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事項：
　　2022年是全球電子煙市場動蕩的一年，監(jiān)管政策以及產品結構的變化對行業(yè)產生沖擊。具體而言，具備大口數(shù)及經濟性優(yōu)勢的一次性電子煙產品持續(xù)放量（美國監(jiān)管受PMTA進度影響監(jiān)管缺位，歐洲態(tài)度相對開放、但已引起部分政府對環(huán)保事宜的擔憂），壓制了換彈式品類的增長。近期英美煙草發(fā)布2022年報，為市場格局復盤以及競爭演繹趨勢提供線索。
　　評論：
　　新型煙草持續(xù)強勢，VUSE份額持續(xù)擴張。2022年英美煙草新型煙草業(yè)務實現(xiàn)收入28.9億英鎊，YoY+41%，22H1/H2同比+45%/+38%。其中霧化業(yè)務22年收入同比+55%，全年在新型煙草品類中收入貢獻50%，YoY+5pct，剔除匯率波動營收同比+44%（22H1同比+48%）。量維度，22年霧化煙彈銷售6.1億個，YoY+14%，22H1/22H2同比+19%/+11%。2022年VUSE品牌在top5市場份額+2.5pct至35.9%（22H1份額+1.2pct至34.7%）。
　　分市場表現(xiàn)：1）美國，22年VUSE收入同比+63%（剔除匯率+46%），煙彈銷量同比+10%（22H1同比+19%），霧化市場份額+8pct至41%，封閉式霧化市場份額+7pct至64%，Vuse Alto份額躋身第一，于35個州領先。2）歐洲，22年VUSE收入同比+38%（剔除匯率+46%），煙彈銷量同比+14%（22H1同比+9%），封閉霧化市場份額+8.3pct至64.3%。受一次性產品沖擊，整體市場份額下滑17pct，其中法國/德國/英國份額-6pct/-38pct/-17pct至39%/21%/15%。
　　一次性推廣加速，業(yè)務盈利預期提前。英美煙草一次性產品VUSEGO于22年5月推向市場，截至22年12月已觸達24個地區(qū)，并于英國及法國地區(qū)成為排名第二的一次性品牌，計劃于2023年加速擴張。受益生產效率提高及流程精簡，22年英美新型煙草業(yè)務虧損同比收窄50%至4億英鎊（20/21年虧損為11/10億英鎊），并將實現(xiàn)盈利的預期提前1年至2024年。
　　增長信心充足，看好思摩爾國際業(yè)績表現(xiàn)。英美煙草對2025年新型煙草業(yè)務實現(xiàn)50億英鎊保持信心（22-25年復合增速=20%），思摩爾國際作為核心戰(zhàn)略供應商，自動化降本實現(xiàn)與客戶利益互惠，合作關系緊密，有望持續(xù)受益VuseAlto美國市場格局優(yōu)化、份額擴張，以及23年Vuse Go的放量帶來的訂單彈性。
　　風險提示：煙草口味接受度不及預期、行業(yè)監(jiān)管力度超預期等。