>> 銀河證券-恒順醋業(yè)(600305)2022年報點評：22Q4基本面觸底，23年或逐季改善-230227
| 上傳日期： |
2023/2/28 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
謹慎推薦 |
作者： |
周穎,劉光意 |
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事件：2月27日，公司發(fā)布2022年年度報告。
22全年收入逆勢穩(wěn)健增長，去庫存導致22Q4環(huán)比降速。2022年營收21.39億元，同比+13.0%，其中主業(yè)收入同比+10.1%；折合22Q4營收4.57億元，同比14.4%。總體看，公司全年實現穩(wěn)健的雙位數增長，領先于食品行業(yè)整體水平，但22Q4收入環(huán)比降速，預計主要歸因于：1）主動去化渠道庫存；2）12月疫情達峰擾動發(fā)貨節(jié)奏。分產品看，22Q4醋系列/酒系列/醬系列收入分別同比-18.2%/-30.9%/+39.7%，醬系列高增主要得益于復調新品類初步放量。分區(qū)域看，22Q4華東/華南/華中/西部/華北銷售收入分別同比-20.1%/-2.3%/+6.5%/-34.3%/-15.8%，非主力戰(zhàn)區(qū)增長較快，滬蘇南、寧鎮(zhèn)、蘇北主力市場同比增長超全國水平。渠道方面，22年末公司經銷商數量為1914家，全年新增364家，優(yōu)化減少270家，渠道結構有所優(yōu)化，單個經銷商貢獻收入增加，并且餐飲渠道占比提升。
渠道去庫存+產品結構變化，22Q4盈利能力邊際下降。2022年歸母凈利1.38億元，同比+16.0%，扣非凈利1.22億元，同比+13.1%；折合22Q4歸母凈利為0.16億元，同比-4.6%，扣非凈利-0.17億元，同比-267.8%。總體看，提價對沖成本壓力推動全年利潤端穩(wěn)健增長，但去庫存與產品結構變化導致22Q4盈利能力邊際下降。毛利率：22Q4毛利率為32.0%，同比-1.4pcts，主要系渠道去庫存+毛利率較低的山西醋占比提升所致。費用率：22Q4銷售費用率為21.1%，同比2.1pcts，主要得益于公司縮減品牌宣傳費用；22Q4管理費用率6.8%，同比+0.1pcts，主要系收入端規(guī)模下降所致，實際上技術服務費用減少推動整體管理費下降。凈利率：22Q4歸母凈利率為-3.6%，同比-0.7pcts。
22年公司經營觸底，23年趨勢有望向好。全年維度來看，預計公司基本面有望改善，主要得益于：1）防疫政策優(yōu)化后物流恢復正常，經濟復蘇推動宏觀需求改善；2）公司加快餐飲渠道擴張；3）零添加系列、國潮老陳醋系列、復調系列等新品貢獻收入。4）包材成本壓力緩和+品牌費用減少推動盈利能力改善。從節(jié)奏來看，考慮到宏觀經濟復蘇與公司渠道調整需要一定過程，預計23H1基本面仍處于過渡期，而隨著收入改善推動需求進一步復蘇，疊加內部激勵有望優(yōu)化，預計23H2基本面有望進一步向好。
投資建議：根據公告，調整盈利預測。預計23-25年歸母凈利潤為2.01/2.97/3.54億元，同比+46.0%/47.4%/19.2%，對應EPS為0.2/0.3/0.35元，對應PE為65/44/37X，公司23年PE高于調味品行業(yè)平均水平，維持“謹慎推薦”評級。
風險提示：內部變革效果不及預期，渠道擴張不及預期，食品安全問題等。
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