>> 東吳證券-宏觀點評：1-2月經(jīng)濟增長不需要政策刺激了嗎？-230315
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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在消費復蘇和投資加力的帶動下，1-2月的經(jīng)濟增長顯著改善，我們估算對應的GDP增速在3.6%以上。由于3月以來以人流、房地產(chǎn)銷售、建筑業(yè)的高頻數(shù)據(jù)繼續(xù)回暖，根據(jù)我們此前測算2023年各季度有利的基數(shù)效應，如果一季度能實現(xiàn)3.6%以上的GDP增速，則全年GDP增速有望達到5.5%（圖1）。
我們認為就整體經(jīng)濟而言，年內(nèi)出臺新的總量型刺激計劃的空間有限，但是結構性問題仍然不可忽視，目前看來投資依舊是主力軍，但生產(chǎn)的復蘇意外偏弱，消費則開始受到汽車等耐用品消費的拖累（圖2）。此外，1-2月失業(yè)率指標的反彈，尤其人青年人就業(yè)的再度惡化（圖3），政策仍需要在相關的領域打好組合拳，以避免出現(xiàn)“不平衡、無就業(yè)增長的經(jīng)濟復蘇”。
從細項數(shù)據(jù)看，出口和去庫存可能是2023年經(jīng)濟面臨的兩大問題。紡織、橡膠塑料等偏低端制造業(yè)已經(jīng)率先感受到外需的走弱，而汽車行業(yè)去庫存可能是影響2023年工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資和消費的核心環(huán)節(jié)之一：
工業(yè)：除了出口拖累，還有高基數(shù)。1至2月的工業(yè)生產(chǎn)是不及市場預期的，同期PMI的反彈即使剔除季節(jié)性也要明顯強于過往時期，但是工業(yè)生產(chǎn)季調(diào)環(huán)比（1月0.26%，2月0.12%）卻明顯低于歷史平均水平。
盡管環(huán)比上不盡如人意，但是同比表現(xiàn)上算是基本達標，2023年1-2月同比增速2.4%，2022和2023年兩年復合年均增速超過4.9%，基本符合5%的增長目標。從分項上看，表現(xiàn)比較突出的是電器機械和化工，黑色雖然同比表現(xiàn)不俗，但受去年同期低基數(shù)影響更大。相反，受到高基數(shù)影響的則是計算電子設備、醫(yī)藥和汽車制造等。可能更加值得擔心的是紡織和橡膠塑料制造業(yè)，在外需走弱的背景下，這些偏低端的制造業(yè)確實受到了較大的影響。
制造業(yè)投資：不負“信貸開門紅”。1至2月制造業(yè)投資同比增速進一步加速至8.10%（2022年12月為7.4%），2022年同期這一增速是20.90%，不得不說依舊十分強勢（兩年復合實際平均增速達10.6%）。
制造業(yè)投資的亮眼表現(xiàn)無疑與2023年信貸開門紅“相得益彰”，企業(yè)中長期貸款持續(xù)刷新歷史同期新高，電器機械繼續(xù)領跑，我們依舊認為這和國家大力支持重點項目建設相關，1至2月公用事業(yè)投資同比增速達25.4%是能源設備的重要支撐。不過值得警惕的是出口拖累風險，例如紡織紡服等行業(yè)，以及庫存壓力下汽車相關投資的后續(xù)放緩。
基建：開啟“加速跑”模式，開年基建三大領域齊發(fā)力。一季度通常為基建開工的傳統(tǒng)淡季，但2023年1-2月廣義基建投資當月同比增速達12.2%（去年12月為10.4%），基建投資在開年之際就實現(xiàn)了較高增長，有望實現(xiàn)“淡季不淡”。1-2月基建三大組成部分均衡發(fā)力，相較于能源基建投資以及水利和公共設施，交通倉儲投資增速有所回落，這主要受道路投資增速的大幅放緩影響所致。
2023年穩(wěn)經(jīng)濟的重要抓手依舊是“發(fā)揮投資的關鍵性作用”，基建以及與基建相關的制造業(yè)投資依舊是主要的政策發(fā)力點之一。在2023年“擴內(nèi)需”的背景之下，政策性開發(fā)性金融工具作為一大增量政策工具有望繼續(xù)使用，且政府也對地方新增專項債規(guī)模進行上調(diào)，兩者均對基建投資起到支撐作用，使其增速保持在5%（實際增速）以上的概率較大。
地產(chǎn)：投資邊際超預期修復，竣工率先轉(zhuǎn)正。節(jié)后仍延續(xù)供需雙弱的格局，生產(chǎn)端方面，新開工與施工面積同比跌幅均大幅收窄，竣工面積同比由負轉(zhuǎn)正，結合國房景氣指數(shù)連續(xù)兩月從12月谷底回升，指向房企預期改善，投資開工修復；需求端方面，回暖的跡象相對更快，商品房銷售額同比收窄至-0.1%（前值-31.5%），高頻數(shù)據(jù)指向2月以來房市消費的持續(xù)復蘇，但未來的持續(xù)性仍需關注更具代表性的新房銷售數(shù)據(jù)。
疫情影響消散疊加春節(jié)消費火熱，1-2月社零同比增長3.5%，走出去年四季度同比萎縮區(qū)間。此次社零邊際變化有兩個特點：第一是由“囤貨”屬性轉(zhuǎn)為“社交”屬性，出門、接觸類消費如餐飲、煙酒、化妝品、金銀珠寶分別同比增長9.2%、6.1%、3.8%和5.9%，燃油消費同比上漲10.9%反映春節(jié)出行火熱，結合近期服務業(yè)景氣水平回升，體現(xiàn)居民消費意愿明顯增強；第二是汽車銷售的明顯拖累，同比下跌9.2%（前值增長4.6%），原因主要是新能源車補貼政策退坡導致銷量提前至全年年底，但考慮到近期多家車企降價促銷以及2月車市的回暖，可期待汽車消費后續(xù)更快修復。
地產(chǎn)鏈消費可能值得期待。地產(chǎn)鏈相關消費中，家電及建筑裝潢消費同比收窄，家具由負轉(zhuǎn)正，考慮到竣工面積率先反彈，以及過去三年疫情對于竣工后裝修速度的拖累，我們預計建筑裝飾和家電家具可能是2023年消費的“意外之喜”。
風險提示：海外貨幣政策收緊下外需回落，國內(nèi)疫情擴散超市場預期。海外衰退提前到來。中國疫情出現(xiàn)超市場預期反復，防疫繼續(xù)收緊。
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