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銀河娛樂2022年Q4凈收入為29.2億港元(下同)，同比-38.6%/環(huán)比+43.4%；中場博彩收入同比-48.0%/環(huán)比+97.1%；集團(tuán)經(jīng)調(diào)整EBITDA為-1.6億元(虧損環(huán)比收窄)，符合我們預(yù)期。受益于各項(xiàng)營運(yùn)效率優(yōu)化措施，以及非博彩收入的帶動，旗艦物業(yè)澳門銀河錄得5,800萬港元的經(jīng)調(diào)整物業(yè)EBITDA，環(huán)比虧轉(zhuǎn)盈，其中商場表現(xiàn)遠(yuǎn)優(yōu)于主要競爭對手，商場零售恢復(fù)至19年同期的75.8%(vs金沙中國旗下威尼斯人商場的60.6%)。集團(tuán)每日的營運(yùn)開支為230萬美元，環(huán)比+9.5%，但仍低于疫情前的340萬美元。集團(tuán)的財(cái)務(wù)狀況依舊穩(wěn)健，截至22年底的凈現(xiàn)金達(dá)到189億元，為日后的業(yè)務(wù)發(fā)展及擴(kuò)張?zhí)峁┴?cái)務(wù)彈性。
　　管理層業(yè)績電話會要點(diǎn)
　　管理層指出：1、自1月以來除了中介貴賓廳外，其余不同業(yè)務(wù)都錄得強(qiáng)勁復(fù)蘇；2、春節(jié)假期中場博彩收入完全恢復(fù)至疫情前水平，這主要由高端中場帶動；3、商場的零售額在1月創(chuàng)出歷史新高，強(qiáng)勁的復(fù)蘇趨勢延續(xù)至今；4、集團(tuán)在1月至今已錄得超過10億港元的EBITDA，這意味全季有機(jī)會錄得接近20億港元EBITDA，相當(dāng)于19年的49%左右；5、勞工短缺主要集中在如酒店、餐飲等非博彩業(yè)務(wù)，這一問題有信心將在未來幾個月緩解。
　　澳門銀河三期將在今年4月分階段開業(yè)
　　澳門銀河三期已基本竣工，第四期建設(shè)工程正在持續(xù)推進(jìn)。集團(tuán)預(yù)計(jì)在今年4月有序推出包括銀河國際會議中心、銀河綜藝館及主要高端品牌并擁有450客房的澳門銀河萊佛士酒店，擁有700客房的澳門安達(dá)仕酒店將會來不久將來擇機(jī)推出。澳門銀河將于4月舉行首個會展(MICE)活動。其后，將會在銀河綜藝館舉辦包括韓國流行音樂組合TREASURE和BLACKPINK的世界巡回演唱會。
　　升目標(biāo)價至61.75港元，給予“增持”評級
　　由于內(nèi)地優(yōu)化防疫的進(jìn)程于去年11月開始大幅提速，而今年春節(jié)黃金周的訪澳旅客及博彩收入均錄得積極復(fù)蘇，我們上調(diào)集團(tuán)23及24年凈收入21.6%及14.0%至332.8億/511.5億港元；上調(diào)23及24年經(jīng)調(diào)整EBITDA 44.6%及22.7%至97.2億/185.7億港元，引入25年的財(cái)務(wù)預(yù)測。
　　我們認(rèn)為銀河娛樂的復(fù)蘇動能較其他同業(yè)強(qiáng)，主因1)提供大量的非博彩元素及涵蓋低至高端旅客的酒店房間，更迎合合家歡及被抑壓已久的旅游需求；2)澳門銀河三四期與現(xiàn)有物業(yè)相連，具協(xié)同效應(yīng)，爬坡時間較其他物業(yè)短及更具效率，我們預(yù)計(jì)23及24年銀河三期的經(jīng)調(diào)整物業(yè)EBITDA分別為3.3億及43.4億港元；3)2019年每張賭枱的經(jīng)營效率處行業(yè)前列。我們按照24年經(jīng)調(diào)整EBITDA(預(yù)計(jì)已恢復(fù)正常的營運(yùn)環(huán)境)作估值，給予14.5倍估值倍數(shù)，并以10.3%的權(quán)益成本折現(xiàn)至23年底，把目標(biāo)價從56.4港元上調(diào)至61.75港元，相當(dāng)于23及24年25.5及13.1倍EV/EBITDA。由于潛在升幅減少至15.9%，因此把評級從“買入”下調(diào)至“增持”。
　　風(fēng)險提示：(一)簽證政策再度收緊；(二)內(nèi)地加強(qiáng)跨境資金管制；(三)市占率因競爭加劇而流失