>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】3月日央行貨幣政策會議點評：日銀新行長可能帶來什么政策調(diào)整？-230310
| 上傳日期： |
2023/3/12 |
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pdf 共17頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜 |
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事項
2023年3月10日，日央行召開貨幣政策會議，公布政策聲明，維持-0.1%的負利率和10年期日本國債收益率波動區(qū)間0±0.5%不變。
主要觀點
一、3月日央行貨幣政策會議主要內(nèi)容
日央行貨幣政策會議有關(guān)材料及公布時間：（1）政策聲明（statement）：日央行一年召開8次貨幣政策會議（MPM），會后發(fā)布貨幣政策聲明，發(fā)布時間在北京時間11:00左右，若官員間有重大分歧可能延后發(fā)布。
?。?）新聞發(fā)布會：政策聲明發(fā)布當天下午北京時間14:30召開新聞發(fā)布會，會上日央行行長會闡釋政策決議并答記者問。新聞發(fā)布會后第二天日央行將公布行長發(fā)言稿及答記者問內(nèi)容，但僅有日語版本。
（3）意見摘要：決議公布后10天左右發(fā)布官員意見摘要（Summary ofOpinions），主要內(nèi)容包括日央行官員對于經(jīng)濟和金融發(fā)展、通脹形勢以及貨幣政策的意見，還包括來自財務(wù)省和內(nèi)閣辦公室的政府代表的主要意見。
?。?）經(jīng)濟活動和價格展望：日央行在每次季度初的貨幣政策會議（即1、4、7、10月會議）聲明發(fā)布的同時發(fā)布經(jīng)濟活動和價格展望。
?。?）會議紀要（minutes）：MPM政策決議發(fā)布后大約7周公布會議紀要，其中比較重要的內(nèi)容是政策委員會成員關(guān)于貨幣政策決議的討論。今年1月MPM的會議紀要將于3月24日公布。
本次3月會議，重要參考材料僅有政策聲明以及新聞發(fā)布會。
政策決議：3月會議日央行維持負利率和YCC不變。
新聞發(fā)布會：黑田堅持鴿派立場，但重點是植田怎么看。黑田認為“今年甚至明年討論退出寬松都不合適”，另外，值得注意的是，黑田提到“去年12月調(diào)整YCC并未消除債券市場的功能扭曲”。但黑田即將離任，因此重點還是植田怎么看。黑田并未對植田可能采取的政策措施做出評價。
市場即期影響：黑田即將離任疊加決議符合市場預期，對市場影響較小。聲明發(fā)布后一小時左右，美元兌日元匯率僅升高約0.04%至136.79的高點，隨后又有下降。會后利率掉期市場對于日央行加息預期邊際轉(zhuǎn)鴿，首次加息預期由9月推遲至10月。
二、日央行政策調(diào)整的情景演繹
本次會議是黑田東彥任行長的最后一次貨幣政策會議，黑田未在最后一次會議上再度調(diào)整政策，符合市場預期。事實上，自提名新行長植田和男以來，市場已經(jīng)將目光放在4月新行長上任后可能給政策帶來哪些調(diào)整?；诖耍疚脑噲D厘清日央行政策調(diào)整有哪幾種情景，哪種情景可能性較大？對此，首先要搞清楚我們說的“日央行政策調(diào)整”究竟指的是調(diào)整什么，即日央行的“寬松”究竟包括什么；其次再回答哪些“寬松”最有可能面臨調(diào)整。
1、日央行的超寬松政策框架
首先梳理當下日央行寬松政策框架的歷史沿革和發(fā)展脈絡(luò)，搞清楚究竟有什么“寬松”。有幾個要點：1）價格穩(wěn)定目標有兩個核心，一是2%的目標水平（強調(diào)可持續(xù)），二是日央行與政府《聯(lián)合聲明》中的“盡早”實現(xiàn)。
2）達成價格穩(wěn)定目標的關(guān)鍵是工資上漲和通脹預期提升。日央行旨在實現(xiàn)2%價格穩(wěn)定目標的基本思路可以簡單歸結(jié)為形成“讓民眾觀察到通脹可持續(xù)上升→公眾通脹預期提升→觀察到通脹進一步提升”的正反饋循環(huán)。其中“讓公眾觀察到通脹可持續(xù)上漲”的一個關(guān)鍵就在于推動工資結(jié)構(gòu)性上漲。日央行現(xiàn)任行長黑田東彥曾表示要讓通脹達到2%，工資增長必須達到3%左右。候任行長植田和男此前在聽證會上也表示，若不能實現(xiàn)工資增長則無法實現(xiàn)2%的價格穩(wěn)定目標。
3）YCC調(diào)整與否同時受到兩個條件的約束，重點是權(quán)衡：一是2%價格穩(wěn)定目標是否達成，這是引入YCC的根本目的。二是YCC的可持續(xù)性，體現(xiàn)在債券市場功能的惡化情況上，收益率曲線是否有明顯扭曲。
綜上，重點關(guān)注三方面指標，一是工資增速（包括本次春季工資談判結(jié)果）；二是公眾通脹預期；三是債券市場功能（日央行發(fā)布市場功能季度調(diào)查）。
2、日央行政策調(diào)整的情景演繹
根據(jù)前文對于日央行超寬松框架歷史脈絡(luò)的梳理，結(jié)合候任行長植田和男近期表態(tài)，我們推斷日央行政策調(diào)整可能有如下幾種情景：
情景1：2023年“2%價格穩(wěn)定目標在望→退出QQE with YCC”?？赡苄圆桓撸蛟谟诠べY增長和通脹預期距離達成2%的通脹目標合意水平距離還較遠，價格穩(wěn)定目標的“可持續(xù)”難以實現(xiàn)，日央行的價格展望也預期2023、24財年核心CPI同比將降到2%以下。
情景2：2023年“雖然2%價格穩(wěn)定目標仍需時間，但債券市場功能繼續(xù)惡化→再次調(diào)整YCC”?？赡苄暂^大，原因在于：一是日央行3月1日最新市場調(diào)查顯示債券市場功能進一步惡化；二是來自海外壓力加大。近期美聯(lián)儲緊縮預期強化，終端利率預期提升。
情景2下關(guān)于如何調(diào)整YCC有三種情形：1）情景2a：再度放大波動區(qū)間；2）情景2b：YCC目標債券轉(zhuǎn)向較短期國債，如5年期；3）情景2c：直接放棄對長端收益率的控制。我們認為最可能是情景2b。原因在于：一是植田和男在在聽證會上表示對YCC的調(diào)整轉(zhuǎn)向較短期債券是一個選擇；二是轉(zhuǎn)向5年期目標可能更好控
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