>> 中泰證券-捷佳偉創(chuàng)(300724)TOPcon擴產(chǎn)超預(yù)期，多元布局助力高成長-230313
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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| 1165KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王可,謝校輝 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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“股權(quán)財政”時代，TOPcon擴產(chǎn)將遠超預(yù)期。根據(jù)財政部數(shù)據(jù)，2022年國有土地出讓金下降23.3%，表明土地財政已出現(xiàn)缺口，“股權(quán)財政”時代正在來臨。光伏因?qū)儆谇鍧嵞茉?，且投資成本低、建設(shè)周期短、見效快，正成為地方政府熱門招商領(lǐng)域。以光伏電池項目為例，典型模式為政府代建廠商、提供設(shè)備補貼，企業(yè)僅需7.5-10%的初始投資即可完成建設(shè)。縱觀光伏產(chǎn)業(yè)鏈，硅料、硅片和組件環(huán)節(jié)較為同質(zhì)化，無法形成差異化，電池片環(huán)節(jié)技術(shù)迭代快，引領(lǐng)光伏的發(fā)展。電池技術(shù)方面，PERC屬于落后產(chǎn)能，不符合先進的技術(shù)方向，而HJT和鈣鈦礦屬于遠期前沿技術(shù)，無法形成規(guī)?；鲐?。而TOPcon屬于高效新型技術(shù)，性價比高，產(chǎn)業(yè)端已量產(chǎn)出貨。因此，TOPcon正成為各地追捧的招商引資對象。
2023年為TOPCon擴產(chǎn)大年。根據(jù)測算，TOPcon較PERC理論溢價約2毛，但實際招標未充分反映，原因：①2022年組件報價高（2元以上），新技術(shù)想在此基礎(chǔ)上提價的較為困難。②2022年TOPcon僅晶科一家報價。我們認為，2023年隨著產(chǎn)業(yè)鏈降價，同時參與投標報價企業(yè)增多，TOPcon價格機制將公允體現(xiàn)。根據(jù)我們統(tǒng)計，2023年業(yè)內(nèi)TOPCon電池產(chǎn)能約190GW（受PERC產(chǎn)能約束，各家TOPcon達產(chǎn)進度或?qū)⒌陀陬A(yù)期），出貨量將超110GW，按照PVInfoLink給出的2023年終端416GW的裝機測算，TOPCon僅占26%，未形成高份額占比，高溢價背景下，TOPCon擴產(chǎn)仍有望保持高增速。
TOPcon性能參數(shù)全面超越HJT。目前，TOPcon和HJT在量產(chǎn)效率、硅片厚度方面差異不大，成本主要差異在非硅成本，TOPCon的非硅成本約為0.17元/W，且為實際穩(wěn)定量產(chǎn)數(shù)據(jù)，HJT的非硅成本基于理論測算，約0.31元/W。我們判斷：在量產(chǎn)效率不占優(yōu)勢，銀包銅和銅電鍍降本幅度有限的情況下，HJT較TOPcon的溢價中短期內(nèi)（2-3年）無法實現(xiàn)，TOPcon仍是擴產(chǎn)主流。
捷佳PE-Poly設(shè)備優(yōu)勢明顯，有望充分受益。TOPcon時代，公司相繼推出PE-Poly、MAD等創(chuàng)新設(shè)備，助力TOPCon優(yōu)化工藝、降本增效。TOPcon擴產(chǎn)路線正逐漸由LP轉(zhuǎn)向PE，捷佳在TOPcon時代份額有望超PERC時代（50%）。僅根據(jù)公眾號數(shù)據(jù)，2022年以來公司已斬獲近100+GWTOPcon訂單，預(yù)計2022年訂單在翻倍級別，將有力支撐2023年業(yè)績高增。此外，2023年訂單的開門紅（50GW）為2024年業(yè)績持續(xù)高增奠定基礎(chǔ)，業(yè)績具備持續(xù)性。
捷佳其他業(yè)務(wù)布局領(lǐng)先。①HJT：公司自主研發(fā)HJT制絨、非晶硅鍍膜、TCO、絲網(wǎng)印刷等工序的主機設(shè)備，具有完全知識產(chǎn)權(quán)；創(chuàng)新性的管式PECVD已進入工藝匹配和量產(chǎn)化定型；②鈣鈦礦：公司官微披露，2022年下半年至今，已向十多家企業(yè)和研究機構(gòu)提供鈣鈦礦裝備及服務(wù)，訂單金額超過2億元人民幣。在鈣鈦礦行業(yè)0-1的早期階段，同業(yè)大多處于研發(fā)階段，公司已經(jīng)批量供貨，進度遠超同行；③半導體：公司自研6/8/12寸濕法刻蝕清洗設(shè)備，已導入上海積塔半導體等客戶，后續(xù)訂單值得期待。
維持“買入”評級。“股權(quán)財政”背景下，TOPcon擴產(chǎn)有望遠超預(yù)期，公司市場份額有望高于PERC時代。此外，公司不斷布局新技術(shù)，短期將貢獻估值彈性，長期有望提供訂單支撐。當前公司投資價值凸顯，根據(jù)訂單確認周期，我們調(diào)高盈利預(yù)測，預(yù)計2022-2024年歸母凈利潤為10.41、19.22、28.14億元（前值為：10.11/15.84/20.40億元），對應(yīng)估值43、23、16倍。
風險提示：TOPCon技術(shù)迭代不及預(yù)期、公司業(yè)績不及預(yù)期、研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險等。
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