓，但“以價(jià)換量”和進(jìn)口替代的基本邏輯沒有改變。盡管面臨新冠疫情對胰島素入院的沖擊，集采后各國產(chǎn)胰島素均實(shí)現(xiàn)了快速放量。據(jù)各公司2022年三季報(bào)，通化東寶胰島素銷量同比高個(gè)位數(shù)增長，胰島素類似物銷量同比增長超100%；甘李藥業(yè)2022年Q1-Q3國內(nèi)制劑銷量為2995.07萬支，同比+35.80%，其中2022Q3國內(nèi)制劑銷量1340.35萬支，同比+48.23%、環(huán)比+27.41%。由于已中標(biāo)胰島素產(chǎn)品無降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，且國內(nèi)疫情趨于緩和，2023年胰島素制劑相關(guān)公司有望持續(xù)放量，我們預(yù)計(jì)其業(yè)績將步入上升通道。
　　▍胰島素頭部企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)不斷加速，臨床管線進(jìn)展順利：通化東寶：2022年11月公司的門冬30/50預(yù)混獲批上市。據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，該品種2021年中國公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)及中國城市實(shí)體藥店終端銷售額合計(jì)約64.94億元，我們預(yù)計(jì)上市后將為公司帶來業(yè)績增量。此外，公司的多產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利：在糖尿病領(lǐng)域，公司利拉魯肽于2022年6月申報(bào)上市，為國內(nèi)第二款申報(bào)糖尿病適應(yīng)癥的仿制藥，有望在2023年年內(nèi)獲批上市；GLP-1/GIP雙受體激動(dòng)劑（THDBH121）已經(jīng)申報(bào)臨床；超長效胰島素類似物德谷胰島素已通過臨床申報(bào)審批，為國內(nèi)首家提交申請的公司；在痛風(fēng)領(lǐng)域，公司的URAT1抑制劑（THDBH130）已經(jīng)完成臨床II期首例受試者給藥，其I期臨床研究結(jié)果展現(xiàn)出良好的安全性及耐受性；2022年12月，公司XO/URAT1雙靶點(diǎn)抑制劑（THDBH151）獲批臨床，有望在提高藥效的同時(shí)降低副作用，成為痛風(fēng)領(lǐng)域潛在的Best-in-class藥物。甘李藥業(yè)：公司3款胰島素（甘精、賴脯和門冬）處于即將向FDA以及EMA提交上市許可申請前的最后關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，有望在今年正式提交在美國和歐洲的上市申請。公司的預(yù)混雙胰島素復(fù)方制劑（GZR101）和超長效胰島素周制劑（GZR4）已分別完成臨床Ib期和I期試驗(yàn)首例受試者給藥；GLP-1受體激動(dòng)劑（GZR18）處于臨床Ib/IIa期。2022年10月25日，公司發(fā)布了限制性股票激勵(lì)計(jì)劃草案，業(yè)績考核為2023/2024/2025年公司凈利潤分別不少于3億/6億/11億元，彰顯公司對自身發(fā)展的信心和決心。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：集采降價(jià)后相關(guān)公司產(chǎn)品放量不及預(yù)期；相關(guān)公司新產(chǎn)品推廣低于預(yù)期；相關(guān)公司新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期；相關(guān)公司新品申報(bào)進(jìn)度低于預(yù)期；國內(nèi)疫情影響超預(yù)期。
　　▍投資策略：2022年5月胰島素專項(xiàng)集采落地，受集采降價(jià)影響，相關(guān)公司業(yè)績階段性承壓，目前集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。隨著集采后胰島素產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)快速放量，我們認(rèn)為“以量換價(jià)”的基本邏輯沒有改變，相關(guān)公司（通化東寶、甘李藥業(yè)）2023年業(yè)績將步入上升通道。胰島素龍頭企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)不斷加速，臨床管線進(jìn)展順利，新品上市、海外申報(bào)等多里程碑催化劑值得期待。我們重點(diǎn)推薦二代胰島素龍頭企業(yè)通化東寶，建議重點(diǎn)關(guān)注三代胰島素龍頭企業(yè)甘李藥業(yè)。