>> 東興證券-美國2月CPI點評：美國通脹回落趨勢保持，3月加息0或25bp-230315
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
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作者： |
康明怡 |
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事件：
美國2月CPI環(huán)比0.4%,預(yù)期0.4%，前值0.5%;同比6%，預(yù)期6%，前值6.4%。
核心CPI環(huán)比0.5%，預(yù)期0.4%，前值0.4%；同比5.5%，預(yù)期5.5%，前值5.6%。
主要觀點：
1、2月通脹整體回落略有放緩，但仍保持下降趨勢。
2、真正的挑戰(zhàn)在于基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后是否有第二輪上漲，市場不應(yīng)對降息的時間點過于樂觀。
3、通脹仍是加息第一決定因素，SVB事件至多影響加息速度。
4、預(yù)計3月加息0或25bp，仍維持5.25%以上衰退概率加大的觀點。
5、若無降息預(yù)期，美十債下限為3%~3.15%，正常波動范圍為3.4%~3.9%，上限為3.9~4.1%。若市場出現(xiàn)降息預(yù)期，美十債下限位于2.7~2.85%。
2月通脹整體回落略有放緩，但仍保持下降趨勢。住宅貢獻(xiàn)CPI超70%，其他如食品、娛樂、家裝和機(jī)票亦有貢獻(xiàn)；二手車和醫(yī)療繼續(xù)下降。
能源環(huán)比-0.6%vs2%，除汽油外各分項均環(huán)比回落。天然氣-8%vs6.7%，創(chuàng)2006年10月以來最大環(huán)比降幅；燃料-7.9%vs-1.2%；汽油價格環(huán)比上漲速度下降，1% vs 2.4%；電力0.5%，持平。由于原油價格在75-80美元震蕩，能源對通脹的對沖作用減弱，后續(xù)通脹回落將主要依靠核心通脹分項。但同比方面，能源基數(shù)效應(yīng)在5月前仍有帶動CPI下降的條件。
食品繼續(xù)緩降，非居家食品同比有所抬頭。食品環(huán)比0.4% vs 0.5%。居家食品6大分項中僅1項環(huán)比下跌（前值為2項）。上漲的5類分別為非酒精飲料1% vs 0.4%，其他居家食品0.7% vs 0.4%，谷物烘焙類0.3% vs 1%，果蔬0.2% vs -0.5%，日用品0.1 vs 0%。下降的為肉蛋魚-0.1% vs 0.7%，為2021年12月以來環(huán)比首降，其中雞蛋-6.7% vs 8.5%。非居家食品環(huán)比增速0.6%，與上月持平，但同比略有抬頭。非居家食品包含有限服務(wù)、全服務(wù)餐飲食品等，與餐飲服務(wù)類價格相關(guān)。其下降不及居家食品顯示服務(wù)業(yè)價格短期較難下降?？傮w看，食品分項價格基本處于正常波動范圍。
住宅分項遲遲不見頂拖累核心通脹回落速度，租金以外的核心通脹同比持續(xù)回落。住宅環(huán)比0.8% vs 0.7%，其中租金和等價租金均環(huán)比0.8%、0.7%，上期均為0.8%，外宿2.3% vs 1.2%。由于房貸利率高企，地產(chǎn)周期基本見頂，預(yù)計房價小幅回落；隨著租房合約高峰過去，租金上漲速度已有所下降。其他成分繼續(xù)有漲有跌，連續(xù)6個月未出現(xiàn)普漲。上漲的有家裝0.8% vs 0.3%；娛樂0.9% vs 0.5%；機(jī)票結(jié)束下跌趨勢，6.4% vs -2.1%。服裝、個人護(hù)理、新車亦有上漲。下降的有，二手車連續(xù)第7個月下跌，-2.8% vs -1.9%；醫(yī)療保險有其固定的上漲周期，與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性不強(qiáng)，對CPI的擾動已消退，環(huán)比-0.5%vs-0.4%。服裝、娛樂持續(xù)小幅上漲表明可選商品消費有止跌回升的跡象，均表明消費整體尚可。
同比方面，住宅同比8.2%，前值8%，繼續(xù)新高。雖然住宅同比仍在加速，住宅的領(lǐng)先指標(biāo)均顯著的見頂回落，因此住宅貢獻(xiàn)的通脹部分見頂回落仍是大概率事件，可支撐下半年核心通脹進(jìn)一步回落?？鄢≌暮诵耐浲壤^續(xù)回落，3.7%vs3.9%。雖然市場關(guān)心扣除住宅后的服務(wù)核心通脹，但這不是衡量整體通脹的最好標(biāo)的。由于服務(wù)業(yè)就業(yè)仍在大幅增長，人手短缺，短期較難有效回落屬于正?，F(xiàn)象，預(yù)計仍有一個季度左右。同時，扣除住宅以外的核心服務(wù)通脹占CPI比重為27.6%，住宅占34.4%，若根據(jù)美聯(lián)儲的預(yù)計，下半年住宅分項將見頂，也可對沖其余服務(wù)核心通脹壓力。
基于基數(shù)效應(yīng)，上半年同比將繼續(xù)回落；真正的挑戰(zhàn)在于是否有第二輪上漲，市場不應(yīng)對降息的時間點過于樂觀。我們從2020年疫情開始對本輪通脹周期的觀點一直有二：一是通脹維持高位的時間比美聯(lián)儲預(yù)期的要長，二是通脹回落的幅度比美聯(lián)儲預(yù)期的要小。毫無疑問，俄烏沖突激化了通脹的表現(xiàn)，但從內(nèi)因上，最主要的原因是地產(chǎn)周期的恢復(fù)，導(dǎo)致通脹中樞上移50bp至2.3%附近，外因除了俄烏戰(zhàn)，更有疫情期間的失業(yè)補(bǔ)助導(dǎo)致的財富效應(yīng)、以及房租價格控制導(dǎo)致的前期租金價格失真。本輪通脹已脫離原油增長趨勢，為90年代以來首次。一般而言，核心通脹與過去24個月CPI均值高度相關(guān)，因此有效回落需要更長時間。在薪資增速同比沒有降至4%以下前（現(xiàn)值4.6%），服務(wù)類價格較難有效回落。通脹真正的挑戰(zhàn)在于下半年基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后是否有第二輪上漲。基于70年代的經(jīng)驗，政策利率必須維持高位一段時間以確保高通脹結(jié)束。期間必須要忍受一段時間經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的低迷，而不能迫于壓力終止政策并迅速轉(zhuǎn)向?qū)捤桑駝t功虧一簣。美聯(lián)儲各官員的講話中亦提及過這一教訓(xùn)。因此，市場不應(yīng)對降息的時間點過于樂觀。
通脹仍是加息第一決定因素，SVB事件至多影響加息速度。預(yù)計3月加息0或25bp，仍維持5.25%以上衰退概率加大的觀點。從英國央行在處理養(yǎng)老金爆倉時的表現(xiàn)來看，央行可以幫助解決流動性問題，但不會將加息的權(quán)重從通脹移開。SVB大規(guī)模配長期國債和MBS，占總資
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