>> 申萬宏源-食品飲料-啤酒行業(yè)成本分析專題報告：成本漲幅趨緩，場景恢復(fù)明顯，重點推薦燕啤、重啤-230215
| 上傳日期： |
2023/2/15 |
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| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
呂昌,周緣 |
| 行業(yè)名稱： |
食品 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資分析意見：啤酒行業(yè)高端化進程行至半場，到2025年，次高端以上價格的啤酒預(yù)計還有50%的擴容空間，支撐頭部企業(yè)噸酒價格CAGR維持在4%左右，頭部啤酒公司未來三年的凈利潤增長中樞預(yù)計在15-20%。場景端，23初伴隨消費場景恢復(fù)，信心回暖，各大啤酒廠商加大費用投放力度，啤酒消費氛圍回暖，現(xiàn)飲場景具備增長彈性，待到旺季來臨，啤酒企業(yè)有望取得銷量的較快增長。利潤端，23年原材料成本依然處于上行通道，但是漲幅同比收縮，成本壓力緩和，啤酒廠商通過結(jié)構(gòu)升級和提價有望實現(xiàn)毛利率的同比小幅提升。估值方面，啤酒在2021年開始進入盈利改善的兌現(xiàn)過程，相對海外龍頭已溢價充分，預(yù)計未來3年估值中樞將逐步從40x左右回歸到30x以內(nèi)。整體看，2023年板塊投資機會是波段性的，Q1末Q2初是催化密集時點，重點推薦重慶啤酒，燕京啤酒，推薦青島啤酒，港股推薦華潤啤酒。
燕京啤酒：公司是行業(yè)里最后啟動產(chǎn)能優(yōu)化、減員增效、結(jié)構(gòu)升級的公司，邊際改善空間最大，三年業(yè)績彈性最大，買入評級。公司去年來的主要變化，1、公布“十四五”，明確聚焦高質(zhì)量發(fā)展，提高產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，優(yōu)化生產(chǎn)經(jīng)營效率，提升內(nèi)部管理水平，2021年凈利率僅2%，長期改善空間很大；2、打造U8次高端大單品，鞏固京津冀、廣西、內(nèi)蒙等基地市場，U8單品具備進一步放量空間；3、積極關(guān)注國企改革進展，期待激勵落地。
重慶啤酒：展望23年，1）公司基地市場如新疆、西南、華南區(qū)域在22Q1、Q3受損嚴(yán)重，23年疫后復(fù)蘇，現(xiàn)飲場景恢復(fù)，渠道建設(shè)加速推進，公司銷量彈性大于競品；2）22年四季度再次進行渠道架構(gòu)調(diào)整，強化精細(xì)化管理；繼續(xù)打造烏蘇、K1664品牌力，加速樂堡推廣；3）烏蘇、K1664等中高端產(chǎn)品銷量空間遠(yuǎn)未走完。橫向比較，公司具備可觀的增長彈性，品牌塑造和經(jīng)營效率能力優(yōu)秀，買入評級。
年度/季度鎖價平抑成本波動，上游成本加成定價，關(guān)注大宗商品價格走勢。大麥方面，啤酒廠商通常于每年的4季度完成對來年全年的長協(xié)簽訂工作，因此年內(nèi)的大麥/麥芽價格波動影響相對較小，而每年四季度對來年大麥價格的預(yù)期為關(guān)鍵變量。包材方面，采取季度或者半年度滾動的方式和上游簽訂協(xié)議鎖定成本，由于鋁罐、玻瓶均采取成本加成的定價策略，因此年內(nèi)價格受上游大宗如鋁錠、純堿、以及能源價格的波動影響。
大麥定價權(quán)歸屬海外，全球供需緊平衡進一步推高大麥/麥芽價格，提前長協(xié)鎖定麥芽成本?？紤]到供給端2023年俄烏沖突導(dǎo)致大麥供給持續(xù)承壓，2023年度大麥庫存依然處于低位，各大啤酒廠商2023年度大麥長協(xié)價格較2022年預(yù)計存在雙位數(shù)左右的提升。
受上游大宗供需格局偏緊影響，鋁罐、玻瓶價格預(yù)計維持高位，但漲幅同比收縮。我們預(yù)計23年鋁罐價格維持高位，主因上游鋁預(yù)計依然供需偏緊，疊加能源成本支撐，但漲幅低于22年。玻瓶方面，考慮上游純堿供需有望于H2緩和，且玻瓶企業(yè)價格傳導(dǎo)能力較弱，我們認(rèn)為玻瓶價格進一步上行空間有限，有望在下半年迎來拐點。
綜合來看，23年原材料成本處于高位，但同比去年漲幅收縮，企業(yè)毛利率小幅提升。23年度預(yù)計大麥價格同比增長20%，而大米、啤酒花等價格雙位數(shù)增長。考慮到包材鋁、玻璃等漲幅有所回落但預(yù)計直到23年上半年依然處于高位，測算23年啤酒噸成本依然會有3~4%的同比漲幅，但是較22年漲幅有明顯收窄且低于噸價漲幅，企業(yè)毛利率望小幅提升。
風(fēng)險提示：全球地緣政治危機如俄烏危機、競爭加劇導(dǎo)致提價不及預(yù)期
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