>> 華安證券-嗶哩嗶哩-W(09626.HK)系列深度(1)：詳解B站生態(tài)護城河及用戶規(guī)模天花板-230223
| 上傳日期： |
2023/2/23 |
大小： |
7670KB |
| 格式： |
pdf 共58頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
金榮 |
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堅持社區(qū)優(yōu)先，已成為年輕一代高度聚集的文化社區(qū)和視頻平臺
嗶哩嗶哩成立于2009年6月，最開始是從國內(nèi)二次元網(wǎng)站Acfun分化衍生出的子社區(qū)，2010年更名為BILIBILI（B站）。B站從早期的ACG（動畫、漫畫、游戲）內(nèi)容視頻網(wǎng)站不斷破圈，現(xiàn)在已成為中國年輕一代高度聚集的文化社區(qū)和視頻平臺，在國內(nèi)主流內(nèi)容社區(qū)當中，B站社區(qū)氛圍的健康度首屈一指。
用戶分析：“社區(qū)+生態(tài)驅(qū)動”的增長模型較為成功，23年4億MAU的目標有望達成
首先，B站依次實現(xiàn)從二次元用戶到Z世代再到泛娛樂用戶的破圈，截至22Q3公司MAU達3.33億，DAU達0.9億；其次，B站用戶以高付費能力、高付費意愿的90后年輕人為主，22年以來不僅B站的單用戶營銷費用持續(xù)下降，而且用戶質(zhì)量也有所提升（表現(xiàn)在日均觀看量同比增長率>日均互動數(shù)同比增長率>DAU同比增長率>MAU同比增長率）；最后，通過對比N站、B站的用戶規(guī)模變化，我們發(fā)現(xiàn)內(nèi)容破圈并不會導致存量用戶的流失，較差的用戶運營模型才會使得用戶流失，而在良好的社區(qū)氛圍下，B站較高的留存率有望持續(xù)保持，且不斷豐富的內(nèi)容會持續(xù)提升B站內(nèi)容的普適性，用戶規(guī)模持續(xù)擴大，23年4億MAU的目標有望達成。
內(nèi)容分析：PUGV+OGV雙線并進，從ACG到多垂類泛娛樂內(nèi)容多點開花
B站內(nèi)容按照形式分，可分為PUGV和OGV，其中PUGV是B站內(nèi)容生態(tài)的基石，而OGV則是PUGV重要的素材來源。
PUGV（可理解為UP主創(chuàng)作的視頻）種類不斷多樣化，截至22年12月，PUGV已有34個內(nèi)容分區(qū)，同時，PUGV內(nèi)容播放量也不斷增長，22Q3 PUGV內(nèi)容播放量占比高達95%。B站PUGV原以中視頻和直播為主，2021年B站開始探索短視頻業(yè)務，推出Story Mode，以一定的頻率在APP推薦界面中加入豎屏視頻內(nèi)容。Story Mode上線后，播放表現(xiàn)優(yōu)異，22Q1 Story Mode占總播放量占比超20%，對日活躍用戶的滲透率超20%，22Q2 StoryMode播放量同比增長400%+，22Q3 Story Mode播放量同比增長473%，對原有的B站生態(tài)進行了補充。
OGV（專業(yè)機構生成的視頻）垂類也在不斷豐富，截至22年12月，已包括番?。ㄈ毡緞赢嫞?、國創(chuàng)（中國動畫）、劇集、電影、綜藝、紀錄片六大種類。其中，22年12月《三體》動畫首播，當日站內(nèi)同時在線觀看人數(shù)創(chuàng)下B站視頻在線人數(shù)新高，播放量破億、追番量突破500萬。
社區(qū)分析：多項舉措實現(xiàn)社區(qū)自治，用戶共同維護社區(qū)氛圍
首先，為了保證社區(qū)氛圍，B站設立了較嚴格的準入機制，通過考試才能發(fā)彈幕與評論，截至22Q3，一共有1.83億用戶通過考試成為B站的正式會員，在B站良好的社區(qū)氛圍下，用戶的互動數(shù)日益增加，22Q3 B站月均互動數(shù)達14.4億次，單正式會員月均互動數(shù)達7.9次；其次，B站推出彈幕+一鍵三連的獨特互動機制，將UP主和用戶更緊密的聯(lián)系在一起；第三，B站推出小黑屋與風紀委員會，實行社區(qū)自治；最后，B站的流量分發(fā)并不僅取決于播放量，而是更看重視頻質(zhì)量和用戶互動，因為B站相信好的社區(qū)能夠分辨善惡美丑，用戶能夠通過互動數(shù)據(jù)讓優(yōu)質(zhì)的up主和內(nèi)容浮現(xiàn)出來，這也是B站社區(qū)自治的表現(xiàn)之一。
投資建議
公司為國內(nèi)新一代視頻平臺，內(nèi)容場景呈現(xiàn)符合年輕一代需求，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容催動流量增長，良好社區(qū)氛圍成就高留存，業(yè)務網(wǎng)狀布局視頻游戲行業(yè)，商業(yè)化進程持續(xù)跟進。預計公司22/23/24年實現(xiàn)營業(yè)收入218.85/265.17/316.17億，實現(xiàn)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤-69.79/-41.27/-13.28億。我們分別采用SOTP估值法和P/MAU估值法對公司進行估值，根據(jù)審慎性原則，公司合理市值為957.4億元（對應1091.5億港元），首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容行業(yè)競爭加??；商業(yè)化不及預期；用戶增長不及預期；內(nèi)容質(zhì)量不及預期等
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