>> 國盛證券-岳陽林紙(600963)造紙盈利逐步改善，靜待CCER審批重啟-230312
| 上傳日期： |
2023/3/12 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜春波 |
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公司發(fā)布2022年年報：2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入97.81億元（同比+25%），歸母凈利潤6.16億元（同比+107%）；單Q4實現(xiàn)營業(yè)收入33.6億元（同比+63%），歸母凈利潤1.42億元（同比+339%），公司成本管控優(yōu)異，Q4造紙需求旺盛疊加業(yè)務結(jié)構(gòu)多元，業(yè)績增長具備較強韌性。
成本管控優(yōu)異，2023Q2漿紙盈利逐步改善。2022年公司制漿造紙業(yè)務實現(xiàn)收入64.87億元（同比+26.6%），銷量108.26萬噸（同比+9.1%），其中出口量8.4萬噸達到歷史高點，毛利率16.8%（同比+1.3pct），教輔教材及主題類圖書需求穩(wěn)健且上半年出口剛性支撐，公司整體產(chǎn)銷旺盛。分品類來看，2022年印刷/包裝/辦公/工業(yè)用紙分別實現(xiàn)收入49.50/11.24/1.27/2.86億元（分別同比+25.8%/+50.8%/-16.0%/-2.7%），噸毛利分別為1108/690/778/410元（同比+25.8%/+16.6%/+49.0%/+7.4%）。成本方面，2022年木漿價格攀升至歷史高位，公司成本優(yōu)勢顯著主要系：1）持續(xù)優(yōu)化原材料配比；2）自供漿比率超50%；3）大股東集采優(yōu)勢。2023Q1高價木漿成本導致盈利略有承壓，當前Arauco和UPM漿廠陸續(xù)投產(chǎn)，供需矛盾凸顯驅(qū)動漿價溫和向下，成本壓力逐步緩解。需求方面，2月雙膠紙/銅版紙分別環(huán)比+0.8%/+1.8%，當前文化紙逐步進入教材教輔招標旺季，需求復蘇有望于2023Q1末顯現(xiàn)，公司2-3月進行兩輪提價，預計Q2漿紙盈利逐步改善。
靜待CCER審批重啟，林業(yè)碳匯業(yè)績兌現(xiàn)可期。公司碳匯合作項目數(shù)量及規(guī)模穩(wěn)步增長，且持續(xù)豐富生物質(zhì)、農(nóng)田等碳匯產(chǎn)品類型，截至2022年末公司碳匯布局22個省市，簽訂正式開發(fā)合同面積3511萬畝（其中農(nóng)田碳匯256萬畝），第一期開發(fā)面積341萬畝，預計2025年末達到5000萬畝。主要經(jīng)營主體森海碳匯2022年實現(xiàn)收入3.54億元，凈利潤650萬元（同比+280%）；茂源林業(yè)實現(xiàn)收入6.3億元（同比+90%），凈利潤258.57萬元（同比+228%）。此外，公司戰(zhàn)略合作北京綠交所進一步提升在碳匯市場的影響力及品牌形象。目前公司充分籌備已簽約項目PDD文件編制，且儲備能源、鋼鐵等行業(yè)大型國企央企客戶資源，我們預計CCER審批窗口開放后可快速提交審批量約達到200萬噸，業(yè)績有望持續(xù)兌現(xiàn)。
市政園林優(yōu)化管理，化工新品釋放增量。1）市政園林：2022年疫情影響下公司項目所在地北京、西安等開工率較低，全年實現(xiàn)收入9.82億元（同比-39.7%），毛利率14.4%（同比+1.7pct）。主要經(jīng)營主體誠通凱勝持續(xù)加強項目風險管控以保障回款穩(wěn)定，全年共中標項目19個（同比-11個），中標合同額共計13.7億元（-14%）。此外，公司持續(xù)豐富項目結(jié)構(gòu)，一方面推動綠地業(yè)務數(shù)字化轉(zhuǎn)型，另一方面聚焦高壁壘的流域治理領(lǐng)域，2022年設(shè)立寧波生態(tài)修復工程（技術(shù)）中心，為業(yè)績增長提供有力支撐。2）化工：2022年實現(xiàn)收入2.10億元（同比-4.0%），毛利率29.8%（同比-1.82pct），2022H2實現(xiàn)收入1億元（同比+3%），毛利率35.5%（同比+3.9pct），主要系下半年新產(chǎn)品高純度雙氧水正式投產(chǎn)，伴隨新增產(chǎn)能穩(wěn)步拓展，預計持續(xù)貢獻利潤增量。
成本管控精細，盈利能力穩(wěn)健。2022年公司毛利率為15.4%（同比+0.3pct），期間費用率為9.0%（-1.8pct），其中銷售費用率為1.2%（同比-0.4pct）、財務費用率1.7%（同比-0.6pct）、管理費用率3.0%（同比-0.7pct）、研發(fā)費用率3.1%（同比-0.1pct），對應歸母凈利率為6.3%（同比+2.5pct）。2022年原材料成本壓力較大，公司持續(xù)推進精細化成本管控，同時費用表現(xiàn)較為穩(wěn)定、政府補助增加，盈利能力表現(xiàn)較優(yōu)。
現(xiàn)金流改善明顯，營運效率有所提升。2022年公司凈經(jīng)營現(xiàn)金流為7.60億元（較上年末+4.18億元），主要系產(chǎn)銷情況良好，且收到增值稅留抵退稅款增加。營運能力方面，2022年公司應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)27天（同比-4天），應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為72天（同比-15天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為306天（同比-74天），營運效率有所提升。
盈利預測與投資評級：公司林業(yè)碳匯業(yè)務依托技術(shù)團隊、背景、資源多重優(yōu)勢構(gòu)筑壁壘，CCER審批重啟后業(yè)績有望兌現(xiàn)，此外漿紙主業(yè)盈利逐步改善、化工持續(xù)放量。我們預計2023-25年公司歸母凈利潤分別為7.2/8.1/9.7億元，對應PE為18X/16X/13X，維持“買入”評級。
風險提示：疫情反復、原材料漲價超預期、碳中和政策低于預期。
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