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公司22年收入/利潤分別同比+32.84%/+85.11%，其中單Q4收入/歸母凈利潤分別同比+24.5%/-6.3%, Q4利潤下滑主要系去年基數(shù)較高，及廣告宣傳費用確認及投入增加所致。22年公司渠道持續(xù)改革，發(fā)力大單品提升份額，全年業(yè)績實現(xiàn)反彈。復調行業(yè)經歷幾年震蕩發(fā)展后，行業(yè)整合加速，品牌格局日漸鞏固，對企業(yè)綜合能力要求更高。中期視角看，公司在大單品具備領先優(yōu)勢的基礎上，核心競爭力充分。經過22年調整，渠道穩(wěn)定性提升，但經銷商單點代理規(guī)模，終端網點數(shù)量仍有提升空間，我們認為公司未來增長抓手主要來自：1）品牌勢能向上，渠道變革帶動市場滲透率不斷提升；2）新零售、團餐等新渠道開拓，抓住發(fā)展先機，快速提升規(guī)模。
　　我們給予23-24年EPS分別為0.54、0.69元，對應23年估值47X，維持“強烈推薦”評級。
　　 22年業(yè)績如期反彈，Q4收入延續(xù)高增。天味食品發(fā)布了2022年年度報告，公司22年實現(xiàn)收入26.91億，同比+32.84%；歸母凈利潤3.42億，同比+85.11%；歸母扣非凈利潤2.91億，同比+138.83%，全年業(yè)績如期高增。
　　其中單Q4實現(xiàn)收入7.82億，同比+24.5%；歸母凈利潤0.98億，同比-6.3%，Q4利潤下滑主要系去年基數(shù)較高，及廣告宣傳費用確認及投入增加所致。
　　Q4公司收到現(xiàn)金回款8.41億，同比+4.06%，慢于收入增速，合同負債1.6億，同比+116.2%，環(huán)比略有下降，蓄力未來增長。經營性現(xiàn)金流量凈額-0.12億，主要系Q4原材料采購費用支出增加所致。公司22年渠道持續(xù)改革，推進大單品策略，業(yè)績觸底改善，全年實現(xiàn)快速增長。
　　中式復調Q4增長顯著，電商+直營渠道快速恢復。分業(yè)務看，22年公司底料業(yè)務收入+36.9%（單價+11.7%，銷量+22.6%，單價提升主要系部分產品提價+搭贈減少所致，Q4收入+38.8%）；中式復調收入+39.1%（單價+7.2%，銷量+29.8%，Q4收入+89.5%）；香腸臘肉調料收入-5.1%（其中Q4收入-58.5%，主要系公司控貨保證終端產品新鮮度所致）；雞精收入+15.6%（其中Q4收入-37.1%），香辣醬收入+29.7%（其中Q4收入+42.2%）。分渠道看，經銷商渠道22年收入+38.2%（其中Q4收入+33.4%），定制餐調/電商/直營電商全年分別-4.9%/+30%/+89.1%。分區(qū)域看，Q4華東、西北地區(qū)同比大幅增長（分別同比+402%/+120%），西南大本營表現(xiàn)穩(wěn)?。ㄍ?2.4%），華中、華北、東北地區(qū)有所下滑。截止22年底，公司經銷商數(shù)量3414個，年內增長5個，環(huán)比Q3增加52個。
　　毛利率持平費用率改善，稅率提升致凈利率下降。22年公司毛利率34.2%，同比+2.0pcts，主要系部分產品提價+搭贈減少所致，但同時人工成本增幅較大。銷售費用率14.4%，同比-5.1pcts，主要系廣告費用投入減少所致。
　　管理費用率5.6%，同比+0.2pct，主要系員工薪酬及股權激勵費用攤銷增加所致，凈利率同比提升5.7pcts至15.1%。單季度看，Q4毛利率34.0%，可比口徑下同比持平，環(huán)比+1.3pcts，主要系結構改善所致。銷售費用率14.4%，可比口徑下同比-2.2pcts，主要系收入規(guī)模提升帶動費用率下降，凈利率12.5%，同比-4.2pcts，主要系實際稅率提升5.5pcts所致。
　　 23年展望：利潤率有望繼續(xù)修復，團餐渠道貢獻可期。Q4公司主動控貨保證合理庫存，渠道改善有望延續(xù)。展望23年，渠道上，公司與團餐企業(yè)北京千喜鶴與上海麥金地等投資合作。團餐行業(yè)占整體餐飲行業(yè)近1/3，規(guī)模大且需求穩(wěn)定，公司與團餐頭部企業(yè)合作，有望進一步貢獻收入增量，支撐公司中長期成長。成本端油脂、包材等原材料價格增速有望放緩，壓力有所緩解，費用端通過數(shù)字化系統(tǒng)提升費用管控精度，規(guī)模效應下利潤率有望繼續(xù)修復。復調行業(yè)當前滲透率超過30%，行業(yè)相對分散，競爭在21年急速加劇逐步趨緩，天味核心優(yōu)勢在于具備強勢單品，基本盤穩(wěn)健，同時積極培育區(qū)域性大單品，補充戰(zhàn)略產品矩陣，延續(xù)渠道良性運轉，不斷提升份額。23年公司目標實現(xiàn)收入及利潤20%以上增長，彰顯發(fā)展信心。
　　投資建議：22年業(yè)績如期反彈，發(fā)力戰(zhàn)略單品，渠道改革見成效，維持“強烈推薦”評級。公司22年收入/利潤分別同比+32.84%/+85.11%，其中單Q4收入/歸母凈利潤分別同比+24.5%/-6.3%, Q4利潤下滑主要系去年基數(shù)較高，及廣告宣傳費用確認及投入增加所致。22年公司渠道持續(xù)改革，發(fā)力大單品提升份額，全年業(yè)績實現(xiàn)反彈。復調行業(yè)經歷幾年震蕩發(fā)展后，行業(yè)整合加速，品牌格局日漸鞏固，對企業(yè)綜合能力要求更高。中期視角看，公司在大單品具備領先優(yōu)勢的基礎上，核心競爭力充分。經過22年調整，渠道穩(wěn)定性提升，但經銷商單點代理規(guī)模，終端網點數(shù)量仍有提升空間，我們認為公司未來增長抓手主要來自：1）品牌勢能向上，渠道變革帶動市場滲透率不斷提升；2）新零售、團餐等新渠道開拓，抓住發(fā)展先機，快速提升規(guī)模。我們給予23-24年EPS分別為0.54、0.69元，對應23年估值47X，維持“強烈推薦”評級。
　　風險提示：需求不及預期、經營改善不及預期、行業(yè)競爭再度惡化持續(xù)