>> 中原證券-天味食品(603317)2022年年報點評：撫平疫情銷售波動，內(nèi)生增長得以彰顯-230317
| 上傳日期： |
2023/3/17 |
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來源： |
中原證券 |
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作者： |
劉冉 |
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事件：公司發(fā)布2022年年報。2022年，公司實現(xiàn)營收26.91億元，同比增32.84%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.42億元，同比增85.11%；當期綜合毛利率為34.22%，較2021年提升2個百分點。
公司的收入增長正?；?，20202Q至20214Q期間的大幅波動得以撫平。20221Q、2Q、3Q、4Q，公司的季度營收分別為6.29、5.85、6.95和7.82億元，同比增20.6%、18.22%、82.33%和24.51%，季度增長正?；?，撫平了20202Q至20214Q期間的大幅波動。公司的銷售步入正?；A段，未來的銷售增長將會更好地反映復合調(diào)味品市場的內(nèi)在增長。
公司2022年的銷售增長接近2020年的較高水平，但是增長質(zhì)量好于2020年。2022年，公司的營收增長達到32.84%，與2020年的36.9%較為接近，都在當期實現(xiàn)了較大幅度的銷售增長。但是，2022年的銷售增長體現(xiàn)了更高的質(zhì)量，表現(xiàn)在商品庫存、廣告促銷等銷售指標不但歸于正?；?，而且穩(wěn)中有降。
截至2022年年末，公司的庫存商品為4056萬元，較2020、2021年當期的1.56億元和4745萬元已經(jīng)大幅下降，相應(yīng)的跌價準備從2020年的389萬元降至78萬元。
此外，2020年公司的促銷和廣告費用分別達到9554萬元和2.03億元，同比分別增長了147.77%和194.28%；2021年兩項費用有所下降；2022年兩項費用進一步下降，分別降至6877萬元和1.24億元，較2020年已經(jīng)大幅縮減。
2020年公司的銷售增長包含了較多的市場投入，出貨量大也導致了庫存升高和渠道阻滯。2022年的銷售增長質(zhì)量較好，表現(xiàn)為庫存持續(xù)下降以及市場投入大幅縮減。
公司的主打品類火鍋底料和中式復調(diào)量價雙增，產(chǎn)品盈利較2021年顯著回升。
2022年，公司火鍋底料的銷售額達到11.98億元，同比增36.92%其中，銷量較2021年增長22.59%，產(chǎn)品綜合價格提升11.69%，銷量增長恢復常態(tài)，而綜合價格提升較多。當期，火鍋底料的毛利率達到33.02%，同比升高超過1個百分點，但較疫情之前的毛利率水平仍相差較多。2016至2020年期間火鍋底料的年均毛利率可達到39.31%，疫情后該市場的進入者增加，市場競爭日趨激烈，導致品類盈利系統(tǒng)性下沉。
2022年，公司的中式復調(diào)銷售額達到11.81億元，同比增39.15%，其中，銷量同比增長29.82%，綜合價格同比提高7.18%。2022年，中式復調(diào)的銷量增長達到了2016年以來的較高水平，經(jīng)過前期的培育，我們認為中式復調(diào)市場目前已經(jīng)進入較快的發(fā)展階段。2022年，中式復調(diào)的毛利率達到36.21%，較2021年提高5個百分點，盈利修復顯著，但較疫情前仍有3至5個百分點的差距。
中式復調(diào)的利潤權(quán)重加大。2022年，火鍋底料和中式復調(diào)在公司的收入結(jié)構(gòu)中分別占比44.53%和43.91%，分別較上年提升3.07%和4.75%，香腸臘肉調(diào)料和雞精業(yè)務(wù)進一步收縮。當期，火鍋底料和中式復調(diào)的毛利貢獻分別達到42.97%和46.46%，分別較上年提升0.5%和14.36%，中式復調(diào)的利潤貢獻明顯加大。相比火鍋底料，中式復調(diào)在餐飲和家庭中的應(yīng)用場景更為廣闊，消費頻次也較高，盡管復調(diào)市場的競爭也在不斷加劇，但是未來中式復調(diào)市場的增長將會快于火鍋底料，增長部分沖抵了企業(yè)的競爭費用。
相比2020、2021年，2022年公司的現(xiàn)金流改善顯著。2022年，公司銷售商品所獲得現(xiàn)金30.96億元，較當期營收多出4.05億元。此外，從采購現(xiàn)金流來看，公司的經(jīng)營成本壓力已經(jīng)大大減緩：2022年采購現(xiàn)金流的增長低于當期銷售現(xiàn)金流13.96個百分點。2022年公司的現(xiàn)金情況較2020、2021年顯著改善。
主要原料價格在2022年5月之后持續(xù)回落，迄今降幅超過30%。公司經(jīng)營的主要原料包括油脂油料、花椒、辣椒和包材等，主要原料的價格自2022年4至5月開始一路回落，迄今多數(shù)降幅超過30%。國內(nèi)的進口棕櫚油均價在2022年4月達到高點，之后一路回落，迄今降幅達到36.8%；國內(nèi)的油料油脂價格指數(shù)在2022年5月達到高點后回落，到2023年2月降幅達到13.5%；進口食用油價格在2022年5月行至高點后回落，迄今降幅達到32.4%；國內(nèi)花椒批發(fā)價格自2019年以來持續(xù)下降，目前處于較低的價格水平。
關(guān)于2023年的幾點預判：由于2022年的銷售基數(shù)較高，2023年的收入增幅將會收斂，而由于成本下降2023年的提價也會趨于謹慎。整體來看，我們預計2023年公司的收入增長降至20%至25%區(qū)間。綜合考慮成本下降的積極因素和市場競爭加劇的消極因素，我們預計2023年火鍋底料和中式復調(diào)的毛利率將微幅回升或持平，在市場格局改善之前相關(guān)產(chǎn)品難以回到2020年之前的盈利水平。
投資建議
我們預測公司2023、2024、2025年的每股收益分別為0.54、0.75和0.91元，參照3月16日收盤價，對應(yīng)的市盈率分別為45.85、33.17和27.41倍，給予公司“增持”評級。
風險提示：復調(diào)的重要客戶是餐飲企業(yè)，餐飲消費恢復不及預期將會阻礙公司的增長；公司拓展團餐市場，在擴大銷售額的同時，盈利可能被進一步壓縮；復調(diào)市場分散、品牌單品的滲透率低，激烈的競爭將會導致公司的產(chǎn)品盈利進一步下滑
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