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去年底以來，我們發(fā)布多篇報(bào)告提示信用大擴(kuò)張的邏輯，包括在2023年宏觀經(jīng)濟(jì)和信貸社融展望報(bào)告中，提出社融需要多增五萬億，為經(jīng)濟(jì)回升提供強(qiáng)力支持。以及近期的《從貨政報(bào)告看信用大擴(kuò)張》、《政府工作報(bào)告中隱含的七點(diǎn)預(yù)期差》等。如今，我們重申信用大擴(kuò)張或是今年的一條宏觀主線，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有較強(qiáng)持續(xù)性。
　　新增信貸再超預(yù)期，企業(yè)和居民端雙雙向好。在1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布前的真空期內(nèi)，市場(chǎng)對(duì)國內(nèi)需求修復(fù)存在分歧。2月信貸數(shù)據(jù)總量和結(jié)構(gòu)雙雙向好，有助于引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期向樂觀方向修正。企業(yè)中長貸得益于貼息工具支持，存量增速升至17%，連續(xù)第8個(gè)月回升。企業(yè)短期信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化，短貸多增、票據(jù)融資多減，銀行填充信貸規(guī)模的意愿明顯減弱。居民中長貸結(jié)束了2021年12月以來的同比收縮局面，我們推測(cè)有兩方面原因，一是居民生產(chǎn)活動(dòng)常態(tài)化背景下，經(jīng)營貸需求回升；二是隨著宏觀環(huán)境和房價(jià)預(yù)期逐步改善，居民房貸需求L型企穩(wěn)。居民短期貸款大幅同比多增，指向居民消費(fèi)傾向有所釋放。
　　社融增速反彈，信用結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。去年的信貸社融具有鮮明的“年初、季末沖高，季初回落”特征，今年1月新增社融創(chuàng)歷史第二高增幅，2月同比大幅多增1.9萬億元，存量增速反彈至9.9%，信用擴(kuò)張的延續(xù)性好于去年。分項(xiàng)上看，社融結(jié)構(gòu)在進(jìn)一步優(yōu)化。體現(xiàn)在人民幣貸款開始取代政府債融資成為拉動(dòng)社融增長的頭號(hào)主力，尤其是企業(yè)部門加杠桿意愿明顯增強(qiáng)，信用擴(kuò)張對(duì)于“政府之手”的依賴減弱。
　　企業(yè)資金活躍度出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性回暖。將M1增速中企業(yè)活期存款貢獻(xiàn)的部分拆分出來，剔除春節(jié)錯(cuò)位的影響后，構(gòu)建得到企業(yè)資金活躍度指數(shù)。2月指數(shù)錄得4%，較前月大幅上升3.7個(gè)百分點(diǎn)。近期發(fā)布的2月PMI、BCI指標(biāo)均顯示企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期好轉(zhuǎn)，進(jìn)一步驗(yàn)證了企業(yè)資金活躍度出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性回暖。M2增速升至12.9%，分項(xiàng)上居民、企業(yè)存款多增，非銀存款降幅較大。
　　信用大擴(kuò)張或是今年的一條宏觀主線。在貼息政策支持和經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能修復(fù)的格局下，信貸有望持續(xù)擴(kuò)張。我們判斷企業(yè)中長貸增速仍有1-2個(gè)百分點(diǎn)的上升空間，是引領(lǐng)信用進(jìn)一步擴(kuò)張的關(guān)鍵抓手。信用大擴(kuò)張有利于提振股市信心。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，企業(yè)中長貸增速回升期，價(jià)值股和成長股都有不錯(cuò)表現(xiàn)，價(jià)值股的持續(xù)性可能更好。建議關(guān)注政策支持力度較大，與消費(fèi)、設(shè)備更新改造、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域相關(guān)的投資機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：國內(nèi)政策推出不及預(yù)期，美歐經(jīng)濟(jì)衰退等。