>> 中原證券-仙樂(lè)健康(300791)調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)：海外市場(chǎng)增長(zhǎng)良好，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)積極修復(fù)-230216
| 上傳日期： |
2023/2/16 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中原證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
劉冉 |
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投資要點(diǎn)：
近期，我們調(diào)研了上市公司仙樂(lè)健康（300791）。2022年下半年以來(lái)，公司的海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)良好，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前正在積極修復(fù)，公司基本面整體情況好于之前的預(yù)期。2023年，我們認(rèn)為公司的海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)仍能保持較高增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的銷售增長(zhǎng)有望由負(fù)轉(zhuǎn)正。
國(guó)內(nèi)訂單如常，免疫類需求機(jī)會(huì)性地增加。
由于2022年上半年的外部擾動(dòng)，當(dāng)期公司在境內(nèi)市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)欠佳，但20223Q之后經(jīng)營(yíng)情況有所改善。20221H，公司在境內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.73億元，同比下降8.44%；20223Q，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.11%，帶動(dòng)前三季度的營(yíng)收同比微增2.31%。2013至2021年期間，公司營(yíng)收平均年增19.16%，保健品代工業(yè)務(wù)的內(nèi)生性增長(zhǎng)強(qiáng)勁。
根據(jù)調(diào)研的情況，公司在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的客戶結(jié)構(gòu)如下：目前，直銷占銷售額的22%；保健品企業(yè)占銷售額的17%；藥企占12%；藥店、商超等流通渠道占15%；新零售占25%。保健品企業(yè)、藥企、流通渠道、新零售渠道在公司的銷售結(jié)構(gòu)中占比均衡，公司對(duì)單一渠道的倚重相對(duì)較小。
新零售渠道及其催生的新銳品牌，所面向的客群多為18至35歲的年輕人。通過(guò)新零售渠道的銷售情況來(lái)看，年輕人正在成為保健品的重要消費(fèi)者群體，從“銀發(fā)”到“新生代”，保健品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的客群表現(xiàn)出質(zhì)的拓展。2022年以來(lái)，保健品新銳品牌層出不窮，這些品牌利用新零售渠道的客群效應(yīng)實(shí)現(xiàn)了較高增長(zhǎng)，也成為提振公司增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿υ矗?023年，新品牌、新渠道的高增有望延續(xù)。對(duì)于新品牌、新客戶，公司仍會(huì)選擇已形成一定銷售規(guī)模的客戶。而新品牌在達(dá)到一定銷售規(guī)模后，對(duì)于產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)提升，轉(zhuǎn)而與更具能力的廠商合作。根據(jù)調(diào)研，2022年新銳品牌為公司帶來(lái)4至5億元的銷售額，較2021年增長(zhǎng)超過(guò)30%。但是，目前新銳品牌的銷售占比仍較小，以2021年全年銷售額23.69億元為基數(shù)，2022年新銳品牌的銷售占比也僅17%，因而傳統(tǒng)客戶和品牌的銷售增長(zhǎng)情況仍至關(guān)重要。根據(jù)調(diào)研，2022年國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)客戶的基本盤保持穩(wěn)定，并有一定的增長(zhǎng)。
2023年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍以開(kāi)發(fā)軟糖、飲品等新型劑型為主。此外，益生菌產(chǎn)品將是2023年的開(kāi)發(fā)重點(diǎn)之一。
歐美境外市場(chǎng)保持高增長(zhǎng)。2022年一、二季度期間由于上海港口受阻，全球供應(yīng)鏈遭受到?jīng)_擊，公司產(chǎn)品在美國(guó)市場(chǎng)堆積較多庫(kù)存。20223、4Q和20231Q美國(guó)市場(chǎng)仍以去庫(kù)存為主，公司出貨不多。但是，美國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)強(qiáng)勁，公司產(chǎn)品在該市場(chǎng)的銷售保持了高雙位數(shù)的增長(zhǎng)水平。公司在歐洲市場(chǎng)的銷售2022年已轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，2023年歐洲市場(chǎng)的銷售增長(zhǎng)也有望升至雙位數(shù)。通過(guò)當(dāng)?shù)厥召?gòu)，公司在歐美市場(chǎng)均布局有產(chǎn)能。公司產(chǎn)品在歐美市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了持續(xù)的銷售高增，宏觀層面受益于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家強(qiáng)勁的消費(fèi)能力，以及中產(chǎn)階層在社會(huì)結(jié)構(gòu)中舉足輕重的占比。此外，保健品在發(fā)達(dá)國(guó)家屬于剛性消費(fèi)，貨幣政策調(diào)整對(duì)保健品消費(fèi)影響有限，因而我們不認(rèn)為2023或2024年全球貨幣政策轉(zhuǎn)向后，公司在歐美市場(chǎng)的銷售或中國(guó)產(chǎn)能的出口將會(huì)受到實(shí)質(zhì)性沖擊。微觀層面上，公司在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的業(yè)務(wù)基數(shù)仍然較低，公司充分利用本土團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)拓展較快。截至2022年中期，國(guó)內(nèi)、外市場(chǎng)在公司的銷售額中分別占比60%和40%，按照當(dāng)前海外銷售額的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)、外市場(chǎng)的銷售額比例將會(huì)達(dá)到50%和50%。海外業(yè)務(wù)迅猛增長(zhǎng)，將彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)的放緩。
20222Q之后，通過(guò)產(chǎn)品提價(jià)公司的綜合毛利率恢復(fù)至常態(tài)水平。2022年，在成本的推動(dòng)下公司各類劑型的廠價(jià)均提升，歐洲工廠的提價(jià)幅度更大。20221Q，產(chǎn)品毛利率普遍下滑，但是在提價(jià)的作用下，20222Q之后產(chǎn)品的綜合毛利率逐步恢復(fù)至正常水平。公司通過(guò)發(fā)展有定價(jià)權(quán)的高毛利率產(chǎn)品改善產(chǎn)品盈利，同時(shí)也參與流通大單品的競(jìng)爭(zhēng)，并通過(guò)內(nèi)部的精益化管理降低流通品的成本。根據(jù)調(diào)研，公司確保產(chǎn)品的綜合毛利率在平穩(wěn)的水平上略有上升。
經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的海外拓展和研發(fā)投入，公司的國(guó)際地位顯著提升。目前，公司的軟膠囊產(chǎn)能在全球市場(chǎng)排名靠前，其中植物軟膠囊技術(shù)走在世界前列。公司自主研發(fā)的植物膠囊是利用藻類等原料加工成為膠囊，較傳統(tǒng)上利用豬皮、牛骨等動(dòng)物原料加工而成的膠囊更加健康環(huán)保。目前，公司的植物膠囊發(fā)展至2.0版本，較之前的成本更低、技術(shù)更成熟。但是，植物膠囊成本較傳統(tǒng)的動(dòng)物膠囊目前仍高出10%至30%，在植物膠囊成本進(jìn)一步下降后，將會(huì)被廣泛應(yīng)用于各類產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。
盈利預(yù)測(cè)我們預(yù)測(cè)公司2022、2023、2024年的EPS分別為1.40、1.63、1.98元，參照2.16日收盤價(jià)，對(duì)應(yīng)的股價(jià)市盈率分別為27.4、23.5、19.3倍，調(diào)升公司評(píng)級(jí)為“買入”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：鑒于國(guó)內(nèi)的消費(fèi)現(xiàn)狀，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的較高增長(zhǎng)是否具有可持續(xù)性，仍有待觀察。
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