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事件：3月1日，公司發(fā)布2022年年度報(bào)告。
　　22全年收入實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，區(qū)域市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2022年?duì)I收26.91億元，同比+32.8%；折合22Q4為7.82億元，同比+24.5%?？傮w看，公司22Q4延續(xù)高增趨勢(shì)，預(yù)計(jì)主要得益于：1）11月疫情反復(fù)與12月疫情達(dá)峰，C端復(fù)調(diào)產(chǎn)品動(dòng)銷(xiāo)影響較小，需求韌性凸顯；2）競(jìng)爭(zhēng)格局延續(xù)階段性趨緩態(tài)勢(shì)，折扣搭贈(zèng)力度同比縮??；3）春節(jié)備貨期前置。分產(chǎn)品看，22Q4火鍋調(diào)料/中式復(fù)調(diào)/香腸臘肉調(diào)料/雞精/香辣醬收入分別同比+39%/+90%/-59%/-37%/+42%，大單品策略推動(dòng)火鍋調(diào)料與中式復(fù)調(diào)高增，香腸臘肉調(diào)料下滑主要系前期豬價(jià)上漲沖擊。分區(qū)域看，22Q4西南/華中/華東/西北/華北/東北/華南收入同比+2%/-25%/+402%/+120%/-12%/-2%/+42%，華東市場(chǎng)占比逐漸提升。渠道端，22Q4末經(jīng)銷(xiāo)商為3414家，環(huán)比增加52家，延續(xù)22Q3的增長(zhǎng)趨勢(shì)，反映公司經(jīng)銷(xiāo)商體系優(yōu)化工作取得一定效果；22Q4經(jīng)銷(xiāo)/直營(yíng)商超/電商收入實(shí)現(xiàn)高增，定制餐調(diào)受疫情反復(fù)拖累而下滑。
　　縮減促銷(xiāo)力度+提效降費(fèi)，22全年盈利快速修復(fù)。2022年歸母凈利率為12.7%，同比+3.6pcts；折合22Q4為12.5%，同比-4.1pcts，剔除非經(jīng)常性損益擾動(dòng)后同比+0.4pcts?？傮w看，盈利改善得益于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)邊際趨緩，公司縮小搭贈(zèng)折扣力度，以及公司減少費(fèi)用投放。毛利率：22Q4毛利率為34.0%，同比+5.9pcts，主要得益于折扣力度減?。▎蝺r(jià)同比提升）與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化。費(fèi)用率：22Q4銷(xiāo)售費(fèi)用率為14.4%，同比+3.6pcts，主要系前期部分費(fèi)用確認(rèn)以及21Q4基數(shù)較低所致；22Q4管理費(fèi)用率6.6%，同比-0.5pcts。
　　積極關(guān)注B端渠道擴(kuò)張，23年景氣周期有望延續(xù)。1）考慮到新增企業(yè)數(shù)量與現(xiàn)有企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度，預(yù)計(jì)競(jìng)爭(zhēng)延續(xù)階段性趨緩；2）渠道庫(kù)存相對(duì)良性，經(jīng)銷(xiāo)商優(yōu)化紅利持續(xù)釋放；3）23年餐飲需求修復(fù)后公司加快小B端擴(kuò)張，同時(shí)新簽約大B端團(tuán)餐客戶貢獻(xiàn)收入；4）底料等核心單品維持較快增長(zhǎng)，小龍蝦調(diào)料等潛力單品延續(xù)高增。綜上所述，我們認(rèn)為22H2公司已步入新一輪景氣周期的復(fù)蘇期，業(yè)績(jī)修復(fù)是主旋律，而2023年隨著B(niǎo)端與C端共振，有望推動(dòng)公司基本面步入景氣周期的繁榮期。
　　投資建議：引入2025年盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)23~25年歸母凈利潤(rùn)為4.4/5.3/6.3億元，同比+28.3%/20.8%/19.5%，EPS為0.57/0.69/0.83元，對(duì)應(yīng)PE為48/39/33X，剔除股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用后23-24年歸母凈利潤(rùn)為4.7/5.4億元，對(duì)應(yīng)PE為44/39X，公司23年P(guān)E接近調(diào)味品行業(yè)均值45X，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端動(dòng)銷(xiāo)不及預(yù)期，費(fèi)用投放力度超預(yù)期，食品安全問(wèn)題等。