>> 興業(yè)證券-信用策略半月談：城投“退平臺”后，城投“信仰”也會“褪去”么？-230216
| 上傳日期： |
2023/2/17 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
黃偉平,吳鵬 |
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起底城投“退平臺”：政策起源、演變和城投的自身考量
政策起源：2015年之前，城投“退平臺”主要指向退出“銀保監(jiān)會的融資平臺名單”。
演變：2015年以來，在“2014年新預(yù)算法”、“國發(fā)43號文”等政策指引下，城投“退平臺”更多指向“剝離地方政府舉債融資職能”，考慮到財政部是2015年以來第一輪和第二輪隱性債務(wù)甄別的主導(dǎo)者，因此2015年以來城投“退平臺”或更多指向退出“財政部的融資平臺名單”。
除了響應(yīng)政策要求，從城投企業(yè)本身考慮，城投“退平臺”的積極性或源于2個方面：1）為了松綁融資約束，“退平臺”后城投企業(yè)發(fā)債融資更為順暢；2）為了更好地開展業(yè)務(wù)，提升自身造血能力。
2015年以來“退平臺”城投企業(yè)有何特征？
2015年以來有兩輪較為明顯的“退平臺”高峰，包括2018-2019年以及2022年至今；這或與隱性債務(wù)化解進(jìn)度有較大關(guān)系。
1）分地區(qū)來看，浙江省和江蘇省退出平臺相對較多，合計占比超6成；
2）分行政級別來看，區(qū)縣級/縣級市城投“退平臺”最多，合計占比超9成；
3）從發(fā)債城投企業(yè)來看，截至2023年2月10日，2015年以來退出政府融資平臺的發(fā)債城投企業(yè)占我們統(tǒng)計的“退平臺”總數(shù)的12%，發(fā)債企業(yè)占比相對偏少。
“退平臺”后，城投“信仰”也會“褪去”么？
與市場上城投債的整體表現(xiàn)相比，“退平臺”城投企業(yè)的存量債在“退平臺”前后的3個月并沒有表現(xiàn)出明確的趨勢性特征，因此從市場反映的角度來看，投資人基本不會對“退平臺”的城投債進(jìn)行明顯的重定價。
城投“退平臺”后，其城投“信仰”該不該“褪去”？“退平臺”意味著城投平臺從官方層面上宣布了與政府信用的全面“脫鉤”，也就意味著傳統(tǒng)意義上的城投“信仰”理論上將不復(fù)存在。但是市場對“退平臺”的反應(yīng)較為鈍化，其存量債估值并未重定價，或者與當(dāng)前城投債依然保持“剛兌”有關(guān)，疊加“退平臺”后的城投企業(yè)依然是地方國企，“永煤事件”的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)或意味著地方政府依然不會輕易允許“退平臺”的城投企業(yè)債券“暴雷”。
從長期來看，伴隨著城投平臺市場化轉(zhuǎn)型的完成，“退平臺”后的城投企業(yè)理應(yīng)“褪去”傳統(tǒng)意義上的城投“信仰”，并重塑新的城投“信仰”（新的投資框架）。
從投資的角度來看，重塑新的城投“信仰”意味著對于“退平臺”后的城投企業(yè)，應(yīng)當(dāng)更加關(guān)注城投基本面變化，重新梳理城投企業(yè)后續(xù)的發(fā)展定位及與政府關(guān)系。
1）價值挖掘：“退平臺”并不意味著城投企業(yè)和政府關(guān)系的完全割裂，對于“退平臺”后發(fā)展定位清晰、與政府聯(lián)動密切、尤其是對當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展仍有較大作用、能夠承接更多項(xiàng)目（諸如參與城市更新等）的城投平臺，特別是經(jīng)濟(jì)發(fā)展動能強(qiáng)的地區(qū)，投資者依然可以積極挖掘投資價值。
2）風(fēng)險防范：“退平臺”后發(fā)展定位不清晰、獲取資源能力有所削弱、業(yè)務(wù)發(fā)展前景不佳等有瑕疵、債務(wù)壓力相對較大的平臺，尤其是經(jīng)濟(jì)發(fā)展動能偏弱的地區(qū)，建議投資者保持警惕，切勿再盲目抱有傳統(tǒng)的城投“信仰”。
風(fēng)險提示：央行貨幣政策超預(yù)期；信用債違約超預(yù)期；數(shù)據(jù)統(tǒng)計存在一定偏差。
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